Nasdaq OMX Stockholm AB m.fl.

Konkurrensverkets beslut

2019-06-28 (Dnr 406/2015)

Yrkande om konkurrensskadeavgift om ca 31 miljoner kronor för missbruk av dominerande ställning som består i att OMX AB och ett eller flera dotterbolag har missbrukat en dominerande ställning genom att hösten 2010 hindra Burgundy AB från att placera sin matchnings­dator i en datorhall som drivs av en tredje part, Verizon AB. Detta ledde till längre kommunikations­tid mellan Burgundys faktiska och potentiella kunder och Burgundy, samt till högre anslutnings­kostnader till Burgundy. Agerandet höjde inträdes­hindren för Burgundy och minskade konkurrens­trycket på de relevanta marknaderna.

Ta del av Konkurrensverkets beslut

Patent- och marknadsdomstolen

2018-01-15 (PMT 7000-15)

Patent- och marknads­dom­stolen avslår Konkurrens­verkets talan. Konkurrensverket över­klagade domen till Patent- och marknads­­över­­dom­­stolen.

Patent- och marknadsöverdomstolen

2019-06-28 (PMT 1443-18)

PMÖD fastställde PMD:s domslut.

Ta del av beslutet från Patent- och marknadsöverdomstolen

STÄMNINGSANSÖKAN KONKURRENSVERKET

Ansökan om stämning

Kärande

Konkurrensverket, 103 85 STOCKHOLM

Svarande

1. Iförsta hand:

Nasdaq OMX Stockholm AB (med tidigare firma Stockholm Fondbörs AB), org.nr 556420-8394

Tullvaktsvägen 15, 115 56 Stockholm

I andra hand:

Nasdaq OMX Clearing AB (med tidigare firma Nasdaq OMX Stockholm AB), org.nr 556383-9058

Tullvaktsvägen 15, 115 56 Stockholm

2. OMX ADB, org.nr 556243-8001 Tullvaktsvägen 15, 115 56 Stockholm

AA och Ombud för samtliga svarandebolag: advokaterna

BB . Mannheimer Swartling Advokatbyrå, Box 1711,

Saken

Konkurrensskadeavgift enligt 3 kap. 5 $ konkurrenslagen (2008:579) 08-24 55 43 konkurrensverketOkkv.se

Nasdaq OMX Stockholm AB: sjuttonmiljonersexhundrasjuttioentusen (17 671 000) kronor

OMX AB: tolvmiljonertvåhundranittiosjutusen (12 297 000) kronor

OMX Technology AB: enmiljon (1 000 000) kronor

För det fall tingsrätten finner att Nasdaq OMX Stockholm AB inte kan påföras konkurrensskadeavgift för Nasdaq OMX Clearing AB:s överträdelse, yrkar Konkurrensverket att tingsrätten jämlikt 3 kap. 5 $ 1 st. KL istället förpliktar Nasdaq OMX Clearing AB att betala det yrkade beloppet om sjuttonmiljonersexhundrasjuttioentusen (17 671 000) kronor.

Konkurrensverket yrkar att svarandebolagen ska svara solidariskt för betalning av konkurrensskadeavgiften.

13.1 Tillämpliga bestämmelser... m.essssssssssssoosnsssrsssrsssrrnsernsrnnsrrnsnrssrrnnnnnesrnnn 209

13.4 Överträdelsen kan inte anses TiNgå um... 211

13.5.1 —ATmänt ossosssessessssrsssrosssressrrsosressresaros ren srnn ere s nns rrn ner n ss rn sk nS rr renen nns 212

13.5.2 Beräknihg..ossssossssessöosorsessssorsossrsersrnrssrsrrerrsrrnrrr rss ennen R KRA Ar A nen nns 212

13.5.3 Slutliga belopp s...seewssessssesssssssssrnsrrnsresnernssrrnsrrn enn enene rn r none ren 215

Nasdaq OMX Stockholm AB (org.nr 556420-8394) alternativt Nasdaq OMX Clearing AB (org.nr 556383-9058); OMX AB (org.nr 556243-8001) och OMX Technology AB (org.nr 556314-8138) (nedan gemensamt benämnda Nasdaq OMX) hade under den period talan avser en dominerande ställning på de europeiska marknaderna för tjänster för handel i transparenta orderböcker i svenska, danska respektive finska aktier.

Nasdaq OMX har överträtt förbudet i 2 kap. 7 8 konkurrenslagen (2008:579) (KL) och artikel 102 fördraget om Europeiska unionens funktionssätt (FEUF) genom att missbruka sin dominerande ställning på de europeiska marknaderna för tjänster för handel i transparenta orderböcker i svenska, danska respektive finska aktier. Missbruket består i att Nasdaq OMX hindrat en konkurrent, Burgundy AB (Burgundy), från att samlokalisera med faktiska och potentiella kunder i Verizon Sweden AB:s (Verizon) datorhall i Lunda och därigenom utestängt Burgundy från de europeiska marknaderna för tjänster för handel i transparenta orderböcker i svenska, danska respektive finska aktier.

Nasdaq OMX har utöv-at påtryckningar på Verizon med avsikt att hindra Burgundy från att placera sin matchningsdator i Verizons datorhall i Lunda i Stockholm. Nasdaq OMX framförde till Verizon att om Verizon upplät plats för Burgundys matchningsdator i Verizons datorhall i Lunda skulle Nasdaq OMX flytta sin egen primära matchningsdator för handel och samlokaliseringstjänst från Verizons datorhall i Lunda. En sådan upplåtelse kunde även påverka Verizons globala samarbete med Nasdaq OMX. Nasdaq OMX påtryckningar resulterade i att Verizon inte hyrde ut plats för Burgundys matchningsdator i datorhallen i Lunda genom att ingå avtal med Burgundys teknikleverantör Cinnober Financial Technology AB (Cinnober) om detta.

Genom Nasdaq OMX agerande förhindrades Burgundy från möjligheten att samlokalisera med faktiska och potentiella kunder som hade handelsutrustning i Verizons datorhall i Lunda. Nasdaq OMX agerande syftade till att skapa en konkurrensnackdel för Burgundy och ledde till att faktiska och potentiella kunder gick miste om möjligheten att samlokalisera med Burgundy i datorhallen i Lunda.

Nasdaq OMX agerande innebar en konkurrensnackdel för Burgundy och ledde till försämringar för kunderna, utan att på något sätt förbättra Nasdaq OMX eget erbjudande till kunderna. Agerandet höjde inträdeshindren för en nära konkurrent till Nasdaq OMX. Det utgjorde en uppenbar konkurrensbegränsning och var ägnat att minska konkurrenstrycket på de relevanta marknaderna.

Talan avser Nasdaq OMX agerande under oktober 2010. Agerandet var ägnat att få effekter även i tiden därefter.

Agerandet har kunnat påverka handeln mellan medlemsstater i Europeiska unionen.

Överträdelsen har begåtts uppsåtligen eller i vart fall av oaktsamhet och kan inte anses ringa. i

Nasdaq OMX Stockholm AB har övertagit den svenska börsverksamhet som tidigare bedrevs inom Nasdaq OMX Clearing AB. Nasdaq OMX Stockholm AB har ett strukturellt samband med och ingår i samma ekonomiska enhet som Nasdaq OMX Clearing AB. Nasdaq OMX Stockholm AB och Nasdaq OMX Clearing AB kan båda hållas ansvariga för överträdelsen som är relaterad till den svenska börsverksamheten.

10. OMX AB svarar för överträdelsen som är relaterad till den danska och finska börsverksamheten och som har begåtts av de helägda dotterbolagen Nasdaq OMX Copenhagen A/S och Nasdaq OMX Helsinki Ltd.

11. Alla svarandebolagen ingår i samma ekonomiska enhet och ansvarar gemensamt för det agerande som utgör missbruk. De ska åläggas solidariskt betalningsansvar för konkurrensskadeavgiften.

12. Konkurrensverket har efter klagomål från en vid tidpunkten nystartad marknadsplats, Burgundy, utrett om OMX AB och ett eller flera dotterbolag har missbrukat en dominerande ställning genom att hindra Burgundy från att placera sitt handelssystem (primära matchningsdator) i en datorhall som drivs av en tredje part, Verizon Sweden AB, i Lunda i Stockholm.

13. OMX AB är moderbolag i den europeiska delen av Nasdaq OMX-koncernen, som är världens största börsföretag. Bland OMX AB:s direkt eller indirekt helägda dotterbolag finns Nasdaq OMX Clearing AB, OMX Technology AB, Nasdaq OMX Stockholm AB, Nasdaq OMX Copenhagen A/S och Nasdaq OMX Helsinki Ltd. Deras verksamhet innefattar bl.a. Stockholmsbörsen, Köpenhamnsbörsen och Helsingforsbörsen. Dessa börser hade tidigare ett legalt eller de facto monopol på tjänster för handel i svenska, danska respektive finska aktier.

konkurrens, främst från nystartade handelsplattformar (MTF:er) varav de flesta var placerade i London.

15. Trots det nya regelverket är inträdeshindren för MTF:er höga. Tjänster för handel med aktier präglas av stordriftsfördelar och betydande nätverkseffekter. Det är svårt för en ny MTF att få den likviditet i handeln som behövs för att kunna utöva ett effektivt konkurrenstryck på de traditionella börserna. De MTF:er som utmanat de gamla börsmonopolen har i många fall uppnått blygsamma marknadsandelar.

16. Stockholmsbörsen, Köpenhamnsbörsen respektive Helsingforsbörsen är primärmarknader och samlar den största likviditeten i handeln för svenska, danska respektive finska aktier. Nasdaq OMX hade under år 2010, och även under år 2011, en dominerande ställning på de europeiska marknaderna för tjänster för handel i transparenta orderböcker i aktier noterade i Sverige, Danmark respektive Fi--nland.

17. Under år 2009 lanserades en ny Stockholmsbaserad MTF, Burgundy. Bakom bildandet av Burgundy stod ett antal nordiska banker och mäklarhus som även var kunder till Nasdaq OMX. Burgundy särskilde sig från MTF:erna i London bl.a. genom att erbjuda handel inte enbart i de mest omsatta aktierna utan även i mindre likvida aktier. Burgundys ägarkrets gav Burgundy ett stort potentiellt kundunderlag, särskilt på mäklarsidan när det gällde exekvering av kundordrar på marknadsplatser. Ägarna hade dock begränsade möjligheter att flytta handel från Nasdaq OMX till Burgundy så länge handeln på Burgundy inte var likvid nog. För att öka likviditeten i handeln på Burgundy var det centralt för Burgundy att få fler kunder (handelsmedlemmar).

18. En marknadsplats behöver ansluta olika typer av handlare för att få en god likviditet. En viktig kundgrupp att locka till sig är latenskänsliga handlare såsom market makers, arbitragehandlare och större internationella banker. Latenskänsliga handlare behövs på en marknadsplats för att säkerställa att det hela tiden finns likviditet i handeln. En god likviditet, innebärande ett kontinuerligt stort orderdjup med bra priser i form av en liten skillnad mellan köp- och säljkurs, bidrar till att locka fler handlare och minskar investerarnas transaktionskostnader.

19. Latenskänsliga handlare vill minimera fördröjningarna (latensen) i kommunikationen mellan sin egen tekniska handelsutrustning (handelsdator) och marknadsplatsens handelssystem (matchningsdator). En högre latenstid innebär en ökad risk för handlarna. För att minimera fördröjningar behöver de placera sin handelsutrustning i samma datorhall som marknadsplatsens matchningsdator. Det kallas för samlokalisering (på engelska co-location). I allmänhet är det komplext och medför avsevärda kostnader för kunderna att

samlokalisera med en marknadsplats. Det innebär stora effektivitetsvinster för handlarna om flera marknadsplatser placerar sina matchningsdatorer i samma datorhall. Möjligheten för kunder att samlokalisera med flera marknadsplatser i en datorhall förekommer i flera fall utanför Norden.

21. Flera av Burgundys ägare hade handelsdatorer i datorhallen i Lunda. Vissa av dem hyrde plats i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde och några av dem hyrde plats av Verizon i de delar av datorhallen i Lunda som Verizon inte hyrde ut till Nasdaq OMX.

22. Kunderna med handelsutrustning i Lunda stod för mer än procent av den totala handeln på Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser. Den handel som de utförde från handelsdatorer placerade i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde i Lunda och som var latenskänslig kan uppskattas till 10-50 procent av handeln på Nasdaq OMX. Eftersom kunderna i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde ofta tillämpar handelsstrategier som innebär en stor mängd ordrar som inte resulterar i avslutade aktieaffärer, stod dessa kunder för en betydligt större andel procent) av alla ordrar som placerats på Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser. Aven ordrar som inte leder till aktieaffärer är viktiga för likviditeten på en marknadsplats.

23. För att komma fysiskt nära kunderna med handelsutrustning i Lunda beslöt Burgundy att flytta sin matchningsdator till datorhallen i Lunda. I oktober 2010 hade Burgundy, via sin teknikleverantör Cinnober, förhandlat klart med Verizon och kommit överens med Verizon om att hyra plats i Lunda för Burgundys matchningsdator. När Nasdaq OMX fick vetskap om uppgörelsen tog Nasdaq OMX kontakt med Verizon och ställde krav på att vara ensam marknadsplats för handel med nordiska aktier i Lunda. Nasdaq OMX framförde till Verizon att om Verizon upplät plats för Burgundys matchningsdator i Verizons datorhall i Lunda skulle Nasdaq OMX flytta sin egen primära matchningsdator för handel och samlokaliseringstjänst från Verizons datorhall i Lunda. En sådan upplåtelse kunde även påverka Verizons globala samarbete med Nasdaq OMX. Verizon gav efter för Nasdaq OMX krav och avbröt affären med Burgundy/Cinnober. Genom att utöva påtryckningar på Verizon under oktober 2010 hindrade Nasdaq OMX därmed Burgundy från att placera sin matchningsdator i datorhallen i Lunda.

24. För Burgundy var alla alternativ som stod till buds sämre än den planerade flytten till Verizons del av datorhallen i Lunda. Burgundy tvingades att

placera sin matchningsdator i en annan datorhall som ligger cirka fem kilometer från Lunda, där inte några faktiska eller potentiella kunder hade placerat handelsutrustning. Nasdaq OMX agerande fördyrade för många av Burgundys faktiska och potentiella kunder med handelsutrustning i Lunda att ansluta sig till och handla på Burgundy och fördröjde deras kommunikation till och från Burgundys matchningsdator, dvs. ökade latenstiden. Många latenskänsliga handelsstrategier skulle även innebära högre finansiell risk att utföra på Burgundy på grund av det fysiska avståndet mellan primärmarknaden (Nasdaq OMX) och Burgundy.

25. Nasdaq OMX agerande syftade till att skapa en konkurrensnackdel för Burgundy, utan att på något sätt förbättra Nasdaq OMX eget erbjudande till kunderna. Agerandet skapade konstlade inträdeshinder på marknader där Nasdaq OMX var dominerande och konkurrensen var bräcklig. Det hindrade, eller var ägnat att hindra, utvecklingen av en effektiv konkurrens. Det utgjorde missbruk av en dominerande ställning i strid med 2 kap. 7 8 KL och artikel 102 FEUF.

Talans omfattning

26. Nasdaq OMX agerande inträffade under oktober 2010. Effekterna av agerandet kvarstod även efter oktober 2010, och särskilt under år 2011 då Burgundy skulle ha genomfört den planerade flytten av sin matchningsdator till Verizons datorhall i Lunda. Konkurrensverkets talan begränsar sig dock i tiden till Nasdaq OMX agerande under oktober 2010.

27. Konkurrensverkets talan rör en marknad som innefattar tjänster för handel med aktier. Förutom aktier finns det andra typer av värdepapper som är föremål för handel på ett sätt som liknar aktiehandel. En del sådan handel utgörs av handel med produkter som är knutna till vissa aktier eller till en korg av aktier, t.ex. aktierelaterade derivat och börshandlade fonder. Både Nasdaq OMX och Burgundy erbjöd ett flertal sådana finansiella produkter. Nasdaq OMX förfarande kunde påverka konkurrensförhållandena även för handeln med dessa produkter. Konkurrensverkets talan är dock av processekonomiska skäl begränsad till att omfatta endast tjänster för handel med aktier.

28. Beskrivningar av marknadsförhållanden och sakomständigheter i stämningsansökan avser år 2010, och i vissa fall år 2011, om inte något annat anges.

Svarandebolagen och deras företagsgrupp

29. Nasdaq OMX-koncernen erbjuder bl.a. tjänster för handel med värdepapper genom sina börser och andra marknadsplatser, samt utvecklar och tillhandahåller tekniska system och andra tjänster relaterade till sådan verksamhet. Utöver handel i aktier erbjuder Nasdaq OMX handel med andra finansiella instrument såsom t.ex. obligationer och fonder samt el- och ränterelaterade produkter. Nasdaq OMX tillhandahåller också marknadsdata och informationstjänster.! Nasdaq OMX-koncernen driver 26 marknadsplatser och är därmed världens största företag i branschen.2

30. I Nasdaq OMX-koncernen ingår ett antal svenska och utländska bolag. Koncernens moderbolag är NASDAQ OMX Group, Inc., hemmahörande i USA. Omsättningen uppgick till cirka 3,2 miljarder dollar både år 2010? och år 2013 (senast fastställda räkenskaper).

31. OMX AB äger den europeiska delen av koncernen och har ett antal svenska och utländska dotterbolag.; OMX AB ägdes år 2010 och ägs fortfarande, indirekt, till 100 procent av den amerikanska koncernmodern. OMX AB erbjuder via sina dotterbolag tillgång till handel i värdepapper på den nordiska finansmarknaden samt system- och driftslösningar till börser och marknadsplatser runt om i världen. OMX AB hade år 2010 en nettoomsättning om cirka 120,8 miljoner kronor och antalet anställda i Sverige var enligt årsredovisningen 28. Resultatet år 2010 uppgick till cirka 1,24 miljarder kronor, varav en stor del utgjordes av resultat från andelar i koncernföretag,' bl.a. Stockholms-, Köpenhamns och Helsingforsbörsen. För räkenskapsåret 2013 uppgick omsättningen till cirka 126,8 miljoner kronor.7

32. Stockholmsbörsen, Köpenhamnsbörsen och Helsingforsbörsen har varit en del av Nasdaq OMX-koncernen sedan år 2007. De har en mångårig historia. Stockholmsbörsen, tidigare kallad Stockholms fondbörs och grundad år 1863,

hade fram till år 1993 ett legalt monopol på börshandel med aktier i Sverige. I samband med att det legala börsmonopolet upphävdes bolagiserades verksamheten. År 1998 gick Stockholmsbörsen ihop med derivatbörsen OM Stockholm AB, där även Helsingforsbörsen ingick, och bildade OM-gruppen som så småningom blev OMX. Helsingfors värdepappersbörs grundades 1912.s År 2005 slogs OMX och Köpenhamnsbörsen samman. Köpenhamnsbörsen har sitt ursprung i Köpenhamns värdepappersbörs från 1808 och var ett legalt monopol i Danmark fram till år 1995. År 2006 lanserades OMX Nordiska Börs varumärke (Stockholm, Helsingfors och Köpenhamn). År 2007 förvärvades OMX av den amerikanska börskoncernen Nasdaq och Nasdaq OMX Group var född.

33. Det bolag inom Nasdaq OMX-koncernen som år 2010 drev den svenska börsverksamheten, Stockholmsbörsen, var Nasdaq OMX Clearing AB (med dåvarande firma Nasdaq OMX Stockholm AB), org.nr 556383-9058. Bolaget ägdes till 100 procent av det finska bolaget Nasdaq OMX Nordic Ltd, org.nr 1110552-9, som i sin tur ägdes till 100 procent av OMX AB.

34, Av regulatoriska skäl överfördes den svenska börsverksamheten i september 2013 till ett systerbolag i koncernen. Dåvarande Nasdaq OMX Stockholm AB genomförde då en delning av bolagets börs- och clearingverksamhet. Clearingverksamheten behölls i Nasdaq OMX Stockholm AB, org.nr 556383- 9058, som samtidigt tog firman Nasdaq OMX Clearing AB, medan den börsrelaterade verksamheten överfördes till Stockholm Fondbörs AB, org.nr 556420-8394, som tog firman Nasdaq OMX Stockholm AB. Numera bedrivs den svenska börsverksamheten således i ett annat bolag än år 2010, samtidigt som det koncernbolag som övertog börsverksamheten har tagit samma firma som det bolag som bedrev börsverksamheten år 2010.» I det följande används Nasdaq OMX Clearing AB när bolaget som numera bedriver clearingverksamhet (och som år 2010 bedrev börsverksamhet) avses, medan N asdaq OMX Stockholm AB används när bolaget som numera bedriver börsverksamhet avses."

35. Nasdaq OMX Clearing AB hade år 2010 en nettoomsättning om cirka 1,8 miljarder kronor och antalet anställda i Sverige var enligt årsredovisningen 254.2 För räkenskapsåret 2013 uppgick omsättningen till cirka 1,3 miljarder kronor.»

36. För Nasdaq OMX Stockholm AB uppgick omsättningen räkenskapsåret 2013 till cirka 401,6 miljoner kronor. I räkenskaperna för 2013 ingick börsverksamheten från den 3 september 2013. Bolaget var vilande under perioden 2013-01-01-2013-09-02.12

37. Nasdaq OMX-koncernens danska börsverksamhet, Köpenhamnsbörsen, drivs av det danska bolaget Nasdaq OMX Copenhagen A/S. Nasdaq OMXkoncernens finska börsverksamhet, Helsingforsbörsen, drivs av det finska bolaget Nasdaq OMX Helsinki Ltd. Liksom Nasdaq OMX Clearing AB (Stockholmsbörsen) ägs de båda till 100 procent av det finska koncernbolaget Nasdaq OMX Nordic Ltd, som i sin tur ägs till 100 procent av OMX AB.

38. I koncernen ingår även First North. Det är en marknadsplats som erbjuder handel med aktier och andra värdepapper i mindre bolag. First North var år 2010 en bifirma till Nasdaq OMX Clearing AB (med dåvarande firma Nasdaq OMX Stockholm AB).

39. Stockholmsbörsen, Köpenhamnsbörsen, Helsingforsbörsen och First North kommer fortsättningsvis att kallas för Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser.

40. I koncernen ingår även OMX Technology AB. Bolaget utvecklar och tillhandahåller bl.a. IT-baserade system för börshandel till marknadsplatser och banker.” OMX Technology AB ägs till 100 procent av OMX AB. OMX Technology AB hade år 2010 en nettoomsättning om cirka 1,3 miljarder kronor och antalet anställda i Sverige var enligt årsredovisningen 392.1 För räkenskapsåret 2013 uppgick omsättningen till cirka 1,3 miljarder kronor.”

41. Sammanfattningsvis ägdes samtliga av OMX AB:s dotterbolag som deltog i överträdelsen, direkt eller indirekt, till 100 procent av OMX AB som i sin tur ägdes till 100 procent av den amerikanska koncernmodern. Figurerna nedan utvisar ägarstrukturen år 2010 respektive 2013 för de berörda koncernbolagen.!s Svarandebolagen har markerats med kursiv och fet stil. I figuren har helägda mellanliggande dotterbolag utelämnats, vilket har markerats med tom ruta. En mängd andra dotter- och systerbolag har utelämnats för att göra figurerna mer överskådliga.

NASDAQ OMX Nordic

=

för NASDAQ OMX A NASDAQ OMX

Södg AB | Helsinki Ltd

r 2010: firma (Finland), NASDAQ OMX

Nasdaq OMX Helsingforsbörsen Copenhagen A/S,

Stockholm AB, (Danmark) |

NASDAQ OMX Nordic

Ltd (Finland) =

dåvarande

42. Den europeiska verksamheten i Nasdaq OMX-koncernen har internt organiserats i ett eget affärsområde kallat Transaction Services Nordic (TSN). I TSN ingår sju olika enheter, bl.a. Nordic Equities som ansvarar för Nasdaq OMX-koncernens åtta europeiska marknadsplatser inklusive Stockholmsbörsen, Helsingforsbörsen och Köpenhamnsbörsen.”

43. Svarandebolagen är aktiebolag som bedriver verksamhet av ekonomisk natur. De utgör alltså företag i konkurrensrättslig mening.

5 Övriga inblandade företag

51 Burgundy 44. Burgundy var en handelsplattform, en s.k. MTF; som bildades under år 2008 av ett antal nordiska banker och värdepappersinstitut. Burgundys ägare hade företrädesvis sin hemvist i Sverige, och några i Danmark, Finland och Norge. Burgundys 14 ägare år 2009 anges nedan.2

45. Burgundys marknadsplats för handel med nordiska värdepapper lanserades i mitten av år 2009. Burgundy erbjöd handel med värdepapper som ursprungligen tagits upp till handel på någon annan marknadsplats, såsom aktier som handlades på Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser. Burgundy erbjöd även handel med andra värdepapper än aktier, t.ex. vissa börshandlade fonder.

46. Burgundy hade år 2010 en nettoomsättning om cirka 11 miljoner kronor och antalet anställda var enligt årsredovisningen 23.2

47. I januari 2013 förvärvade Oslo Börs ASA (Oslo Börs) Burgundy. Efter förvärvet var Burgundy inte längre ett fristående bolag. Oslo Börs stängde ned Burgundy per den 15 maj 2015.

5.2 Verizon 48. Verizon Sweden AB (Verizon) är ett helägt dotterbolag till MK International Limited (UK), som i sin tur ägs av Verizon Communications Inc. Bolaget är en global leverantör av olika kommunikations- och IT-lösningar och har ett av världens största sammanhängande IP-nätverk.2 Koncernens globala omsättning uppgick år 2010 till cirka 107 miljarder dollar.

50. Verizon och Nasdaq OMX har sedan flera år tillbaka en omfattande affärsrelation såväl globalt som i Sverige. Verizon ansvarar för skötseln av centrala delar av Nasdaq OMX-koncernens IT-infrastruktur.2 I Sverige driver Verizon den datorhall i Lunda som inrymde Nasdaq OMX handelssystem (matchningsdator) för de nordiska börserna och Nasdaq OMX samlokaliseringsverksamhet.

51. Verizon hade år 2010 en nettoomsättning i Sverige om cirka 767 miljoner kronor. Antalet anställda i Sverige var enligt årsredovisningen 272.

53 — Cinnober 52. Cinnober Financial Technology AB (Cinnober) är ett svenskt IT-företag som utvecklar och tillhandahåller produkter och tjänster för marknadsplatser och andra finansiella aktörer som är aktiva inom värdepappershandel. Företaget erbjuder bl.a. IT-system (inklusive matchningsdatorer) för marknadsplatser. Cinnober har tillhandahållit produkter och tjänster till bl.a. Borsa Italiana, Deutsche Börse, New York Stock Exchange (NYSE), Oslo Börs, Turquoise och Skandinaviska Enskilda Banken.2

53. Cinnober var leverantör av samt ansvarade för drift och lokalisering av Burgundys matchningsdator. Det var Cinnober som slutförde förhandlingarna med Verizon om att flytta Burgundys matchningsdator till datorhallen i Lunda.

54. Cinnober hade år 2010/2011 en nettoomsättning om cirka 223 miljoner kronor och enligt årsredovisningen 168 anställda.z

6 Händelseförloppet

6.1 Inledning 55. I det följande beskriver Konkurrensverket ett antal relevanta omständigheter före, under och efter den tidsperiod som talan avser.

56. Först beskrivs Verizons och Nasdaq OMX avtalsrelation avseende datorhallen i Lunda och Nasdaq OMX s.k. samlokaliseringserbjudande i de delar av datorhallen som Nasdaq OMX disponerade. Därefter beskrivs Burgundys/ Cinnobers och Verizons förhandlingar och överenskommelser avseende den planerade flytten av Burgundys handelssystem till datorhallen i Lunda. Sedan beskrivs Nasdaq OMX påtryckningar gentemot Verizon för att utestänga Burgundy från datorhallen i Lunda. Därefter följer en beskrivning av ett antal interna handlingar från Nasdaq OMX som visar att Nasdaq OMX var angelägna om att utestänga Burgundy från Lunda, och interna handlingar från Verizon som visar att Nasdaq OMX påtryckningar på Verizon fick avsedd effekt. Sedan beskrivs hur kontakterna mellan Burgundy/Cinnober och Verizon påverkades av Nasdaq OMX påtryckningar på Verizon, och Verizons besked till Burgundy/Cinnober att de inte kunde genomföra flytten till Verizons datorhall i Lunda. Slutligen beskrivs vissa händelser som inträffade efter det att Verizon hade meddelat Burgundy/Cinnober att flytten till datorhallen i Lunda inte skulle bli av. I huvudsak görs beskrivningen i kronologisk ordning.

57. Konkurrensverket har tillgång till ett omfattande skriftligt material i ärendet, bl.a. ett stort antal e-postkonversationer som Konkurrensverket kopierat vid platsundersökningar hos Nasdaq OMX och Verizon. För att ge en heltäckande bild av händelseförloppet har Konkurrensverket valt att beskriva det relativt utförligt.

58. För att underlätta läsningen finns det i Bilaga A till stämningsansökan en förteckning över de personer från Verizon, Nasdaq OMX, Burgundy och Cinnober som huvudsakligen varit inblandade eller förekommer frekvent i det skriftliga materialet. I bilagan anges även arbetsuppgifter för centrala personer på respektive företag.

6.2 Verizon övertog verksamheten i datorhallen i Lunda från Nasdaq OMX under 2007-2009 59. I det följande beskrivs ett antal avtal som ingicks mellan Verizon och Nasdaq OMX med avseende på datorhallen i Lunda och anslutning av medlemmar till

Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser. Som framgår av redogörelsen innehöll dessa avtal inte några bestämmelser som hindrade Verizon från att inleda diskussioner eller vidta åtgärder med Burgundy/Cinnober avseende försäljning av tjänster i Verizons datorhall i Lunda vid den i målet aktuella tidpunkten.

kommelse fll

6.2.2 — Överlåtelse av Nasdaq OMX medlemsnät år 2007

62. Fram till år 2009 ägde Stockholmsbörsen/OMX det nät genom vilket OMX medlemmar (kunder) kommunicerade med OMX marknadsplatser. Medlemmarna kunde inte ansluta sig till OMX på något annat sätt NN

63. Den Mi 2009 ingick Verizon och Nasdaq OMX Clearing AB (med dåvarande firma Nasdaq OMX Stockholm AB) ett avtal, BRRRRIIa Det innebar att Verizon tog över verksamheten i datorhallen i Lunda, samt tillhandahållandet av Nasdaq OMX medlemsnät, istället för att som tidigare vara underleverantör till Nasdaq OMX avseende 3 lg) [NN (ch 3 a 2 c Z sD R

då

2

de

68. Tillhandahållande av nätverkstjänster är Verizons kärnverksamhet. MN

Det kan också nämnas att Verizon vid flera tillfällen använde Burgundy som referenskund i marknadsföringsmaterial avseende Verizons nätverkstjänst.3s

skulle förhindra svenska kunder att ansluta sig till Burgundy (och NCM) BIN men att Nasdaq OMX inte hade något emot att Verizon för att ansluta utländska marknadsplatser. Nasdaq OMX såg således till att hindra anslutning till just Burgundy.>

I praktiken hyrde Verizon ut plats till ett antal företag i datorhallen i Lunda, vilket Nasdaq OMX var väl medvetet om eftersom Nasdaq OMX endast hyrde en del av datorhallen från Verizon. Bland Verizons kunder som hyrde plats i Lunda fanns företag som bedrev handel på Nasdaq OMX, leverantörer av finansiella tjänster samt företag som helt saknade koppling till den finansiella sektorn.? Den datorhallsverksamhet som Verizon bedrev och som benämns som samlokalisering (på engelska co-location) syftar på uthyrning av plats och andra tjänster i datorhallen. Samlokalisering är således i detta sammanhang ett allmänt begrepp för datorhallstjänster som inte behöver ha anknytning till finansiell handel.

72. Avtalen innehöll inte heller några bestämmelser som hindrade Verizon från att inleda diskussioner eller vidta förberedande åtgärder med andra kunder än Nasdaq OMX för att fritt använda de förvärvade tillgångarna efter det att all exklusivitet i avtalet med Nasdaq OMX löpt ut.

73. Det fanns således inte några bestämmelser i avtalen mellan Verizon och Nasdaq OMX om exklusivitet som begränsade Verizons rätt att teckna avtal med Burgundy/Cinnober om köp av datorhallstjänster i Lunda. Under alla förhållanden fanns det inte några som helst begränsningar för Verizon avseende kundavtal som skulle genomföras efter den 31 december 2010.

6.3 Nasdaq OMX samlokaliseringstjänst i datorhallen i Lunda efter år 20092 74, Datorhallen i Lunda består i huvudsak av fyra stora ”teknikrum” (teknikrum 1, 2,5 och 6). Verizons största hyresgäst i Lunda var Nasdaq OMX

75. Nasdaq OMX matchningsdator för Stockholmsbörsen, Köpenhamnsbörsen och Helsingforsbörsen var placerad Jess

nn nn

76. Till samtliga de delar av datorhallen som Nasdaq OMX hyrde av Verizon hade endast Nasdaq OMX tillträde. Förutom att inrymma Nasdaq OMX matchningsdator använde Nasdaq OMX utrymmet till att erbjuda andra företag att samlokalisera med Nasdaq OMX. Samlokaliseringstjänsten innebär att Nasdaq OMX kunder får köpa plats för handelsutrustning m.m. i skåp placerade i ett område i nära anslutning till Nasdaq OMX matchningsdator och ansluta sin handelsutrustning till Nasdaq OMX matchningsdator. Kunderna brukar själva äga den handelsutrustning som de placerar i skåp som de hyr i Nasdaq OMX

samlokaliseringsområd e. fll

77. Nasdaq OMX samlokaliseringskunder kunde köpa ett antal tilläggstjänster från Nasdaq OMX mot en extra avgift, däribland teknisk support, korskopplingar och olika tillbehör till sin utrustning. Alla kunder som köpte samma typ av samlokaliseringstjänst hade samma snabba uppkopplingshastighet till Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser. Nasdaq OMX införde successivt olika nivåer på samlokaliseringstjänsten i Lunda, s.k. basrespektive premiumtjänster. Premiumtjänsterna innebar att kunderna betalade för att få ännu snabbare uppkoppling mot Nasdaq OMX i syfte att reducera latenstiden ytterligare.? En låg latens innebär att handlaren kan

kommunicera snabbt med marknadsplatsen, dvs. att fördröjningarna i kommunikationen mellan kundens handelsutrustning och marknadsplatsens matchningsdator är små.

78. Nasdaq OMX hade hösten 2010 även två andra marknadsplatser (MTF:er) som kunder i samlokaliseringsområdet i datorhallen i Lunda, nämligen TOM MTF5 och Aktietorget.

64 <Burgundys/Cinnobers och Verizons affärsrelation fram till den 4 oktober 2010 6.4.1 Placeringen av Burgundys matchningsdator fram till år 2010" 79. När Burgundy skulle etablera sin verksamhet år 2008 och sätta upp sin handelsplattform efterfrågade de offerter från flera leverantörer av datorhallstjänster. Burgundy (genom Cinnober, som var Burgundys teknikleverantör) behövde vid denna tidpunkt snabbt få tillgång till en datorhall med tillgång till de nätleverantörer som handelsdeltagarna använde sig av för att ansluta sig till Burgundy.

80. Den 10 oktober 2008 lämnade Verizon en offert till Burgundy och erbjöd plats i den del av Lunda som Verizon inte hyrde ut till Nasdaq OMX. I offerten framhöll Verizon fördelarna för Burgundy med att vara lokaliserad i datorhallen i Lunda, bl.a. med avseende på kapacitet, närhet till marknader i datorhallen och kommunikation." Verizons offert lämnades dock för sent för att Burgundy skulle kunna acceptera den. Burgundy (genom Cinnober) valde därför en annan datorhallsleverantör som kunde erbjuda plats med tillräcklig kapacitet och med kort varsel,

81. Ijuni2009 var Burgundys handelsplattform igång och det var möjligt att genomföra aktieaffärer på Burgundy. Burgundys matchningsdator var då placerad i en datorhall på Regeringsgatan i centrala Stockholm. Vid den här tiden hade EU-direktivet MiFID, som innebar att de traditionella nationella

börserna konkurrensutsattes, nyligen implementerats.' Betydelsen av latens

handeln i Stockholm hade ännu inte tagit fart.” I det inledande skedet av

matchningsdator i Stockholm därför inte så betydelsefull. Begreppet

Verizon per e-post. Han ville diskutera hur latenstiden till Burgundy kunde

| ingick i Verizons säljteam avseende VFN, förde fram uppfatt-

HI (kopia bl som var chef och som ansvarade för VFN på Verizon).

7 Se t.ex. Bilaga 10 s. 2 (bilaga 6 till skrivelse från Nasdaq OMX 2012-09-17, "Bakgrunden till den tekniska lösningen i Lunda”) där Nasdaq OMX uppgav att före år 2010 var högfrekvenshandel inte särskilt utbredd och latenstider hade mindre betydelse för medlemmarna. Se även Bilaga 37 s. 7 (skrivelse från Burgundy 2012-11-21). Se även CESR:s Call for evidence, 2010, ”Micro-structural issues of the European equity markets” som refereras till i stycke 253 nedan, där CESR som en

bakgrund till en informationsinsamling angav att i början av år 2009 var fenomen som

högfrekvenshandel och samlokalisering ännu inte speciellt frekventa.

85. Verizon offererade inte plats i datorhallen i Lunda till Burgundy under år 2009. De båda företagen fortsatte sitt samarbete i den del det rörde nätverkstjänster till Burgundy, dvs. VEX.

6.4.2 Burgundy/Cinnober inledde förhandlingar med Verizon sommaren 20102! 86. Under våren/sommaren 2010, dvs. cirka ett år efter att Burgundys handelsplattform hade lanserats, kontaktade Burgundy på nytt Verizon angående möjligheten att placera matchningsdatorn i Verizons datorhall i Lunda. Vid den här tiden hade latensens betydelse blivit allt tydligare. Som framgått ovan hade Burgundy redan flera månader tidigare uppgett för Verizon att de övervägde att flytta matchningsdatorn till Verizons datorhall i Lunda (se stycke 82). Samtidigt avsåg Burgundys första datorhallsleverantör att stänga den datorhall där Burgundy inledningsvis hade placerat sin matchningsdator.

87. Ett antal faktiska och potentiella kunder till Burgundy hade placerat handelsutrustning i datorhallen i Lunda, nära Nasdaq OMX matchningsdator. Det gav Nasdaq OMX ett betydligt kortare fysiskt avstånd till dessa kunder än vad Burgundy hade. Nasdaq OMX fick ett försprång i latenshänseende. Burgundy ville flytta sin matchningsdator till Lunda för att kunna konkurrera med Nasdaq OMX om handel från kunderna i Lunda på ett mer jämbördigt

sätt. Dessutom hade några av Burgundys ägare framfört till Burgundy att de

marknadsplatser och företag som fanns i Verizons ”finansiella ekosystem” i Lunda, desto attraktivare blev det för andra kunder att hyra plats där och

ER Cinnober var också

90. Den 10 jun 2010 fick [NN teknisk chef, Burgundy) en e-post från

besökt Verizon i Lunda och han hade fått veta att det inte fanns några

92. Den 22 juni 2010 hade ett antal personer på Burgundy och Verizon en telefon-

52 Se t.ex. Bilaga 41 (intern e-post Verizon 2010-08-30). Det bekräftas av Bilaga 42 s. 2 (dialogutskrift av samtal från Burgundy till Verizon 2010-10-29, samtal 8).

» Bilaga 43 (e-post från Cinnober till Burgundy 2010-09-10).

34 Bilaga 44 (e-post från Verizon till Burgundy 2010-06-20).

STÄMNINGSANSÖKAN

erbjudande till Burgundy/Cinnober. De representerade olika delar av

arbetad ed försäljning av VEN-tjänsten. Han rapporterade till

(försäljningschef) Sales Manager, försäljningsansvarig i

annan säljare hos Verizon, var kundansvarig för Cinnober,

förfrågan om att hyra plats i Lunda (se stycke 0) MI cade om Verizon kunde sälja samlokalisering till Burgundy i Lunda med BN

r i avtalet med Nasdaq OMX från den 1 januari 2011,

5 Bilaga 45 (möteskallelse från Burgundy till Verizon 2010-06-21).

5 Bilaga 45 (e-post från Burgundy till Verizon 2010-06-22).

57 Verizons organisation beskrivs i Bilaga 46 (Verizon EMEA Sales Organization Roll down October 2010, Verizon Organisation diagram Technical Facilities Operation & DataCenter Management 2010 och VFN Organization Chart QI to Q3).

tillbaka den 12 juli 2010 och då kunde arbeta fram en mer detaljerad prisbild

100. Den 13 augusti 2010 talade] (Burgundy) och [ (verizon)

> Bilaga 45 (e-post från Verizon till Burgundy 2010-06-29).

& Det framgår av Bilaga 48 (dialogutskrift av röstmeddelande från Burgundy till Verizon 2010-08-10,

Bilaga 49 (skiss över Burgundy i Lunda skapad 2010-08-04). Dokumentet kopierades |

mm dator vid Konkurrensverkets platsundersökning hos Verizon.

& Bilaga 50 (dialogutskrift av telefonsamtal mellan Burgundy och Verizon 2010-08-13, samtal 2).

kalibrering av slutkundspriser skulle ske mellan Verizons ”ankarkunder på

HÄ oron amngav Burgundys befintliga kunder och

kunder flytta ut sina "Burgundy-servrar” till Colo.” Vidare skrev

kunder

Bilaga 51 (e-post från Verizon till Burgundy 2010-08-13).

6 Bilaga 52 (e-post mellan Burgundy och Verizon 2010-08-16).

& Se även Bilaga 53 (intern e-post Verizon 2010-10-25) där [senare beskrev den inledande kontakten med Burgundy på följande sätt: ” August. Burgundy approaches fll ana

in his team) regarding co-location services in Lunda with the specific intent of having NOMX: co-located customers being able to trade at both venues within the same data center.” Se

även Bilaga 54 (intem e-post Verizon 2010-10-15-2010-10-20) där MN senare beskrev

händelseförloppet. & Bilaga 55 (e-post från Burgundy till Verizon 2010-08-16).

104. Den 17 augusti 2010 skickade eri en e-post med ett förenklat förslag till bet; 'smodell tilll urgund; JE

ch Burgundy), och skrev att han skulle jobba vidare

kapaciteten i Verizons datorhallar utnyttjades optimalt. Det gick till så att en

att erbjuda till en viss kund och skickade en förfrågan till en intern kommitté,

”Hosting Review Board” (F15) JNA

lämnat ett tekniskt godkännande för en viss försäljning, var det upp till en av Verizons försäljningschefer (t.ex. ed att fatta ett kommersiellt

tecknade ett standardformulär för beställningar, en s.k. Service order form (”SOF”). Verizons försäljningschef undertecknade beställningsformuläret och

i -post till Verizons opia tekniker i Lunda).

derströk potentialen i Cinnober och Burgundy som kunder.”

systemet till Verizons datorhall i Lunda.”

7 Bilaga 56 (e-post mellan Verizon och Burgundy 2010-08-17).

7 Bilaga 12 s. 4-5 (skrivelse från Verizon 2013-03-27).

2 Bilaga 57 (intern e-post Verizon 2010-08-25).

7 Bilaga 58 (skrivelse från Burgundy 2012-03-01).

för Burgundy på Verizon) företrädare för Burgundy och Cinnober. Det var en annan säljare på Verizoi som var kundansvarig för

skriva kontrakt helst ”igår”. Enligt HN Burgundy ha ett skåp i

februari angav vidare att han skulle förbereda ett kontrakt f

tas med i avtalet.»

för en specifikation på detaljnivå, att rue ta fram ett

74 Bilaga 41 (intern e-post Verizon 2010-08-30).

75 Bilaga 12 s. 7 (skrivelse från Verizon).

standardavtal och att de skulle göra ett platsbesök i Lunda följande torsdag

hade en dialog.

till den 30 september 2010.72 varade att allt vid en snabb blick

it [ «: varken kontrakt eller tillträde till Lunda för Burgundy kunde göras innan 1 januari 2011 och att

2011. Till e-posten piogade MN kick-back modell för Burgundy i

Lunda. Hd att han skulle göra i ordning kontrakt från den

skrev| tt Burgundy ville skriva kontrakt nu även om de inte

varade till - Verizon inte kunde skriva avtal med

OMX, men att de möjligen kunde få en HRB godkänd mot en avsikts-

77 Bilaga 60 (e-post mellan Burgundy och Verizon 2010-08-17--2010-09-06).

78 Bilaga 61 (e-post från Verizon till Burgundy (kopia Cinnober) 2010-09-06).

79 Bilaga 62 (e-post mellan Verizon och Burgundy (kopia Cinnober) 2010-09-06).

STÄMNINGSANSÖKAN

114. Som ange: 'cke 84 har Verizon i skrivelse till Konkurrensverket uppgett nen med att sälja kapacitet i Lunda och därför hade mer erfarenhet än| lats i Lunda.st

VEN-hårdvaran och att kunden behövde placeras : lll : Lunda.

BI versinde en skiss till RR visade vilka skåp i HN BI som var avsedda för =. y/Cinnober.r

116. Samma dag prao itelefon med (Verizon) om datorhallen i Lunda. Isa att Burgundys behov uppgick till åtta skåp. De berörde även kort det platsbesök i Lunda som skulle ske påföljande dag.»

cabinet in Tech room 5 [NP 0:0-09-077].d0c).

81 Bilaga 66 (intern e-post Verizon 2010-09-08), Bilaga 67 (e-post mellan Verizon och Burgundy 2010- 08-31-2010-09-06) och Bilaga 11 s. 4 (skrivelse från Verizon 2012-12-13).

STÄMNINGSANSÖKAN

120. Som angetts var ill

september 2010 från (Verizon) till (Cinnober)

ch | utväxlade synpunkter på oo i underlaget de skulle skicka till Verizons HRB.»

123. Dagen efter, dvs. den 16 september 2010, skickade

6 Bilaga 69 (dialogutskrift av samtal mellan Burgundy och Verizon 2010-09-10, samtal 5).

7 Bilaga 70 (e-post från Verizon till Cinnober 2010-09-15).

9 Bilaga 71 (e-post från Verizon till Cinnober 2010-09-15).

Bilaga 72 (e-post från Verizon till Cinnober 2010-09-15).

90 Bilaga 73 (intern e-post Verizon 2010-09-15) med det bifogade dokumentet Bilaga 74 (blanketten

godkännande ifyllt).

redan hade skrivit på. Vidare sammanfattade han läget med att de väntade på

kund för påskrift samt att det återstod att skicka en SOF avseende kablering

124. Samma dag skickade izon)en e-post i

även detaljerade prisuppgifter av; Iblering för Burgundys skåp till

2010. Under samtalet diskuterade de bl.a. Burgundys behov av extern kommunikation av flytten till Lunda så att kunderna kunde börja fundera på hur

126. Cinnober och Verizon hade ett första statusmöte angående NN

2 Bilaga 76 (e-post från Verizon till Cinnober 2010-09-16).

3 Bilaga 77 (e-post mellan Verizon och Burgundy (kopia Cinnober) 2010-09-20).

34 Bilaga 78 (e-post från Cinnober till Verizon (kopia Burgundy) 2010-09-20) och Bilaga 77 (e-post mellan Verizon och Burgundy (kopia Cinnober) 2010-09-20).

5 Bilaga 79 (dialogutskrift av röstmeddelande från Burgundy till Verizon 2010-09-21, samtal 6).

Bilaga 72 (möteskallelse från Cinnober till Verizon 2010-09-17).

7 Bilaga 80 (e-post från Verizon till Cinnober (kopia Burgundy) 2010-09-22).

8 Bilaga 81 (e-post mellan Verizon, Cinnober och Burgundy 2010-09-22-2010-09-23).

behövde de skriva på SOF:en ”nu i september” för att vara säkra på att få det

Lunda cr RN (Cinnober):>

den 24 september 2010 ett godkännande från Verizons HRB avseende

enlighet med ett förfeågningeundann sr -tagit fram och skickat till HRB några dagar tidigare." Jus

nn

130. Mellan den 21 och 28 september 2010 undertecknade NN

SOF:arna var redan påskrivna av Cinnober.!6! De avsåg rack 1-4 NNE

101 Bilaga 84 (intern e-post Verizon 2010-09-24 med bifogad blankett ”Colocation Opportunity Submission Form”, som utgör underlag till HRB, med HRB:s godkännande ifyllt).

10 Bilaga 85 (intern e-post Verizon 2010-09-20 med bifogad blankett ”Colocation Opportunity Submission Form”, utan HRB:s godkännande ifyllt) — Bilaga 64 bifogades även epostväxlingen i Bilaga 63, se stycke 115 ovan.

10 Bilaga 86 (intern e-post Verizon 2010-08-26-2010-09-22).

Cinnober B, Signed x 2 .pdf), Bilaga 89 (2011-01 SOF Co-location LUNDA Cinnober B. Signed x 2 pdf), Bilaga 90 (2010-09-21 SOF Co-location Cables Cinnober B. Signed x 2 pdf), Bilaga 91 (2011-02 SOF signed x 2 Co-location Cinnober B extra power pdf) och Bilaga 92 (2010-09-21 SOF Cables LUNDA Cinnober B cross connect Signedx x2 CFT pdf). Se även Bilaga 72 (e-post från Cinnober till

s chef, | Verizon) på en restaurang i centrala

uppskattning över att Verizon tog en proaktiv del i den pågående om-

Burgundy såg fram emot att flytta sin primära matchningsmotor till Verizons datorhall i Lunda, och att Lunda skulle bli en nyckelplats i Norden att befinna

133. Den 4 oktober 2010 publicerade Burgundy ett nyhetsbrev, Technical News 27. I det tekniska nyhetsbrevet informerade Burgundy om att de skulle flytta sitt

Burgundy uppmanade handelsmedlemmar mfl. att kontakta sina nätverksleverantörer för att sätta upp kommunikation till den nya datahallen.!9 Nyhetsbrevet publicerades på Burgundys webbplats samt distribuerades till

134. Burgundy har uppgett för Konkurrensverket att anledningen till att Burgundy

projekt av den storlek som det var fråga om tar ett antal månader i anspråk

att Burgundy publicerade ett tekniskt nyhetsbrev vid den här tiden och

18 Händelseförloppet i denna del har beskrivits av Burgundy i Bilaga 58 s. 4-5 (skrivelse från Burgundy 2012-03-01).

10 Bilaga 95 (tekniskt nyhetsbrev från Burgundy 2010-10-04).

informerade om flytten. De skäl som Burgundy har uppgett för publiceringen, att ge berörda aktörer tid att planera anslutningar m.m. till Lunda, är dock både riktiga och rimliga. Det visas inte minst av att Nasdaq OMX självt har informerat sina kunder om en planerad flytt av Nasdaq OMX primära matchningsdator till en annan datorhall mer än ett år i förväg." BA

136.1 en bilaga till Burgundys tekniska nyhetsbrev fanns det en översiktlig skiss över datorhallen i Lunda. Skissen visade att Burgundys kunder kunde beställa en anslutning mellan sin handelsutrustning i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde, respektive från Verizons del. av datorhallen, till Burgundys matchningsdator i Verizons del av datorhallen::?

Daltacentre layout

Börgungy Bufgundy BT

IP-Only

proinily 'Verlzon.

med Cinnober om en flytt av Burgundys utrustning till Lunda.

140. Kontakten skedde genom att som var Nasdaq OMX

platshyra för Burgundy i Lunda, skulle Nasdaq OMX flytta sin primära

även förstå att Nasdaq OMX avsåg att omvärdera sitt bredare samarbete med Verizon om Burgundy fick flytta till Lunda MN som inte hade sett

återkomma efter att han diskuterat frågan internt för att se om det gick att

141. Samma dag, dvs. den 4 oktober 2010, fick Nasdaq OMX besked från Verizon

18 Bilaga 95 s. 7 i presentationen (tekniskt nyhetsbrev från Burgundy 2010-10-04).

11 Verizon har beskrivit händelseförloppet i bl.a. Bilaga 11 (skrivelse från Verizon 2012-12-13) och Bilaga 12 (skrivelse från Verizon 2013-03-27). Nasdaq OMX har beskrivit händelseförloppet i Bilaga 1 8. 45-47 (skrivelse från Nasdaq OMX 2012-09-17). Den följande beskrivningen bygger på dessa handlingar samt baseras därutöver på e-post m.m. från den aktuella tiden som det hänvisas till löpande.

ns [NN nade i sin tur dessförinnan blivit kontaktad av flera andra personer på

116 Det framgår även av Bilaga 98 (intern e-post Verizon 2010-10-05), Bilaga 99 (intem möteskallelse Verizon 2010-10-15) och Bilaga 100 (intern e-post Verizon 2010-10-15), se vidare nedan.

OMX) med erizor) NN or obalt ansvarig för

check with [iso that they had the same story. Candidly, I think they

förhindra Verizon att upplåta utrymme till andra företag i de delar av Lunda

samtycke.

19 Det bekräftas av intern e-post på Verizon, se t.ex. Bilaga 103 (intern e-post Verizon 2010-10-11- 2010-10-14) och vidare nedan.

bolagsjurist Nasdaq OMX). Från Verizon

början av mötet deltog även två personer per telefon: ytterligare en bolags-

OMX och Verizon or lll Den

den primära matchningsdatorn från Lunda om Verizon upplät plats till Burgundy i Lunda.

sladden” om Burgundy skulle få hyra plats av Verizon i Lunda. Han uppgav

exchange policy). SN Nasdaq OMX flytta sin handelsplattform på några sekunder — det behövdes bara ett knapptryck att

framförde att det fanns en risk för rättsligt efterspel för Nasdaq OMX om

de hade några synpunkter på Verizons bestu varade att

hade inga invändningar mot att Verizon talade om för Burgundy att det var

fick Verizon säga vad de ville till Burgundy om varför Verizon inte släppte in Burgundy i Lunda, inklusive att ange Nasdaq OMX som orsaken. Verizons

129 Nasdaq OMX har redogjort för sin syn på vad som sades under mötet i Bilaga 1 s. 46-47 (skrivelse från Nasdaq OMX 2012-09-17), Bilaga 33 s. 6-7 (skrivelse från Nasdaq OMX 2014-09-16) och Bilaga 104 (tjänsteanteckning från möte med 1014-10-22). Verizon har beskrivit mötet i Bilaga 11 s. 6-7 (skrivelse från Verizon 2012-12-13) och Bilaga 12 s. 3 (skrivelse från Verizon 2013-03-

asdaq OMX) om vad Verizon kunde ge för besked till

Cinnober avseen&= BN

nn

HERRN Nasdaq OMX inställning var oförändrad med

post frå till ett antal personer inom Verizon den 28 oktober

inte fick hyra plats av Verizon i Lunda med avseende på Cinnober B-

(s. 73 ff).

utformningen av en eventuell förköpsrätt (ROFO) för Nasdaq OMX avseende

företagen diskuterade ROFO ägde rum i Stockholm den 9 november 2010.

kontakter mellan olika högt uppsatta personer inom Nasdaq OMX. I det följande redogör Konkurrensverket för ett antal handlingar från den aktuella

tillåtas flytta sin matchningsdator till datorhallen i Lunda.

5: som var den person som huvudsakligen framförde

12 Bilaga 106 (intern e-post Verizon 2010-10-28). Se vidare stycke 213 nedan om den interna kommunikationen på Verizon.

Executive vice president of Nasdaq OMX Transaction Services Nordic (ansvarig för

angelägna om att Burgundy inte skulle få flytta sin matchningsdator till

vidare nyhetsbrevet till krev att

han antog att det var relaterat till svarade att det

följande meddelande till - -

12 Bilaga 107 (intern e-post Nasdaq OMX 2010-10-04).

0

BI ar meddet, at dette beror på en misforstaelse. Der er ikke

från att efter utgången av 2010 ingå avtal med - fo om platshyra i

12 Bilaga 110 (intern e-post Nasdaq OMX 2010-10-04).

like

EH. Iook into this a bit deeper and also ask | SS advokat

KN There are no other restrictions in

229 Bilaga 111 (intern e-post Nasdaq OMX 2010-10-04).

130 Bilaga 112 (intern e-post Nasdaq OMX 2010-10-05).

Make ll Primary for [text saknas]

e-post från föregående kväll. skrev att han var villig

Nasdaq OMX, skulle reagera negativt om Nasdaq OMX hindrade Burgundy

23 Bilaga 113 (intern e-post Nasdaq OMX 2010-10-05).

12 Bilaga 114 (intern e-post Nasdaq OMX 2010-10-05--22010-10-06).

EL.

partners you do not help/support competitors.

[I call you at 11, I believe you and I can do this |

164. Den 6. oktober 2010 skickade Nn e-post til

affären med Burgundy. Vidare framgår det att Burgundys planerade flytt till

dator till Lunda. I kallelsen angavs att ett alternativ var att Nasdaq OMX adderade latens i korskopplingar till Burgundy eller förbjöd korskopplingar

14 Bilaga 115 (intern e-post Nasdaq OMX 2010-10-05-2010-10-06).

15 Bilaga 116 (intern e-post Nasdaq OMX 2010-10-06).

helt. Möteskallelsen rubricerades ”Co-lo agreement and Burgundy at Lunda”

166. Den 8 oktober 2010 skickade en e-post till

till och bad tt ringa.” De båda

avsåg att flytta sin matchningsdator från Lunda om Burgundy släpptes in

Nasdaq OMX ansåg det var att utestänga Burgundy från datorhallen i Lunda.

136 Bilaga 117 (intern möteskallelse Nasdaq OMX 2010-10-07).

19 Bilaga 118 (intern e-post Nasdaq OMX 2010-10-08).

8 Bilaga 118 (intern e-post Nasdaq OMX 2010-10-08-2010-10-12).

19 Det framgår av en e-post «a a cs Nasdaq OMX), se Bilaga 119 (intern e-post Nasdaq OMX 2010-10-08-2010-10-12).

170. Burgundys tekniska nyhetsbrev den 4 oktober 2010, och Nasdaq OMX

tog Nasdaq OMX hot om att flytta från Lunda på stort allvar och uppfattade att relationen med Nasdaq OMX var hotad, både vad avsåg datorhallen i

alla väsentliga villkor och de praktiska förberedelserna för flytten hade

OMX, framgår av ett antal interna e-postmeddelanden som skickades inom

171.Den 5 oktober 2010 kommenterade [NN tcknisk chef i Lunda)

till (kopia 1. MN tekniker i Lunda)

skrev att han antog att det var Verizon som ville hålla det ”hemligt”

17. BI sckade den 6 oktober 2010 en e-post ooo [3 jchef underställd po Verizons säljorganisation) där han

samma dag ooo NNE att det inte var så bra och frågade hur det

mot bakgrund av det rådande avtalet Verizon hade med Nasdaq OMX.

Cinnober, att han inte kände till någon överenskommelse med Nasdaq OMX

10 Bilaga 98 (intern e-post Verizon 2010-10-05).

173. Den 6 oktober 2010 Om e-post tilll [med ämnet

you and I today or tomorrow depending on your schedule

nn Starting

som möjligt eftersom ehövde råd om

innehöll ett förslag till handlingsplan utifrån Nasdaq OMX begäran om

14 Bilaga 122 (intern e-post Verizon 2010-10-06).

senast följande dag. föreslog att en bestämmelse om ROFO kunde inkluderas i avtalen med Nasdaq OMX och att Nasdaq OMX kunde ingå ett

inte kunde erbjuda plats i Lunda eftersom Nasdaq OMX och Verizon hade

att utvärdera förslaget från e! kt perspektiv | tt fatta

kommunikationsplan avseende Burgundy.

2010. Han skrev att der lj

ROFO-överenskommelsen som diskuterades med Nasdaq OMX i praktiken

kontraktsperiod för Lunda enligt avtalet med Nasdaq OMX från år 2007.

örslaget till förköpsrätt. En annan bolagsjurist på verizon, MN

han behövde återkomma till Nasdaq OMX angående förslaget om förköpsrätt

fortsatte att arbeta med flytten till Lunda.7

om att han hade haft ett samtal met

u6 Bilaga 123 (intern e-post Verizon 2010-10-11-2010-10-12). Bilaga 124 och Bilaga 103 inleds på samma sätt men delas upp i andra e-postslingor.

17 Bilaga 103 (intern e-post Verizon 2010. 11-2010-10-14) och Bilaga 124 (intern e-post Verizon 2010-10-11-2010-10-14), som till en början ä identiska men som delas upp i olika e-postslingor.

motsvarande funktionalitet som den i Lunda. Om Burgundy hade önskat

Burgundy komma att rikta legala krav mot Verizon. såg att Verizons högre ledning, joch borde informeras

179. På kvällen den 13 oktober 2010 skickade [ln e-post

och| som sedan följdes av ett antal e-postmeddelanden dem emellan samma och följande dag.» skrev att han hade talat länge

Burgundy MIN kun skicka information om detta, och

svarade at MN naste vara 100 procent säker på att undertecknade SOF:ar inte hade gått iväg, eftersom resultatet annars kunde förvärras. [|

framförde som anledning till Burgundy om de inte accepterade affären med

var så säker på att Burgundy brydde sig om.

å NN enig (te Nasdag OMX

351 Bilaga 103 (intern e-post Verizon 2010-10-11-2010-10-14) och Bilaga 124 (intern e-post Verizon 2010-10-11-2010-10-14), som till en början är identiska men som delas upp i olika e-postslingor.

att bekräftat att de påskrivna SOF:arna avseende

avsedd för Burgundy. Verizon kunde därefter meddela Burgundy att Verizon inte hade godkänt affären med Burgundy.'=

12 Biliga 124 (intern e-post Verizon 2010-10-11-2010-10-14) (som i inledningen är likalydande med Bilaga 103 (intern e-post Verizon 2010-10-11-2010-10-14)).

konkurrensrättslig rådgivare vid en advokatbyrå i Bryssel food för

customers,

nyhetsbrev, ”went ballistic and is talking about pulling his platforms out of

13 Bilaga 99 (intern möteskallelse Verizon 2010-10-15) och Bilaga 127 (intern möteskallelse Verizon 2010-10-15).

snart som möjligt skicka de påskrivna SOF:arna och avtalen med BN be sc till botagsjurstern INN öd

avseende Burgundy. MN beskrev innehållet i dokumenten, och

januari 2011. SOF:arna sammanfattades på följande sätt.s

stoppade Cinnober-affären, skulle Burgundy enkelt kunna komma in i Lunda

givna kunder till Verizon i Lunda, utan att Verizon kunde göra något åt det.15

197 Bilaga 100 (intern e-post Verizon 2010-10-14).

158 Bilaga 93 (intern e-post Verizon 2010-10-14-2010-10-15).

15 Bilaga 90 (2010-09-21 SOF Co-location Cables Cinnober B. Signed x 2 pdf).

10 Bilaga 92 (2010-09-21 SOF Cables LUNDA Cinnober B cross connect. Signedxx2 CFT pdf).

161 Bilaga 87 (2010-09-22 CinnoberBSOFsignedx2.pdf).

18 Bilaga 88 (2010-11 SOF Co-location LUNDA Cinnober B. Signed x 2 .pdf).

16 Bilaga 89 (2011-01 SOF Co-location LUNDA Cinnober B. Signed x 2 .pdf).

164 Bilaga 91 (2011-02 SOF signed x 2 Co-location Cinnober B extra power pdf).

165 Bilaga 128 (intern e-post Verizon 2010-10-15).

18 ckode även en tredje e-post till Iden

Data Center Technical person to calculate for on offer as

a contract. BHiinformed me he had discussions with nd ||

I informed oo Ho. me that Burgundy couldn't be customer

1 informeda [iiIR:sout Burgundys plan, and [Hlinformed me that it

1 Bilaga 54 (intern e-post Verizon 2010-10-15).

189. Den 15 oktober 2010 började Verizon gå igenom I skickade e-

190. Parallellt med att Verizon internt diskuterade de juridiska och kommersiella

och att kontakta säljpersonalen i Lunda. Det föranledde

befordrad tilll och

191. Samma dag skre en e-post tillj

HH skulle tacka nej till att träffa Burgundy tillsvidare.»

159 Bilaga 131 (intern e-post Verizon 2010-10-19). Se även Bilaga 130 (intern e-post Verizon 2010-10- 19).

övertygad om att SOF:arna inte hade returnerats men att de ville gå igenom

med avtalsskrivningen med Cinnober (vilket inte resulterade i någon åtgärd).

193. Samma dag var ett antal chefer på Verizon kallade till ett telefonmöte för att

oc

. Meddelandet

handlade bl.a. lll

bestämma ett detaljerat tillvägagångsätt när det gällde situationen Burgundy-

195. Den 20 oktober 2010 blev bolagsjurister på Verizon ombedda att läsa den epostväxling som förevarit mellan Cinnober och Verizon och som resulterade i

37 Bilaga 133 (intern e-post Verizon 2010-10-19).

17 Bilaga 26 (intern e-post Verizon 2010-10-20).

pekade att SOF:arna fanns i Verizons system

krev även vilka

till Cinnober.vs Strax därefter skickade n e-post till Verizons

liknande till kund.vs

med personalen där i

skulle inrymma Burgundys handelsplattform. Vidare rapporterade han att konnektivitet hade beställts mellan BN vilket antydde att de

v5 Bilaga 136 (intern e-post Verizon 2010-10-20).

6 Bilaga 137 (intern e-post Verizon 2010-10-20).

17 Bilaga 54 (intern e-post Verizon 2010-10-15-2010-10-20). Motsvarande besked finns i Bilaga 138 (intern e-post Verizon 2010-10-20).

HÄ. 22 oktober 2010. Enli kulle det bli ”painful to

201. Den 22 oktober 2010 rapporterade påde [ äundansvarig

sig i Lunda eller centralt i Stockholm då risken fanns att han stötte på någon

mm skrev att han hade tillbringat många timmar med jurister

med Burgundy/Lunda-frågan, och att det såg ut som att Verizon skulle vägra

Verizons bese lll

Sverige att bedöma om Verizon kunde anses ha ingått avtal med Cinnober i

180 Bilaga 141 (intern e-post Verizon 2010-10-22).

181 Bilaga 142 (intern e-post Verizon 2010-10-22).

182 Bilaga 143 (intern e-post Verizon 2010-10-22).

befarade att Nasdaq OMX skulle lämna Lunda så snart Burgundy (genom

Verizons rykte, dels riskerade Jälla EA Det tredje sättet var

Verizon ville därför uppmana Nasdaq OMX att rådgöra med konkurrensrättsadvokater. Nasdaq OMX riskerade

kunna hjälpa Verizor Jill

em il

besvarade meddelandet den 25 oktober 2010 (kopic

det cop RN oc =

tillade att de skulle fullfölja planen att inte släppa in Cinnober i

till Cinnober (några av dem med startdatum efter årsskiftet) och fått tillbaka

tekniska nyhetsbrev, fick besked tå att affärssidan på

188 Bilaga 147 (intern e-post Verizon 2010-10-25).

189 Bilaga 148 (intern e-post Verizon 2010-10-25).

Enligt ville Cinnober ha kontakt med någon NN

213. På förmiddagen den 28 oktober 2010 skickade ett utkast till

om att Burgundys VD, hade sökt honom två gånger de senaste timmarna och att både Cinnober och Burgundy försökte nå alla sina kontaker

på ”Verizons single exchange tenant strategy for the Lunda data center”.

94 Bilaga 106 (intern e-post Verizon 2010-10-28).

95 Bilaga 152 (intern e-post Verizon 2010-10-28).

Åse

127 Bilaga 153 (intern e-post Verizon 2010-10-28).

18 Bilaga 154 (intern e-post Verizon 2010-10-29).

19 Bilaga 155 (intern e-post Verizon 2010-10-29).

200 Händelseförloppet från Burgundys perspektiv har beskrivits av Burgundy i t.ex, Bilaga 58 (skrivelse från Burgundy 2012-03-01).

221. Den 5 oktober 2010, dvs. dagen efter Burgundys publiceringen av det tekniska

=

224.'Den 8 oktober 2010 ringde Ce och talade med

SOF:ar avseende Cinnober B, se stycke 128) a att han trodde

201 Bilaga 156 (e-post mellan Verizon, Cinnober och Burgundy 2010-10-05).

222 Bilaga 156 (e-post mellan Cinnober och Burgundy 2010-10-06).

B gun oj

OMX tycktes

(Verizon) där han frågade om vem på Verizon som olika konnek-

kontaktperson på Verizon (kopia bl.a.

att ställa ut en SOF avseende korskoppling till Cinnober B (dvs. Burgundy) i

därefter ett meddelande till endast om att ordern avsåg

1 november 2010, som var den tidplan som gällde.2s

om till Burgundy i Lunda. lf fick till svar att de skulle vända sig

han skulle göra. Strax därefter fick svar phan inte skulle göra någonting tillsvidare.)"o

(Cinnober) och [IN Verizon) den 21-22 oktober 2010 är ytterligare

205 Bilaga 159 (dialogutskrift av samtal mellan Burgundy och Verizon 2010-10-08, samtal 7).

205 Bilaga 160 (e-post mellan Verizon och Cinnober 2010-10-12).

207 Bilaga 130 (e-post mellan Verizon och Cinnober 2010-10-19).

208 Bilaga 161 (möteskallelse från Cinnober till Verizon 2010-10-20).

20 Bilaga 162 (Burgundy Move Project Newsletter 2/2010).

2 Bilaga 163 (e-post mellan Verizon och li 2010-10-22 samt intern e-post Verizon 2010-10-22).

utrustning inom Lunda skulle kosta. Burgundy fick återigen ti å Verizon att de skulle vända sig till Cinnober. Det —

att han redan nu behövde en kontaktperson på Verizon för kunder till

något om SOF:arna och att han själv var upptagen i kundmöte. Han bad

STÄMNINGSANSÖKAN

vände sig då oo ien e-post och frågade om han hade tillgång till SOF:ar för Cinnober B, utan att få svar.ns

232. Den 26 oktober 2010 frågade Konnektivitetsleveranrören lll på nytt Verizon om tekniska detaljer för anslutning till B' hade tidigare ställt samma fill -. a NN: Verizon utan att få efterfrågade uppgifter. Denna gång skickade] (kundansvarig Cinnober) (kopia bl.a| (Verizon), (Cinnober) och (Burgundy)).” BW förfrågan föranledde skriva en e-post till

234. Den 28 oktober 2010 skickade | SR även en e-post till BH vercon, eftersom ett inplanerat avstämningsmöte angående installationen av Cinnober B inte hade blivit bad] återkomma och skrev att han annars utgick från att allting var klart påföljande måndag. Skåpen i Lunda skulle enligt projektplanen vara klara två arbetsdagar senare, dvs. den 1 november 2010.25

21 Bilaga 170 (e-post från Cinnober till Verizon 2010-10-26).

22 Bilaga 150 (e-post från Cinnober till Verizon 2010-10-26).

22 Bilaga 172 (e-post mellan Burgundy och Cinnober 2010-10-27-2010-10-28).

25 Bilaga 171 (e-post från Cinnober till Verizon (kopia Burgundy) 2010-10-28).

221 Bilaga 173 (e-post från Cinnober till Verizon (kopia Burgundy) 2010-10-28).

25 Bilaga 58 s. 8 (skrivelse från Burgundy 2012-03-01).

235 VD på Burgundy, försökte under denna period få kontakt med jzon) på telefon men fick inga tydliga besked.zs Även

6.6.2 Burgundy/Cinnober fick besked från Verizon den 28 oktober 2010 om att flytten

237. Cinnober fick beskedet genom att i ingde upp : Cinnober (se stycke 215 där

berättade Cinnober för Burgundy om vad som hade inträffat. Samma

238. Samma dag ringde] (Verizon) «in NN surgundy),

var placerat i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde, Konkurrensverkets förtydligande). "Fråga inte mer" MN:

239. Dagen efter Verizons besked till Burgun

2010, ringde MN (sursundy) til

samtalet att döma beklagade]

22 Bilaga 174 (intern e-post Verizon 2010-10-28) och Bilaga 58 s. 7 (skrivelse från Burgundy 2012-03- 01).

22 Att Verizon gett Cinnober och Burgundy detta besked framgår även av ett internt e-brev inom Verizon, se Bilaga 154 (intern e-post Verizon 2010-10-29).

22 Bilaga 58 s. 7 (skrivelse från Burgundy 2012-03-01).

22 Bilaga 58 s. 7 (skrivelse från Burgundy 2012-03-01).

241. Burgundy/Cinnober fick olika förklaringar från Verizon om varför de plötsligt avbröt affären. De framstår alla om svepskäl. Som angetts ovan (stycke 130) hade MN Verizons säljchef i Sverige, redan undertecknat

inte släppa in Burgundy/Cinnober i Lunda. Detta bekräftas av den interna

6.7 — Vissa händelser månaderna efter Verizons besked till

242. Verizons besked innebar att Cinnobers/Burgundys planerade flytt av

ont om tid att ordna en alternativ placering av Burgundys matchningsdator. Verizon erbjöd Burgundy/Cinnober plats i en annan av Verizons datorhallar HI. De beslöt dock att flytta Burgundys matchningsdator till en annan datorhall där Burgundy redan hade placerat sin sekundära matchningsdator, nämligen Interxions datorhall i Akalla. Den ligger cirka 5 kilometer från Verizons datorhall i Lunda.”

pp .. oo mm iatt

Verizons agerande kunde vara föranlett av att Verizon inte fick fullfölja

eventuell bestämmelse om förköpsrätt (ROFO) för Nasdaq OMX i Lunda.

ER.

232 Bilaga 175 (brev från Verizon till Cinnober 2010-11-01).

223 Bilaga 176 (intern e-post Nasdaq OMX 2010-11-22 med Burgundy Technical News 41 2010-11-22).

stycke 149. Je

att ompröva sitt beslut.27

andra sätt att hantera en situation liknande den som uppstod med Burgundy i

oktober 2010 55

233 Bilaga 178 (intern e-post Nasdaq OMX 2010-11-04).

23 Bilaga 179 (e-post mellan Nasdaq OMX och Verizon 2010-11-03-2010-11-15). Se också Bilaga 12 s. 5 (skrivelse från Verizon 2013-03-27) och Bilaga 1 s. 45, fråga 29b (skrivelse från Nasdaq OMX 2012-09- 17).

249. Burgundy riktade i december 2011 en förfrågan direkt till Nasdaq OMX om att få hyra plats i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde i datorhallen i Lunda. Nasdaq OMX svarade i februari 2012 att de inte hyr ut utrymme till företag som bedriver med Nasdaq OMX direkt konkurrerande verksamhet.?'5

71 — Introduktion 250. Detta avsnitt (7) och det följande (8) innehåller en redogörelse för hur handeln med svenska, danska och finska aktier fungerar. Detta underlättar förståelsen av marknaderna, förfarandet och dess effekter. I Bilaga B till stämningsansökan finns en ordlista där ett antal facktermer förklaras eller utvecklas.

251. Om inget annat anges utgår redogörelsen från vad som gäller för handel med svenska aktier. I allt väsentligt är förhållandena likartade för handel med danska och finska aktier. Avsnitt 7 baseras i stor utsträckning på Sveriges Riksbanks rapport ”Den svenska finansmarknaden 20117 26

252. Konkurrensverket har inhämtat uppgifter om marknadsförhållandena från ett stort antal företag som är verksamma på marknaderna. Det kan särskilt nämnas att Konkurrensverket under 2012 sände en enkät till ett stort antal av Nasdaq OMX medlemmar (”Konkurrensverkets enkät till Nasdaq OMX

253. Konkurrensverket hänvisar även till en marknadsstudie som i början av år 2010 genomfördes av Committee of European Securities Regulators (CESR). Det är ett oberoende rådgivande EU-organ som bl.a. har till syfte att ge stöd till Europeiska kommissionen i frågor som rör EU:s finansiella system. I CESR:s studie, ”Call for evidence on Micro-structural issues of the European equity markets”, svarade 43 aktörer från hela Europa på frågor om bl.a. betydelsen av högfrekvenshandel och samlokalisering. Bland respondenterna fanns såväl marknadsplatser, banker som högfrekvenshandlare och andra intressenter.27

7.2 Sparande i aktier 254, Företag kan finansiera sig genom att ge ut (emittera) aktier. Aktier är benämningen på ägarnas andelar i ett aktiebolag. Den kapitalinsats som ägarna bidragit med i utbyte mot aktier bildar bolagets aktiekapital. Eftersom värdet på aktien till stor del beror på hur lönsamt bolaget är kan aktiekapital betraktas som riskkapital. En aktie är i grunden en rätt till en andel av företagets tillgångar och resultat efter det att bolagets fordringsägare, t.ex. långivare, fått sitt. Aktieägarna kan inte förlora mer än de satsat i bolaget.

255. Både privatpersoner och organisationer kan vilja kanalisera sitt sparande eller kapital till aktier. Genom att investera i aktier kan de göra placeringar med potentiellt hög men varierande avkastning. Syftet med en investering kan vara att spara eller att hitta intressanta placeringsmöjligheter. Genom att en bred skara investerare omvandlar sparande till investeringar kan bolagens grundare eller ägare fördela en del av affärsrisken till andra investerare som är villiga att vara med och bära riskerna. Aktiemarknaden bidrar således till aktiebolagens finansieringsbehov.

256. Aktieägandet i Sverige är spritt och omfattande. Det samlade värdet av aktier noterade på svenska marknadsplatser vid utgången av år 2010 uppgick till nästan 4 300 miljarder kronor. De svenska hushållens direkta aktieinnehav utgjorde 13 procent. De svenska hushållen äger också aktier indirekt genom andelar i investeringsfonder, försäkrings- och pensionssparande som ägs av de finansiella företagen. Finansiella företag som banker, investmentbolag, värdepappersfonder och liknande innehade år 2010 29 procent av aktievärdet.

De icke-finansiella företagens andel var drygt 9 procent av den samlade aktieförmögenheten, offentlig sektor stod för 7 procent och icke-vinstdrivande organisationer för 4 procent. Den resterande gruppen utgjordes av utländska placerare som ägde 38 procent av aktievärdet.2

7.3 — Aktiehandel på marknadsplatser 7.3.1 — Reglerade marknader och handelsplattformar (MTF:er) 257. För att förmedlingen av riskkapital mellan företag och en bredare skara investerare ska ske så effektivt som möjligt är det ofta fördelaktigt att vända sig till en marknadsplats för aktier där köpare och säljare av aktier möts för att matcha sina köp- och säljintressen.

258. Marknadsplatser tillhandahåller i huvudsak två tjänster. Dels hjälper de företag som vill erbjuda sina aktier till handel. Dels administrerar de tekniska system och det regelverk som möjliggör aktiehandel?” Företagen vänder sig till börsen för att emittera aktier och ta in kapital, medan investerarna vänder sig till börsen för att köpa och sälja aktier.

259. Traditionellt har aktier handlats på nationella börser i respektive land. Den som t.ex. ville handla svenska aktier tvingades tidigare att handla på Stockholmsbörsen. Konkurrensen mellan marknadsplatser var mycket begränsad. Det berodde till stor del på att nationella regler vanligtvis krävde att en affär skulle göras på den börs där aktien var primärnoterad, eller att den i vart fall skulle rapporteras dit. I många EU-länder fanns det således nationella börsmonopol.

260. De senaste åren har emellertid aktiehandeln konkurrensutsatts. Startskottet var EU:s direktiv om marknader för finansiella instrument (MiFID), som trädde i kraft den 1 november 2007.20 MiFID implementerades i Sverige genom lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden och Finansinspektionens därtill hörande föreskrifter. Syftena med MiFID var att skapa bättre konkurrensförutsättningar i aktiehandeln och att stärka skyddet för investerare. Det nya regelverket innebar stora förändringar på de europeiska finansiella marknaderna. I princip förbjöds legala nationella börsmonopol.

261. Efter avregleringen finns det två kategorier av marknadsplatser: reglerade marknader (ofta kallade börser) och handelsplattformar (på engelska Multilateral Trading Facility, därför ofta kallade MTF:er).22 Något förenklat är en handelsplattform (MTF) en enklare form av marknadsplats än en reglerad marknad. Det är reglerade marknader som prövar om ett företag uppfyller kraven för att deras aktier ska tas upp till handel.

7.3.2 Upptagande av aktier till handel (börsnotering) 262. Bolag av en viss storlek kan ansöka om notering på en reglerad marknad för att bolagens aktier ska tas upp till handel. Bolaget måste uppfylla de krav som ställs dels i lagstiftningen, dels av börsen. När en aktie har tagits upp till handel på en reglerad marknad, kan handel i aktierna även ske på andra marknadsplatser.

263. 1 MiFID uppställs vissa grundkrav för att en reglerad marknad ska kunna ta upp exempelvis aktier för handel. När en aktie väl tagits upp för handel (noterats) på en reglerad marknad ska det vara tillåtet för såväl andra reglerade marknader som för MTF:er att också erbjuda handel i aktien även om bolaget inte sökt om det. När det gäller kraven på information om handeln, det vill säga information om köp- och säljkurser samt om avslut, är kraven i huvudsak desamma för reglerade marknader och för MTF:er.

264. Som alternativ till att noteras på en reglerad marknad, finns även möjlighet för bolag att under enklare regler tas upp till handel på en MTE. Det är främst mindre bolag som väljer detta alternativ .2'

265. Det är naturligt för ett företag som överväger ägarspridning och/eller att ta in nytt kapital att vända sig till den nationella börsen för notering. Förutom att

investerarna tenderar att placera sitt kapital på sin hemmamarknad (på engelska s.k. home bias) finns fördelen att noteringsvillkoren och andra regler är utformade med utgångspunkt från samma lagstiftning som i övrigt omfattar bolaget.?55 När företag väljer att notera sig på hemmabörsen kommer handeln i företagets aktier att starta där, vilket innebär att den initiala likviditeten nästan alltid finns på de tidigare nationella börsmonopolen.

7.3.3 — Regulatoriska krav på marknadsplatser 266. Aktiehandel är förenad med ett antal regulatoriska krav. Bl.a. ska en marknadsplats som omfattas av det regelverk som implementerats till följd av MiFID driva sin verksamhet hederligt, rättvist och professionellt så att allmänhetens förtroende för värdepappersmarknaden upprätthålls. Marknadsplatsen ska tillämpa principerna om fritt tillträde, neutralitet och god genomlysning. Med principen fritt tillträde avses att de aktörer som uppfyller lagens och marknadsplatsens krav ska ha rätt att bli medlemmar. I kravet på neutralitet ligger att marknadsplatsen inte ska särbehandla några medlemmar. Krävet på god genomlysning innebär att handelsmedlemmarna ska få en snabb, samtidig och korrekt information om handeln och att allmänheten får tillfälle att ta del av sådan information.25 I Sverige är Finansinspektionen tillsynsmyndighet.2

7.3.4 — Handelsmedlemmar 267. Handeln på en marknadsplats sker genom dess handelsmedlemmar. I Sverige utgörs medlemmarna på marknadsplatserna av svenska värdepappersinstitut? och av utländska företag som bedriver värdepappershandel i Sverige. För att bli medlem ställs krav på lämplighet, inte minst i fråga om att kunna garantera att kundernas affärer fullföljs ordentligt med betalning och leverans. Detta har betydelse för att marknadsplatsen och de som handlar där ska kunna lita på att handeln genomförs på ett omsorgsfullt sätt. Medlemskap är typiskt sett ett krav för handel på de flesta marknadsplatser. Marknadsplatserna tar ut en avgift från medlemmarna för medlemskapet och

även för handeln som utförs på marknadsplatserna. Till följd av lagkravet på att en marknadsplats ska vara neutral sker det i enlighet med fastställda prislistor. Olika handelsmedlemmar har i regel olika bakomliggande syften och strategier med sin handel.2

7.3.5 — Orderböcker 268. Handel med aktier på en marknadsplats sker genom orderböcker. I marknadsplatsens handelssystem matchas kontinuerligt lagda köp- och säljordrar mot varandra i enlighet med på förväg fastslagna kriterier.22 Inkomna ordrar i marknadsplatsens orderbok prioriteras i första hand efter pris. Ordrar med den högsta köp- respektive lägsta säljkursen hamnar högst upp i orderboken. Om två ordrar har samma pris prioriteras i regel den order som först placerades i orderboken.:2 Handeln i marknadsplatsernas orderböcker beskrivs närmare i avsnitt 8.1 (s. 95 ff).

269. För samtliga kunder gäller att nyttan av en viss marknadsplats ökar ju fler andra kunder som handlar på den eftersom sannolikheten att kunna genomföra en affär ökar om det finns många ordrar i marknadsplatsens orderbok. Det är därför av stor betydelse för marknadsplatser att ha likviditet i orderböckerna.»: I sammanhanget används begreppet likviditet för att beskriva den mängd handel som genomförs, eller är möjlig att genomföra, på en marknadsplats.

7.3.6 — Elektroniska orderhanteringssystem 270. Handeln har, historiskt sett, till övervägande del skett genom att en order läggs in i ett orderhanteringssystem av en fysisk handlare som arbetar på t.ex. en bank som är medlem på börsen. Den tekniska utvecklingen har dock drivit fram förändringar i aktiehandeln under senare år. Idag sker den allra största delen av aktiehandeln på marknadsplatser i ett elektroniskt handelssystem. Marknadsplatsens medlemmar deltar i handeln från sina kontor via datauppkopplingar och genom sina handelsdatorer placerar de ordrar i marknadsplatsernas elektroniska handelssystem/orderhanteringssystem som sköts av marknadsplatsens matchningsdator. Datoriseringen har även öppnat

möjligheter till gränsöverskridande handel — i form av så kallat fjärrmedlemskap — som erbjuds utländska kunder.255

271. Den tekniska utvecklingen har skapat nya möjligheter och mönster i aktiehandeln. Idag initieras handeln i betydande omfattning av datorer och inte av människor, s.k. algoritmhandel (algohandel). Algoritmhandel karaktäriseras av automatiserade ordrar och sker efter på förhand bestämda villkor. En del av algoritmhandeln är extremt snabb och kallas för högfrekvenshandel. Det går att genomföra en hel affär — från köporder till att hitta säljare och genomföra köpet — på mindre än en tusendels sekund (millisekund).2s

7.3.7 Tillgång till en marknadsplats genom annan medlem 272. Som beskrivits i stycke 267 ovan sker all handel på marknadsplatser genom marknadsplatsernas medlemmar. Den tekniska utvecklingen har emellertid möjliggjort för kunder att få direktåtkomst till marknadsplatser utan att själva vara medlemmar.

273. Redan före MiFID skedde en stor del av handeln genom s.k. Direct Market Access (DMA). DMA innebär att en kund som inte är medlem på marknadsplatsen själv kan lägga order på marknadsplatsen genom en medlems system och på den medlemmens ansvar. Ytterligare ett steg i samma riktning är s.k. Sponsored access (SA), som innebär att en kund tekniskt kan koppla upp sig direkt mot marknadsplatsen med egen eller tredje parts utrustning men fortfarande på en medlems ansvar.

7.3.8 Manuella avslut 274. En del av handeln med aktier sker utanför marknadsplatsernas orderböcker men genomförs enligt börsens regelverk och rapporteras in till börsen i efterhand. Sådan handel sägs då ha skett på börsen (”on exchange”) men utanför orderboken (”off-book”).2> Medlemmar på en reglerad marknad eller MTF kommer vid sådana affärer överens privat om transaktioner för egen eller för annans räkning. Marknadsplatsens matchningsdator är således inte

inblandad och marknadsplatsen bidrar inte till att köpare och säljare hittar varandra. Handeln sker utanför orderböckerna och information om köpare, säljare och volymer är inte synlig för andra innan affären har genomförts.2 Rapportering av dessa manuella avslut ska ske så snart som möjligt. Enligt Nasdaq OMX regler ska affärer normalt rapporteras senast tre minuter efter genomförandet, eller om affären skett utanför börsens öppettid senast före börsens öppnande påföljande dag.z!

7.3.9 — Utvecklingen av handeln efter införandet av MiFID 275. Införandet av MiFID syftade till att konkurrensen i handeln med finansiella instrument skulle öka. Så blev det också. Efter MiFID etablerades ett antal MTF:er i Europa som började konkurrera med nationella börser om aktiehandel. Konkurrensen uppstod främst i handel med aktier som omsätts ofta och ingår i större aktieindex.

276. Som exempel på nya aktörer som tog upp kampen med de traditionella börserna i samband med genomförandet av MiFID kan nämnas Chi-X, Turquoise och Bats. Dessutom började reglerade marknader (traditionella börser) i vissa fall erbjuda handel i aktier som var upptagna till handel på andra reglerade marknader.

279. Efter införandet av MiFID började den Londonbaserade MTF:en Chi-X, som var en föregångare på området, och många andra marknadsplatser att erbjuda handlande kunder att samlokalisera sig med marknadsplatsen i fråga för att uppnå kortast möjlig fördröjning i kommunikationen med marknadsplatsen (latens).7 Samlokalisering var då en ny företeelse i Europa. Inte endast specialiserade högfrekvenshandlare utan även andra aktörer med intresse av låg latens började i ökad utsträckning att köpa samlokalisering av marknadsplatserna. Det finns numera inte någon marknadsplats i Europa med en noterbar marknadsandel som inte har samlokaliserade medlemmar.7s Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser följde trenden och började utveckla en samlokaliseringstjänst.

280. Som en följd av MiFID och den efterföljande fragmentiseringen av handeln med de mest omsatta aktierna behövde även andra handlande kunder än högfrekvenshandlare, t.ex. banker, investera i nya tekniska system. Det var nödvändigt för att kunna handla på flera marknadsplatser runt om i Europa och tillvarata de underliggande kundernas intresse. De ökade teknikkostnaderna i kombination med minskade marginaler satte press på särskilt mindre handlares överlevnadsmöjligheter.7

74 Aktiehandel utanför marknadsplatser 74.1 Allmänt om aktiehandel utanför marknadsplatser 281. Det är möjligt att handla med aktier även utanför de reglerade marknaderna och MTF:erna. Sådan handel brukar med ett samlingsnamn betecknas OTC, efter engelskans Over The Counter. Aktiehandel utanför marknadsplatser, eller OTC-handel, inbegriper flera olika sätt att genomföra en affär.

282. Handlare som handlar för annans räkning benämns mäklare. Innan en mäklare utför en kunds order utanför en reglerad marknad eller en MTF, ska kunden enligt 8 kap. 31 8 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden ha gett sitt uttryckliga godkännande till det. Godkännandet kan ges generellt eller avse en enskild transaktion.

742 Systematisk internhandel 283. En systematisk internhandlare bedriver sådan handel där ett värdepappersföretag (exempelvis en bank) på ett organiserat, frekvent och systematiskt sätt för egen räkning handlar genom att utföra kundordrar utanför en reglerad marknad eller MTF.2s Rättigheter och skyldigheter för en systematisk internhandlare att bl.a. offentliggöra bud och under vissa förutsättningar genomföra ordrar regleras i 9 kap. 2-8 88 lagen om värdepappersmarknaden.

284. I rapportering och statistik ingår ofta systematisk internhandel (SI i den kategori som kallas OTC.2? Handel genom SI är ovanligt för svenska, danska och finska aktier.

7.4.3 — Broker Crossing Networks 285. Broker Crossing Networks (BCN) är system som mäklare kan ha för att internt matcha kundordrar. BCN omfattas inte av samma krav på öppenhet och transparens som de reglerade marknaderna, MTF:erna och SI Banken bakom ett BCN väljer t.ex. självt vilka som ska få ansluta sig till nätverket och hur kundordrar ska prioriteras. BCN är främst till för bankens egna kunder, men det förekommer också att banker är uppkopplade mot andra bankers BCN. Ett exempel på ett BCN är Crossfinder, ägt av den schweiziska banken Crédit Suisse. Det företag som står bakom ett BCN kan också handla där i egen bok.220

7.44 Övrig handel utanför marknadsplatserna 286. En investerare kan också välja att göra upp affärer bilateralt med en annan investerare utan att blanda in någon mäklare. Detta är dock ovanligt.2! En investerare kan också be sin bank eller mäklare ställa ett pris och gå in som motpart i egen bok. Vidare kan en mäklare föra samman köpare och säljare manuellt utan att lägga in ordern i något elektroniskt matchningssystem. I det

"nn

fallet kontaktar en investerare sin mäklare som hör sig för med sina kontakter om en motpart finns. Denna manuella handel har över tid alltmer ersatts av automatiserade matchningar i elektroniska system.22

75 - Omfattningen av olika typer av handel på och utanför marknadsplatser 287. Det finns allmänt tillgänglig statistik över handel i aktier. Konkurrensverket har använt sig av data från Thomson Reuters och från Fidessa för att ange försäljningsuppgifter för olika typer av handel. En beskrivning av den statistik Konkurrensverket använt bifogas som Bilaga D till stämningsansökan.

288. Statistik över de olika typerna av handel utanför marknadsplatserna summeras i regel till en OTC-kategori: Det råder dock osäkerhet om den faktiska omfattningen av dessa typer av handel. Enligt flera observatörer är den handel som rapporteras som OTC kraftigt överskattad,» bl.a. till följd av dubbelräkning.2: Av den totala rapporterade handeln i europeiska aktier åren 2008 till 2010 utgör cirka 40 procent OTC-handel. Enligt branschorganisationen AFMEz är dock cirka 60 procent av denna rapportering dubbelräkning i någon form och AFME uppskattar att den verkliga andelen handel utanför marknadsplatser, högt räknat, är cirka 16 procent.286

289. I tabellen nedan visas värdet av handeln i svenska, danska och finska aktier år 2010 i och utanför orderböcker såsom den rapporteras i statistiken från

Thomson Reuters.27 Som anges ovan är den rapporterade OTC-handeln kraftigt överskattad i förhållande till verklig handel utanför marknadsplatser .252

7.6 - Kringtjänster 290. Förutom själva matchningen av köp- och säljordrar, tillhandahåller marknadsplatser vissa kringtjänster till medlemmarna.

291. För att en handlare ska kunna lägga en order i det elektroniska orderhanteringsystemet på en marknadsplats måste handlarens handelsdator anslutas till marknadsplatsens matchningsdator. Vissa handlare har intresse av att placera sina handelsdatorer så nära marknadsplatsens matchningsdator som möjligt, i syfte att minska den tid det tar för informationen att färdas dem emellan. Marknadsplatser erbjuder därför tilläggstjänster i form av samlokalisering, dvs. möjlighet att placera handelsdatorer i samma rum eller i samma byggnad som marknadsplatsen. Alla kunder som köper samma typ av

samlokalisering får samma avstånd (längd på kabeln) mellan sin utrustning och marknadsplatsens matchningsdator. Därmed förvissas handlaren om att ingen annan handlare har en snabbare anslutning till marknaden» och att det råder ett s.k. "level playing field” .»» Beträffande anslutningar och samlokalisering, se avsnitt 8.2 (s. 98 ff).

292. Marknadsplatserna erbjuder sina kunder marknadsdata, dvs. uppgifter om bl.a. priser och tillgängliga volymer på olika prisnivåer i sina transparenta orderböcker och information om genomförda avslut. Som nämnts ovan ska marknadsplatser ge handelsmedlemmarna snabb, samtidig och korrekt information om handeln. Information om innehållet i de olika marknadsplatsernas orderböcker och de avslut som görs är nödvändig för att kunna avgöra om, när och vart köp- respektive säljordrar ska skickas. Informationen kan skickas direkt från marknadsplatsens system till handlarens handelsdatorer vars algoritmer bearbetar informationen. Marknadsdata i realtid är en tjänst som Nasdaq OMX säljer dels till företag som handlar med aktier, dels till företag som förädlar och vidaresäljer datan (t.ex. Thomson Reuters). Marknadsdata med 15 minuters fördröjning finns tillgänglig utan kostnad på Nasdaq OMX webbplats.

7.7 — Clearing och avveckling 293. När en aktieaffär gått till avslut, finns det särskilda system för att kontrollera att köparen och säljaren har kommit överens om exakt samma transaktion (belopp, produkter och tider) samt att säljaren har rätt att sälja aktierna, clearing. Därefter sker avveckling, vilket innebär att aktierna avregistreras från säljarens s.k. avstämningskonto och registreras på köparen, och köparens och säljarens banker genomför betalningen för aktieaffären. Först när detta är gjort är affären slutgiltigt genomförd.» I Sverige sker clearing och avveckling av aktieaffärer med hjälp av Euroclear Sweden (tidigare VPC).

294.1 clearing och avveckling kan en s.k. central motpart förekomma. En central motpart anses bidra till säkrare avveckling genom att gå in som köpare till alla säljare och som säljare till alla köpare i transaktionerna. Både den köpande och säljande parten får därmed den centrala motparten som

motpart. Sådan central motpartsclearing, även kallad CCP-clearing är vanlig för aktier med ett högt marknadsvärde och stor omsättning.

295. För t.ex. en Londonbaserad medlem på Stockholmsbörsen är det enklare att handla med de mest omsatta aktierna jämfört med mindre omsatta aktier.2s Detta eftersom handel i mindre omsatta aktier inte har central motpartsclearing och istället förutsätter hjälp av en lokal bank med en bilateral clearinglösning.

296. Nasdaq OMX införde central motpartsclearing hösten 2008 med det holländska bolaget European Multilateral Clearing Facility (EMCF). EMCF ägdes tilll) procent av Nasdaq OMX och tilll] procent av ABN AMRO Bank. Nasdaq OMX anlitar endast EMCF (nu European Central Counterparty N.V., Euro CCP,?5) som clearinghus. MTF:er som t.ex. Burgundy, Chi-X, Bats och Turquoise har däremot valt att erbjuda s.k. interoperabilitet där medlemmarna kan välja mellan olika företag för central motpartsclearing.27

7.8 - Marknadsplatser som erbjuder handel med nordiska aktier 7.8.1 Aktiehandel på Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser 297. Som framgått ovan äger Nasdaq OMX bl.a. Stockholmsbörsen, Köpenhamnsbörsen och Helsingforsbörsen. De bolag som är noterade på dessa marknadsplatser presenteras gemensamt på en nordisk lista, Nasdaq OMX Nordic. Även isländska aktier ingår i Nasdaq OMX Nordic.

298, Utöver de aktier som är upptagna för handel på Nasdaq OMX reglerade marknader, erbjuder Nasdaq OMX även handel i nordiska tillväxtbolag genom den alternativa listan First North?” som drivs i formen av en MTF.

299. Nasdaq OMX delar in noterade aktier i tre olika segment utifrån dess genomsnittliga marknadsvärde (kapitaliseringsvärde, börsvärde eller s.k. market cap); large cap, mid cap och small cap. Grunderna för indelningen framgår nedan::»

300. På Stockholmsbörsen, Köpenhamnsbörsen och Helsingforsbörsen erbjöd Nasdaq OMX år 2010 handel i totalt 621 svenska, danska och finska aktier i large-, mid- och small cap-segmenten. Tabellen nedan visar fördelningen mellan börs och segment?

301. Härutöver listade First North år 2010 totalt 99 svenska bolag samt 22 danska och 3 finska bolag.3o2

302. De mest omsatta aktierna på respektive börs bildar ett viktat index efter de inkluderade aktiernas marknadsvärde på börsen. På Nasdaq OMX Stockholmsbörs är indexaktier de aktier som ingår i OMXS30. På Helsingforsbörsen är indexet OMXH25 och på Köpenhamnsbörsen OMXC20. År 2010 skedde uppskattningsvis 84,5 procent av omsättningen (handeln) i svenska, danska och finska aktier på Nasdaq OMX i indexaktier.»» Runt procent av omsättningen skedde i övriga large cap-aktier. Mid cap-aktierna stod för cirka Bj procent och small cap-aktierna för cirka) procent av omsättningen.»

303. År 2010 var antalet medlemmar på Stockholmsbörsen 76, Helsingforsbörsen 65 och Köpenhamnsbörsen 68. På de tre börserna sammantaget fanns det i december 2010 totalt 86 unika medlemmar.2s

304. Bland Nasdaq OMX medlemmar återfanns alltifrån stora svenska och utländska banker till specialiserade s.k. market makers och andra högfrekvenshandlare. De nordiska medlemmarna stod år 2010 tillsammans för nästan hälften av omsättningen på Stockholms-, Köpenhamns- och Helsingforsbörsen.

305. Många av Nasdaq OMX nordiska medlemmar var också ägare till Burgundy. Burgundys ägare stod år 2010 tillsammans för 47 procent av handeln på Stockholmsbörsen, 42 procent av handeln på Köpenhamnsbörsen och 33 procent av handeln på Helsingforsbörsen. De svarade för 43 procent av handeln på de tre börserna tillsammans. De handlade till största delen för kunders räkning och bedrev i mindre utsträckning handel för egen räkning.

relativt sett störst inom de mindre storlekssegmenten. År 2010 stod de för

91 procent av omsättningen i segmentet small cap på Stockholms-, Köpenhamns- och Helsingforsbörserna. Inom mid cap-segmentet svarade de svenska, danska och finska kunderna för 77 procent av omsättningen och inom large cap för 50 procent.» Burgundys ägare svarade för merparten av denna handel inom samtliga storlekssegment. Detta åskådliggörs i figuren nedan.

Omsättning på Nasdaq OMX 2010 per segment

Large Cap Och Mid Cap

7 <P

Small Cap || Total I

Na 7

7.8.2 Aktiehandel på Burgundy 307. Någon månad efter att Burgundy lanserats, i mitten av år 2009, erbjöd Burgundy handel i nära 600 nordiska aktier.» Utöver Nasdaq OMX var Burgundy den enda marknadsplatsen som hade som ambition att erbjuda handel i alla nordiska aktier, oavsett storlekssegment, under år 2010/2011.

308. Under oktober 2010 hade Burgundy 20 handlande medlemmar. 15 av medlemmarna var svenska, danska och finska företag och flertalet av dem var även ägare till Burgundy.u De svenska, danska och finska medlemmarna stod i oktober 2010 för över 90 procent av handeln med aktier på Burgundy.?” Bland Burgundys medlemmar återfanns således nästan bara svenska, danska och finska banker. Burgundy hade inte några medlemmar som var specialiserade s.k. market makers eller andra högfrekvenshandlare.

7.8.3 — Aktiehandel på andra nordiska marknadsplatser 309. Oslo Börs är primärmarknad för norska aktier. År 2010/2011 erbjöd Oslo Börs handel med ett fåtal andra nordiska aktier i konkurrens med Nasdaq OMX. Handeln i dessa aktier var i sammanhanget väldigt liten på Oslo Börs.

310. Aktier i mindre bolag och tillväxtbolag kan även handlas på andra små, lokala marknadsplatser. Förutom Nasdaq OMX First North där både svenska, danska och finska aktier handlas, finns de svenska marknadsplatserna Aktietorget och NGM. Handelsvolymerna på dessa små, lokala marknadsplatser är ytterst begränsade jämfört med handeln i de större aktiesegmenten på stora marknadsplatser som Nasdaq OMX. Aktietorget och NGM hade år 2010 cirka 0,15 procent av handeln i svenska aktier i transparenta orderböcker 2

7.84 — Aktiehandel på utomnordiska marknadsplatser 311. Det är i large cap-segmentet, och i synnerhet index, som de stora handelsvolymerna finns. Det är också där intresset från utomnordiska MTF:er har varit störst. År 2010 fanns det några Londonbaserade MTF:er som hade ett visst utbud av svenska, danska och finska aktier som en del av ett större paneuropeiskt utbud. De erbjöd handel främst i large cap-segmenten men även i viss mån mid- och small cap.>s

312. Chi-X startade sin verksamhet redan före ikraftträdandet av MiFID och var därmed den första paneuropeiska MTF:en. År 2010 var Chi-X även den största paneuropeiska MTF:en. År 2010 erbjöd Chi-X handel i 79 svenska, 29 danska och 63 finska aktier.21s Chi-X var också en föregångare när det gällde att erbjuda samlokaliseringstjänster till sina medlemmar.

313. Turquoise var en annan Londonbaserad MTF med ett visst utbud av svenska, danska och finska aktier.27

314, Bats var den näst största Londonbaserade MTF:en. År 2010 erbjöd Bats handel i 75 svenska, 30 danska och 57 finska aktier. I december 2010 offentliggjordes att Bats och Chi-X skulle slås samman. Förvärvet godkändes av de brittiska konkurrensmyndigheterna i november 2011 och den 1 maj 2012 hade Bats och Chi-X genomfört integrationen av sina orderböcker.

315. Utöver ovan nämnda marknadsplatser förekom i liten utsträckning viss handel i svenska, danska respektive finska aktier på ytterligare utomnordiska marknadsplatser, t.ex. Equiduct, liksom några stora investmentbankers egna marknadsplatser t.ex. UBS MTF.

8 Marknadsplatsernas funktionssätt

81 =: Handeli orderböcker 316. Handeln på marknadsplatser sker i s.k. orderböcker. Om en order inte direkt matchas mot en befintlig order i marknadsplatsens orderbok, läggs den in i orderboken i väntan på att kunna matchas mot en kommande order. En sådan order kallas passiv. En order som istället direkt matchas mot en befintlig order i orderboken kallas aggressiv. En passiv order och en aggressiv order bildar således tillsammans ett avslut där aktier byter ägare till det kvoterade priset.

317.1 orderboken samlas passiva ordrar med olika kurser. För varje kursnivå finns det en viss samlad volym av aktier som finns tillgänglig att köpa eller sälja. Denna tillgängliga volym kallas orderdjup och är en viktig faktor när handlaren, genom sina handelssystem, väljer vilken marknadsplats en order ska skickas till.>”

318. Köpkursen är det pris till vilket en handlare är beredd att köpa en aktie av ett visst slag och säljkursen är det pris till vilket en handlare är redo att sälja en sådan aktie. Skillnaden mellan den bästa köp- och säljkursen kallas spread. En bred spread innebär en stor skillnad mellan bästa köp- och säljpris. En smal spread, med en liten skillnad mellan bästa köp- och säljpris, är attraktiv för en investerare eftersom det gör det lättare att veta vad en aktie egentligen är värd och att omsätta den.” Priset på en aktie förändras kontinuerligt till följd av bl.a. ny information och nya förväntningar på marknaden.

319. Ordrar som skickas till marknadsplatsen kan se ut på olika sätt. En vanlig typ av order kallas limit order. Det är en köp- eller säljorder med en på förhand bestämd högsta köpkurs eller lägsta säljkurs samt en given kvantitet av aktier. Vanligtvis innehåller ordern också en instruktion om hur länge den ska ligga kvar i orderboken innan den tas bort (makuleras) för det fall det inte blir någon affär. En annan vanlig ordertyp är en market order som innehåller en omedelbar köp- eller säljinstruktion till bästa tillgängliga pris i orderboken.22

320. Som huvudregel ska innehållet i orderböcker vara synligt, dvs. det ska vara möjligt att se vilka volymer som bjuds ut och efterfrågas och till vilka priser. Detta informationskrav före handel» följer av MiFID och gäller både för reglerade marknader och för MTF:er > Syftet är att ge investerare eller marknadsaktörer möjlighet att när som helst bedöma villkoren för en transaktion med aktier som de överväger att låta utföra.»

321. Undantag från kravet att offentliggöra information före handeln kan ges under vissa villkor. Exempelvis kan undantag medges för stora ordrar eller om priset till vilket avslut görs fastställs enligt ett allmänt tillgängligt och tillförlitligt referenspris.?s

322. En orderbok kan vara antingen transparent eller dold.” Med en transparent orderbok menas att dess innehåll är synligt och det går att se hur många aktier som bjuds ut och efterfrågas till olika kurser. Handel i en dold orderbok?2 förlitar sig på något av undantagen för informationskrav och dess innehåll är inte synligt för dem som handlar. Däremot offentliggörs information om transaktioner efter att de genomförts.” Aktörer som t.ex. vill göra större affärer kan ha intresse av att inte blotta sina intentioner för andra och därför föredra en dold orderbok. Som framgått ovan var handeln år 2010 i dolda orderböcker vad gäller svenska, danska och finska aktier mycket liten jämfört med handeln i transparenta orderböcker (se Figur 5 i stycke 289).

323. Även i transparenta orderböcker kan ordrar som är helt eller delvis osynliga förekomma. För s.k. isbergsordrar (eng. iceberg order) visas bara en del av ordervolymen. På vissa marknadsplatser finns även ”gömda” ordrar (eng. hidden). Sådana ordrar har lägre prioritet än synliga ordrar med samma

prisnivå. För nordiska aktier har enbart Bats Chi-X och Turquoise erbjudit möjlighet att lägga helt gömda ordrar.2» Som framgått ovan var volymen av s.k. gömda ordrar vad gäller svenska, danska och finska aktier obetydlig år 2010 (se Figur 5 i stycke 289).

324. Handeln sker under marknadsplatsens öppettider och ordrar matchas då kontinuerligt mot varandra. En marknadsplats kan även hålla auktioner, varvid köp- och säljordrar samlas in under en kortare period (några minuter), varefter matchningsdatorn räknar ut vid vilken kurs största antalet avslut kan göras och matchning sker sedan till denna kurs.2! Auktioner hålls ofta i samband med börsens öppning. Så sker på Nasdaq OMX Stockholms-, Köpenhamns- och Helsingforsbörs. De köp- och säljordrar som inte matchas i den inledande auktionen förs över till den kontinuerliga handeln. Vid slutet av handelsdagen genomförs också en auktion. Häremellan, under handelsdagen, sker handeln löpande och matchning sker vartefter ordrar skickas in, s.k. intradag-handel.?2 Den kontinuerliga handeln under dagen erbjuds både av reglerade marknadsplatser och av MTF:er. Vid auktionsfaserna koncentreras däremot handeln till en enda marknadsplats, i regel primärmarknaden, och det är i princip endast Nasdaq OMX som har auktioner i nordiska aktier.> Burgundy försökte under en period att konkurrera med Nasdaq OMX om auktioner men hade ingen framgång.

325. För svenska, danska och finska aktier stod intradag-handeln i transparenta orderböcker år 2010 för knappt 92 procent av den totala orderbokshandeln. Handel i dolda orderböcker stod för drygt 0,1 procent och auktioner för drygt 8 procent.22

82 Anslutningar och handelssystem 8.2.1 Inledning»: 327. All handel på marknadsplatser sker idag elektroniskt (se stycke 270). Marknadsplatsernas kunder skickar elektroniskt sina köp- respektive säljordrar till den aktuella marknadsplatsens matchningsdator, som hanterar ordrarna i orderboken. Detta kräver att kundens handelsdator är tekniskt ansluten till och kan kommunicera med marknadsplatsens matchningsdator. För att säkerställa kontinuiteten i handeln i händelse av tekniska problem har marknadsplatser både ett primärt handelssystem (primär matchningsdator) och ett sekundärt back-up system (sekundär matchningsdator) som med kort varsel kan ta över ordermatchningen om det skulle behövas. Med matchningsdator avses i denna stämningsansökan marknadsplatsens primära matchningsdator om inget annat anges.

328. Kunderna väljer hur de vill ansluta sig till olika marknadsplatser.” Det är således inte marknadsplatserna utan kunderna själva som bestämmer vilken anslutning (konnektivitet) de ska ha till marknadsplatsens matchningdator.

329. Något förenklat har kunderna två alternativ att välja mellan för att ansluta en handelsdator till marknadsplatsens matchningsdator: i) anslutning på distans, antingen via ett nätverk eller via en dedikerad anslutning som går mellan kundens och marknadsplatsens respektive utrustning, eller ii) genom samlokalisering, där kundens handelsutrustning placeras i samma byggnad som marknadsplatsens matchningsdator och normalt ansluts med korskopplingar.

330. Vilket alternativ som kunden väljer för att ansluta sin handelsdator till en viss marknadsplats beror bl.a. på vilken strategi kunden har för sin handel.

331. Kundens val av anslutning påverkar såväl kundens kostnader för anslutning (konnektivitet) som variansen och storleken på den fördröjning som uppstår vid kommunikationen mellan kundens handelsdator och marknadsplatsens matchningsdator. Många kunder använder en kombination av olika anslutningar för att nå de marknadsplatser de handlar på. Det är vanligt att kunder har flera anslutningar till en marknadsplats. Vissa kunder vill ha anslutningar från olika konnektivitetsleverantörer till samma marknadsplats i syfte att minimera risken för avbrott i handeln. Oavsett vilken anslutning som kunden väljer uppstår en viss fördröjning (latens) i kommunikationen till följd av avståndet mellan kundens handelsutrustning och marknadsplatsens matchningsdator.

8.2.2 Allmänt om latens 332. Hur lång tid det tar att överföra information (data) mellan två platser beror på det geografiska avståndet och det medium som information sänds över. Information kan sändas direkt mellan ändpunkterna eller gå via en eller flera mellanstationer. Fördröjning som uppstår på grund av det geografiska avståndet beror av utbredningshastigheten i valt medium. Utbredningshastigheten beror på det valda mediets egenskaper. Utbredningshastigheten i optisk fiber är cirka 2/3 av ljusets hastighet, vilket innebär cirka 200 000 kilometer per sekund. Det motsvarar cirka 5 mikrosekunder (miljondelar av en sekund) per kilometer eller 5 millisekunder. Vid korta avstånd används ibland kopparkabel, då utbredningshastigheten i en kort kopparkabel är i samma storleksordning som fiber.

333. Kostnaden för att anlägga kabelstråk är betydande. Det är därför vanligt att kablar över längre avstånd samutnyttjas. Det medför att längre distansanslutningar normalt delas mellan användare med hjälp av nätelement som möjliggör denna delning. Ett eller flera nätelement ger upphov till ytterligare fördröjning på vägen mellan två ändpunkter. Exempel på sådana nätelement är s.k. routrar, switchar och brandväggar.

334. Fördröjningar i kommunikationen uppstår även då kundens och marknadsplatsens hårdvara respektive mjukvara bearbetar och reagerar på information, t.ex. då kunden skickar köp- och säljordrar och då marknadsplatsen bearbetar och reagerar på en viss instruktion från en handlare. Detta kallas för applikationslatens. Applikationslatensen beror dels på fördröjningar i marknadsplatsens handelssystem, dels på fördröjningar i kundens handelsdator. Genom att investera i snabbare hård- och mjukvara kan kunden minska applikationslatensen i sin handelsdator. Marknadsplatserna kan investera i snabbare handelssystem för att minska handlarnas sammanlagda latens vid kommunikation med marknadsplatsen.

335. Latensen till följd av avstånd och nätelement får betydelse i båda riktningar i kommunikationen mellan kundens handelsdator och marknadsplatsens matchningsdator. Det avgör hur lång tid det tar från att kunden skickar en instruktion om att köpa eller sälja vissa aktier till att denna order faktiskt når marknadsplatsen i fråga. Latenstiden påverkar även hur snabbt kunden får information från marknadsplatsens matchningsdator, t.ex. om tillgång och pris avseende en viss aktie (marknadsdata), samt hur snabbt kunden får marknadsplatsens bekräftelse på om en order har utförts och i så fall till vilket pris. Latensen får betydelse även när kunder makulerar eller modifierar sina ordrar. Information som har betydelse för en viss order behöver således sändas flera gånger fram och tillbaka mellan marknadsplatsen och kunden. Ofta talas om s.k. round-trip latency, där även applikationslatensen i kundens handlarutrustning och ibland även latensen i marknadsplatsens matchningsdator ingår.

8.2.3 Anslutning på distans 336. En anslutning på distans innebär att kundens handelsdator inte är placerad i samma datorhall som marknadsplatsens matchningsdator. Handelsutrustningen är istället placerad i t.ex. en annan datorhall eller i anslutning till kundens kontorsutrymmen.

337. Distansanslutningen till marknadsplatsen kan ske på flera sätt via olika sorters konnektivitets- och nätverkstjänster. En åtskillnad kan göras mellan nätverkstjänster och dedikerade anslutningar.

338. En nätverkstjänst innebär att varje ansluten plats kan kommunicera med vilken annan ansluten plats som helst, dvs. alla sammankopplade enheter kan kommunicera med varandra. Det finns en rad olika aktörer som erbjuder nätverkstjänster. Ett exempel på en nätverkstjänst som används i branschen är Verizons nätverk VFN (Verizon Financial Network, se stycke 49 och 64). En kund som använder en nätverkstjänst kan placera sin handelsdator i valfri datorhall och ansluta denna till ett nätverk och få möjlighet att handla på ett antal olika marknadsplatser runt om i världen. Vid handel genom nätverkstjänster tillkommer fördröjningar i överföringen för ett eller flera nätelement som instruktionen passerar på sin väg från kundens handelsdator till marknadsplatsens matchningsdator, och vice versa. Fördröjningen till följd av nätelement påverkas av hur många, samt vilka, nätelement som måste passeras och vilka vägar informationen tar i nätverket. Varje komponent som ett meddelande passerar behöver behandla meddelandet, vilket tar en viss tid och således ger upphov till fördröjning.

339, En dedikerad anslutning är en s.k. punkt-till-punktanslutning, som endast tillåter kommunikation mellan de två sammankopplade platserna. Den kan t.ex. göras med en fiberkabel som är nedgrävd i marken mellan den plats där kunden har sin utrustning placerad och datorhallen där marknadsplatsen är

placerad. En sådan koppling kan variera i längd och bandbredd. I Stockholm kan utrymme i fiber köpas/hyras av t.ex. Skanova. En dedikerad anslutning mellan två fysiskt åtskilda platser är dyrare än en nätverkstjänst, men den ger en lägre och mer förutsägbar kommunikationstid (latens). Även Jlatensen i en dedikerad anslutning kan variera. Den påverkas t.ex. av om kabeln delas med andra, förekomsten av nätelement och hur lång ”omväg” den tar mellan de anslutna punkterna. Den fördröjning som uppstår till följd av det fysiska avståndet mellan kundens handelsdator och marknadsplatsens matchningsdator domineras av längden på kabeln. Ju längre en kabel är, desto längre tid tar det för instruktionen att passera.

340. Fördröjningen som uppstår till följd av nätelement samt till följd av det fysiska avståndet mellan handelsdatorn och matchningsdatorn, kan kunden påverka genom hur den ansluter sig till marknadsplatsen och var handelsdatorn placeras. Om kunden vill minska latenstiden till följd av nätelement bör kundens val av anslutning innebära att instruktionen passerar så få och så snabba nätelement som möjligt. Om kunden vill minska latenstiden till följd av det fysiska avståndet bör handelsdatorn placeras så nära den aktuella marknadsplatsens matchningsdator som möjligt så att avståndet, samt därmed den kabellängd som krävs, är så kort som möjligt. För lägst latenstid bör handelsdatorn placeras i samma datorhall som marknadsplatsens matchningsdator och anslutas med korskopplingar, vilket utvecklas närmare i det följande.

8.2.4 — Samlokalisering 341. Samlokalisering (eng. co-location, eller förkortat colo) är ett generellt begrepp för att beskriva datorhallstjänster. På senare år har begreppet kommit att användas inom finansbranschen och syftar då på att marknadsplatser eller datorhallar som inhyser marknadsplatser erbjuder kunder att hyra plats för egen utrustning i samma datorhall som marknadsplatsens matchningsdator. Datorerna kopplas sedan ihop med en mycket kort och snabb punkt-tillpunktförbindelse, en s.k. korskoppling. Genom samlokalisering kan kunden minimera den fördröjning i kommunikationen som uppstår till följd av nätelement och fysiskt avstånd mellan kundens handelsdator och marknadsplatsens matchningsdator.3:

342. Låg latens är viktigt för många kunder. Därför erbjuder idag nästan alla marknadsplatser i världen möjlighet till samlokalisering. Hur attraktivt det är att samlokalisera sig med en viss marknadsplats beror främst på hur likvid den är. Detta har lett till att samlokaliseringsavgifter från kunderna har blivit

nya intäktskällor främst för de traditionella börserna.» Att vara samlokaliserad i en datorhall som inrymmer en attraktiv marknadsplats är generellt sett dyrare för en kund än att hyra plats för att placera handelsutrustningen i en ”vanlig” datorhall.2o En handlare kan välja att vara samlokaliserad med en eller flera marknadsplatser.

343. Det förekommer att marknadsplatserna, istället för att äga och driva sin egen datorhall och hyra ut plats till kunderna i denna hall, själva hyr plats i datorhallar av leverantörer som är specialiserade på att tillhandahålla datorhallstjänster. Verizon är ett exempel på en världsledande leverantör inom detta område. Datorhallsleverantörerna tillhandahåller, förutom fysisk datorhallskapacitet inklusive specialdesignade utrymmen för uppställning och förvaring av datorutrustning, ström, kylning och säkerhet, ofta kommunikationslösningar och anslutningstjänster inom och till datorhallen.

344. Samlokalisering har efter MiFID kommit att bli en naturlig del av marknadsplatsernas erbjudande. De marknadsplatser som själva disponerar över den datorhall där matchningsdatorn är placerad kan sälja samlokaliseringstjänster direkt till sina kunder. De marknadsplatser som hyr plats för sin matchningsdator i en fristående datorhall, som drivs av en tredje part, låter istället kunden hyra plats av datorhallsleverantören.>" Ett exempel på det senare är Bats Chi-X (per idag). Nasdaq OMX hyrde plats för sin matchningsdator av Verizon i datorhallen i Lunda. I det av Nasdaq OMX hyrda utrymmet erbjöd Nasdaq OMX sina kunder samlokaliseringstjänster.>”

345. Det är numera vanligt att flera marknadsplatser och handlande kunder samlas i en och samma datorhall. I exempelvis datorhallen LD4 i Slough (England), som drivs av en tredje part, Equinix, har ett antal marknadsplatser och handlande kunder placerat sig. Där finns bland många andra Bats Chi-X. Nasdaq OMX placerade sin räntederivatmarknad NLX i samma datorhall under våren 2013. Sedan december 2012 inrymmer datorhallen i Slough

även TOM MTF; en marknadsplats som delvis ägs av Nasdaq OMX2s och

franska aktier. Även Aquis, som erbjuder handel med en stor mängd europeiska aktier, har placerat sig i datorhallen i Slough.2s Marknadsplatserna Quote MTF och BN har placerat sig i en annan datorhall i London som

lokaliserade.

346. Det är inte heller ovanligt att marknadsplatser som driver sin egen datorhall upplåter plats i denna till andra marknadsplatser. Exempel på detta är NYSE Euronext respektive London Stock Exchange Group (där bl.a. den brittiska MTF:en Turquoise ingår).22 De har samlat ett antal marknadsplatser i sina respektive datorhallar i London, både sådana marknadsplatser som ingår i deras egen företagsgrupp och marknadsplatser som ägs av andra företag, samt kunder. Exempelvis är Oslo Börs matchningsdator sedan början av år

2010 samlokaliserad med London Stock Exchange Group.25o

347.1 datorhallar som inrymmer flera marknadsplatser är det allmänt vedertaget att de handlande kunderna kan beställa och tillåts ansluta sig med korskopplingar till alla marknadsplatser som finns i datorhallen.25

> nn och Bilaga 37 s. 22 (skrivelse

8.2.5 Smart Order Routing 348. I och med att samma aktie kan handlas på flera olika marknadsplatser, behöver kunderna välja vilken av dessa marknadsplatser en viss order ska skickas till. Det har nödvändiggjort utvecklingen av system som kunderna använder sig av för att samla information från alla marknadsplatser som de är anslutna till och för att avgöra vilken marknadsplats som en viss order ska utföras på. Kundernas handelsdatorer väljer automatiskt var den för tillfället mest förmånliga affären kan genomföras. Denna funktion kallas allmänt för Smart Order Routing. De flesta kunder använder sig av en Smart Order Router (SOR) i sin värdepappershandel och en stor del av deras orderflöde går via en sådan.

349. En Smart Order Router samlar information från alla marknadsplatser som den är ansluten till och får ständigt nya uppgifter om priser och tillgängliga volymer (marknadsdata). Smart Order Routern väger samman de olika orderböckerna på konkurrerande marknadsplatser och ger handlaren en helhetsuppfattning av marknaden. Med hjälp av förprogrammerade instruktioner (algoritmer) bestämmer Smart Order Routern hur, när och var en order ska genomföras. Olika parametrar som kan tillmätas vikt vid SORprogrammeringen är exempelvis aktiens pris, djupet i orderböckerna på de olika marknadsplatserna och fördröjningsfaktorn (latensen) till marknadsplatserna.» Handelsstrategierna varierar mellan handlare och de kan därför tillmäta olika parametrar olika stor betydelse.>

350. Det finns handlare som har mer än en Smart Order Router, t.ex. utpräglade högfrekvenshandlare och ibland även större, internationella mäklare. Det går inte att dela upp en och samma order mellan olika Smart Order Routers. Om en handlare exempelvis har en Smart Order Router i Stockholm och en i London skickas därför en specifik order antingen till handlarens Smart Order Router i Stockholm eller till handlarens Smart Order Router i London.

351. I slutet av år 2010 var det få nordiska mäklare som hade hunnit utveckla sin Smart Order Router så att den kunde kompensera för att de hade olika fysiska avstånd, och därmed varierande latenstider, till de olika marknadsplatser som de var anslutna till. För att ordrarna skulle nå de olika marknadsplatserna

samtidigt behövde de skicka ut ordrar till den närmaste marknadsplatsen med en viss fördröjning. Det var en komplex situation för mäklarna att hantera. Om mäklaren behövde använda sig av fördröjningar i Smart Order Routern till den närmaste marknadsplatsen för att ordrar skulle nå olika marknadsplatser samtidigt, minskade även chansen att volymen fanns kvar på den marknadsplats som fanns närmast Smart Order Routern när ordern nådde fram.

83 — Olika typer av handel och betydelsen av låg latens>7 8.3.1 Inledning 352. Generellt kan den handel som bedrivs på en marknadsplats delas upp i handel för annans räkning och handel för egen räkning. På en marknadsplats behövs det både mäklare och specialiserade egenhandlare. Det finns också många handlare som handlar både för annans och för egen räkning. Alla dessa olika typer av handlare behöver finnas representerade på en marknadsplats.”

353. Det är en generell trend i Europa att egenhandel, som bl.a. utförs av högfrekvenshandlare, har fått en ökad betydelse för marknadsplatserna. Samma utveckling har skett på Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser, där andelen egenhandel har ökat. |

354. Figuren nedan illustrerar utvecklingen av egenhandeln jämfört med handeln för annans räkning på Nasdaq OMX Helsingfors-, Köpenhamns- och Stockholmsbörser åren 2009 till 2013.360

355. Egenhandlarna är i stor utsträckning icke-nordiska aktörer. Burgundys ägare och de andra svenska, danska och finska medlemmarna stod endast för cirka Bj procent av egenhandeln på Stockholmsbörsen, [ll] procent på Köpenhamnsbörsen och procent på Helsingforsbörsen.>

356. Burgundys ägare och de andra svenska, danska och finska medlemmarna stod däremot för mer än procent av den totala handeln för annans räkning på Nasdaq OMX Stockholms- och Köpenhamnsbörser och för mer än [Bj procent på Helsingforsbörsen.2 De som handlar för annans räkning behöver följa den s.k. principen om bästa orderutförande (se vidare avsnitt 8.3.3, s. 118 ff).

357. Typiskt sett är olika handlare i olika grad känsliga för om det uppstår fördröjning i kommunikationen med marknadsplatsen. Handlarens latenskänslighet beror på dess handelsstrategi. En handlare kan dessutom ha olika handelsstrategier med olika grad av latenskänslighet.

358. De aktörer som handlar för egen räkning använder eget kapital och står därmed också risken vid kursrörelser. Att de handlar för egen räkning innebär att de, till skillnad från kunder som handlar för annans räkning, inte behöver följa principen om bästa orderutförande. Inom kategorin handel för egen räkning finns det olika typer av handelsstrategier. De inkluderar både strategier som bygger på högfrekvenshandel och egenhandel som görs med ett mer långsiktigt investeringssyfte. All egenhandel är inte latenskänslig, men många handelsstrategier inom denna kategori är extremt latenskänsliga.?&

359. För handlare som handlar både för annans och egen räkning, t.ex. större banker, kan vissa delar av handeln vara mycket latenskänslig.3s:

360. 1 det följande beskrivs högfrekvenshandel, som är vanligast förekommande inom egenhandeln, respektive handel för egen räkning mer utförligt.

8.3.2 Högfrekvenshandel 8.3.2.1 Allmänt 361. Högfrekvenshandel (på engelska High Frequency Trading, vilket gett upphov till förkortningen HFT) är vanligast inom egenhandeln men kan också förekomma som en del av handeln för kunds räkning. Högfrekvenshandeln utgör en betydande del av handeln på olika marknadsplatser. För all högfrekvenshandel är hastigheten och låg latens nyckeln till framgång.

362. Det finns ingen allmängiltig definition av högfrekvenshandel, men flera myndigheter har definierat högfrekvenshandel i olika sammanhang. Nedan ges ett par exempel.3s8

363. Finansinspektionen har definierat högfrekvenshandel på följande sätt:

högfrekvenshandlare enligt följande: 270

365, Högfrekvenshandel innebär således att mindre aktieaffärer genomförs i extremt hög hastighet. Handelsstrategierna bygger på möjligheten att kunna gå in i, och avveckla positioner på en mycket kort tid. Högfrekvenshandlare fokuserar typiskt sett på likvida aktier och har oftast inte för avsikt att behålla några positioner vid handelsdagens slut. En förutsättning för högfrekvenshandlarnas verksamhet är att det på marknadsplatsen också finns de som utifrån fundamentala värderingar handlar med aktier.

366. Högfrekvenshandel är ett ganska nytt fenomen. Många strategier som tillämpas av högfrekvenshandlare är dock traditionella strategier som tidigare bedrevs genom mänsklig inverkan (till och med på den tiden när handeln skedde på börsgolvet). Genom automatisering/datorisering har de blivit både snabbare och billigare att bedriva.

367. Högfrekvenshandel utförs ofta av specialiserade aktörer eller av större internationella banker. Det finns mycket få sådana aktörer från Norden. De har företrädesvis sin hemvist i England, Holland och USA. Exempel på specialiserade högfrekvenshandlare är utländska aktörer som t.ex. IMC, Virtu, Spire, Optiver och Getco (från juli 2013 KCG). Av] renodlade högfrekvenshandlare som Nasdaq OMX identifierat på Stockholmsbörsen hade ll

stycken hemvist i Norden: lj

Bg Därutöver fanns det ll nordiska banker som bedrev handel där någon form av högfrekvenshandel ingick som en del.2? De nordiska bankerna

FN skilde sig därmed från de internationella aktörerna.

368. Konkurrensen mellan aktörerna som bedriver högfrekvenshandel är hård. Aktieaffärerna behöver genomföras inom loppet av några mikrosekunder från det att en order genererats. Det ställer krav på avancerad teknik. Att kapa de sista mikrosekunderna av latens är viktigt och medför mycket höga kostnader. Vissa specialiserade aktörer byter ut hela sin utrustning under en period på 12-14 månader för att vara säkra på att ha den bästa utrustningen.>? Latensens centrala betydelse för dessa aktörer understryks av den stora investeringsvilja i minskad latens som finns bland handlande kunder.>s

369. Högfrekvenshandlare har inte några fasta intäkter utan tjänar pengar på lönsamma transaktioner. Högfrekvenshandlare tjänar lite per genomförd affär men genomför i gengäld extremt många affärer. Deras handelsvolym är mycket stor i förhållande till det egna kapitalet. De har höga fasta och löpande kostnader, för bl.a. personal, konnektivitet och avancerad teknik. Detta innebär att högfrekvenshandlare som handlar med egna medel normalt undviker att ta risk, dvs. är riskaverta.

370. Att komma nära marknadsplatsens matchningsmotor är en viktig beslutsparameter när de som bedriver högfrekvenshandel avgör var de ska placera sin handelsutrustning.7 Placering av handelsutrustning en kilometer i rätt eller fel riktning kan utgöra skillnaden mellan en bra och en dålig affär.>? För att minimera latensen och därmed risken samlokaliserar högfrekvenshandlare nästan alltid handelsutrustning med de marknadsplatser som de handlar på.” Detta minskar handlarens kommunikationstid med marknadsplatsen och säkerställer en snabb latenstid relativt andra handlare. I de resterande kapitlen av detta avsnitt 8.3.2 beskrivs på vilket sätt latens har betydelse för en högfrekvenshandlare och exempel på olika handelsstrategier där latensen har betydelse.

8.3.2.2 Betydelsen för handlaren av uppdaterad information”? 371. För vissa typer av egenhandel såsom market making- och arbitragestrategier är latensen i kommunikationen med marknadsplatsen avgörande för om strategin blir lönsam. I det följande förklaras på vilket sätt låg latens har betydelse för vissa handelstyper.

Position Paper”) och Illis

sakkunnig, 2014-04-16), |slslNNA och

372. Högfrekvenshandlare, precis som övriga professionella handlare, handlar utifrån en handelsstrategi. Gemensamt för de flesta handelsstrategier är att de syftar till att på ett eller annat sätt försöka förutsäga prisförändringar eller utnyttja prisskillnader och på så sätt möjliggöra lönsamma investeringar.

373. Handlaren skickar köp- och säljordrar som baseras på insamlad och behandlad information (data) utifrån den handelsstrategi som handlaren valt. För att få en så effektiv handelsstrategi som möjligt skräddarsyr högfrekvenshandlare sina strategier utifrån vilken information som finns tillgänglig. Högfrekvenshandlare utgår från en mängd information och väljer att lägga ordrar utifrån den information som ger den mest lönsamma strategin.

374. För att en strategi ska vara lyckosam och ge bästa möjliga avkastning över tid krävs att handlaren utgår från uppdaterad och aktuell information, dvs. utifrån aktuell information om marknaden (marknadsdata) som samlas in från de marknadsplatser handlaren är ansluten till.

375. Högfrekvenshandlare utgår uteslutande från kvantitativ information om aktuella marknadsförhållanden.:! I regel utgörs informationen av marknadsdata från olika marknadsplatser (t.ex. hur orderboken ser ut på en viss marknadsplats). I viss mån kan även annan information vara relevant, såsom makroekonomisk data och information om enskilda företag. I och med att aktuella marknadsförhållanden kan förändra sig snabbt blir också den information som högfrekvenshandlarnas strategier utgår från snabbt inaktuell.

376. Hur lång tid det tar för information att bli inaktuell beror på vilken typ av information det är fråga om och val av strategityp. För en framgångsrik handel måste handlaren kunna genomföra en affär innan den information som handlaren utgår från i orderläggningen blir inaktuell. Handlarens absoluta (sammanlagda) latenstid, dvs. tiden det tar att få och behandla information, skicka iväg och få bekräftelse på en order, får inte överstiga den tid det tar för den relevanta underliggande informationen att bli inaktuell.

377. Om en handlares absoluta latenstid skulle överstiga den tid som relevant information är aktuell innebär det att handlarens beslut och följande orderläggning kommer att baseras på gammal och inaktuell information. Det innebär att handlarens order baseras på en annan marknadssituation (t.ex. prisbild) än den som faktiskt råder då ordern når marknaden. Om latenstiden är högre än den tid det tar för priset att förändra sig till en ny nivå, kommer de prisförändringar som handelsstrategin syftar till att förutsäga redan ha

inträffat. Om detta inträffar systematiskt ökar risken att investeraren missar de lönsamma investeringstillfällena vilket gör handelsstrategin mindre lönsam.

378. Eftersom uppdaterad information är en viktig parameter för handlarna, strävar marknadsplatserna efter att minska latensen i sina matchningsmotorer. Marknadsplatser brukar även använda snabbhet i sitt handelssystem i sin marknadsföring.22 Nasdaq OMX har uppgett i en skrivelse till Konkurrensverket att snabbhet i handelssystemet, vilket påverkar den absoluta latensens storlek, är en viktig faktor för en marknadsplats likviditet.»

379. Handlarens absoluta latens i kommunikationen med en marknadsplats (round-trip latency) avgör således vilken typ av information som det är lönsamt för en handlare att utgå från i utformandet av en handelsstrategi.>" Ju lägre latensen är, desto fler lönsamma strategier finns tillgängliga.

8.3.2.3 Betydelsen för handlaren av relativ snabbhet 380. Om två ordrar har samma pris prioriteras i regel den order som först lades i orderboken. Den order som kommer in först till en marknadsplats är i regel också den order som får högst prioritet i orderboken (se stycke 268). Market makers (likt alla andra handlare) vill komma så långt upp i orderboken som möjligt för att öka sannolikheten att få ordrarna utförda.

381. En handlare vill ha en så snabb kommunikation med marknadsplatsen som möjligt för att undvika att andra handlare hinner före till marknadsplatsen och kan ta de lönsamma affärerna. Det är normalt en företagshemlighet var andra högfrekvenshandlare har placerat handelsutrustning och vilken konnektivitetslösning de använder sig av. Det innebär risker som

225 Se t.ex. JANA Det är exempelvis

högfrekvenshandlare strävar efter att undvika. Det enda sättet för en handlare att vara säker på sin relativa latensposition är att samlokalisera handelsutrustning med marknadsplatsen i fråga. Många högfrekvenshandlare handlar därför endast på marknadsplatser som de är samlokaliserade med. På så sätt minimeras risken.

8.3.2.4 Market making 382. Det finns några typiska klasser av handelsstrategier som är starkt förknippade med högfrekvenshandel. En sådan strategi är s.k. passiv market making ("market making”), som beskrivs närmare i det följande. Därutöver finns det även andra handelsstrategier som också bygger på låg latens och som bedrivs som egenhandel, t ex arbitragehandel.:7 Detta beskrivs översiktligt i nästa kapitel.

383. Market making-strategier är typiska passiva handelsstrategier.2 Market makers ställer limitordrar där de erbjuder sig att kontinuerligt köpa och sälja en viss volym aktier till vissa priser. De säkerställer därmed att det alltid finns ett köp- och ett säljpris på aktierna. Härigenom fylls orderboken på med passiva ordrar som andra aktörer kan handla mot. Market makern tillför således likviditet i marknadsplatsens orderböcker (passiv likviditet). Den som med en aggressiv order handlar mot en passiv order sägs ”ta likviditet”, eftersom en passiv order då tas bort från orderboken i och med matchningen.:2

384. Market makers tjänar pengar på spreaden2” mellan de olika priser som de köper och säljer aktien för. Om spreaden är bred tjänar market makern mer per såld eller köpt aktie. Samtidigt tjänar den som tar likviditet från

"nn

marknaden (lägger aggressiva ordrar) mindre per såld eller köpt aktie i och med att de får ett sämre pris vid en bred spread.

385. Om flera specialiserade market makers konkurrerar med varandra om att erbjuda de bästa priserna reduceras differensen mellan bästa köp- och säljpris. Handeln med likvida aktier såsom indexaktier kännetecknas därför av smalare spreadar i kombination med ett större orderdjup jämfört med handeln i illikvida aktier (t ex ”small cap”-aktier). För den som handlar mot market makern och lägger aggressiva ordrar kan spreaden ses som en slags riskkompensation till market makern. En effektiv market making, som säkerställer att det kontinuerligt finns priser i aktierna som säljs på en marknadsplats och att spreaden är liten, kommer andra kunder tillgodo i form av lägre transaktionskostnader.>!

386. En market maker som lagt in passiva ordrar i orderboken, och erbjuder sig att köpa och sälja aktier till ett visst pris, behöver ständigt anpassa sig till nya marknadsförhållanden. Varje gång en market maker ställer ett pris i en aktie löper den en risk att marknaden förändrar sig på ett sådant sätt att market makerns pris blir inaktuellt, med andra ord att ny mer aktuell information signalerar ett annat pris än tidigare (nu inaktuell) information. Om marknadsförhållandena ändrar sig kan market makern behöva ändra det erbjudna priset, genom att återkalla (makulera) redan lagda ordrar och ersätta dem med nya ordrar till andra köp- och säljkurser.? Antalet lagda och återkallade ordrar blir mycket stort i och med att den (kvantitativa) information som market makern utgår från i regel har en mycket kort livslängd. Priserna i orderböckerna kan uppdateras miljontals gånger per dag. De för market maker-strategierna relevanta marknadsförhållandena förändras med andra ord mycket snabbt.

387. Om market makern inte kan reagera tillräckligt snabbt på nya marknadsförhållanden, givet den strategi som market makern tillämpar, kommer de priser som market makern ställt ut inte att reflektera de aktuella marknadsförhållandena. Market makern riskerar att ha satt priset på sina ordrar på en felaktig nivå. Felprissättningar påverkar lönsamheten negativt för market makern.

388. Eftersom en market maker med en alltför hög absolut latens till en viss marknadsplats inte kan ta hänsyn till viss prispåverkande information

behöver market makern använda en strategi som endast delvis utgår från all den relevanta prispåverkande informationen. Det innebär att market makern kommer att bredda spreaden och/eller inte vågar kvotera lika stora volymer till bästa pris. Omvänt leder låg latens till smalare spreadar och större postade volymer i orderboken, dvs. till ökad likviditet på marknadsplatsen.

389. Även market makerns relativa latenstid till en marknadsplats, dvs. hur snabb kommunikation market makern har med en marknadsplats jämfört med konkurrerande market makers och andra högfrekvenshandlare, är viktig för market makern. Market makers konkurrerar med varandra om att ge det bästa priset. Om någon annan är snabbare riskerar market makern att gå miste om lönsamma affärer.

390. Svaren på Konkurrensverkets enkät till Nasdaq OMX medlemmar 2012 visar att latenstiden till marknadsplatsen påverkar både var market makern väljer att placera sin handelsutrustning?” och att den har mycket stor betydelse för var en affär genomförs i det enskilda fallet.»

391. För market makers är det sammanfattningsvis viktigt med både en låg absolut latens till marknadsplatsen och en fördelaktig relativ latensposition jämfört med andra handlare. Av detta följer att om market making på en MTF bedrivs på distans, dvs. utan att market makern är samlokaliserad med MTF:en, påverkas kvaliteten och intensiteten i den market making som kan utföras på MTE:en.39s

392. Även avståndet mellan MTE:en och den primära marknadsplatsen har betydelse för market makern. Prisformeringen på aktier sker i huvudsak på den marknadsplats där den största likviditeten finns (primärmarknaden). Nästan undantagslöst har de marknadsplatser som hade monopol före implementeringen av MiFID förblivit primärmarknader där prisformeringen sker. Detta innebär att en market maker som vill ställa priser på en liten MTF baserar priserna på information från primärmarknaden. Om det kommer ny information från den primära marknadsplatsen måste market makern snabbt uppdatera sina priser på MTF:en. Vid avstånd mellan den primära

marknadsplatsen och MTF:en kommer market makern endast att kunna ta hänsyn till en del av den relevanta informationen när market makern ställer priserna på MTF:en. Om market makern inte kan reagera tillräckligt snabbt på förändrade marknadsförhållanden i sin prissättning på MTF:en leder det till att market makern minskar den tillgängliga volymen på köp- och sälj sidan på MTF:en, samt ökar skillnaden mellan köp- och säljkurs på MTF:en (sämre priser/bredare spread). 1 förlängningen kan därför ett kortare avstånd till primärmarknaden göra det mer attraktivt för handlaren att handla på MTF:en.>7

393. En market maker-genererad order som leder till avslut på MTF:en innebär en risk för market makern som denne snabbt måste reducera, s.k. hedging. Genom att hedga de ordrar som gått till avslut kan market makern reducera risken kopplad till kursrörelser. I och med att en market maker endast får en mycket liten förtjänst per affär får även små kursrörelser stor betydelse för market makerns vinst. Hedging kan göras på samma eller en annan marknadsplats. Riskreduktion till följd av avslut på MTF:en förutsätter god tillgång till likviditet vilket medför ett behov av en snabb anslutning till först och främst primärmarknaden.

394. När det gäller högfrekvenshandel som utförs på en MTF innebär det sammanfattningsvis stora fördelar ur risk- och latenshänseende för högfrekvenshandlaren om både MTF:ens och den primära marknadsplatsens matchningsdatorer är placerade i samma datorhall som handlarens handelsutrustning.?”

395. Som framgått drivs market makers, liksom andra handlare som handlar för egen räkning, av sina egna överväganden och vinstintressen. Eftersom market makers oftast vill vara samlokaliserade med de marknadsplatser de väljer att handla på, brukar ett beslut för en market maker att ansluta sig till en viss marknadsplats innebära avsevärda investeringar. Frågan om det är lönsamt att samlokalisera med en viss marknadsplats påverkas av hur stor handeln är

på marknadsplatsen.” Market makers behöver kunna handla relativt mycket på en marknadsplats för att en anslutning ska bli lönsam.

397. Behovet av låg latens finns inte endast hos renodlade högfrekvenshandlare. Värdepappersinstitut (exempelvis en bank) som emitterar strukturerade produkter (t.ex. börshandlade fonder, ETF:er eller warranter) ställer priser i dessa produkter som baseras på priser i underliggande värdepapper som t.ex. aktier. När värdet på den/de underliggande tillgångarna ändras måste värdepappersinstitutet snabbt ändra priserna på den strukturerade produkten. Det kan exempelvis uppstå kursrörelser i aktier som ingår i strukturerade produkter som en bank ger ut vilket medför att banken snabbt behöver omkvotera priset för den strukturerade produkten.» För sådana aktörer kan låg latens och samlokalisering vara viktigt på liknande sätt som för specialiserade högfrekvenshandlare.:: Exempel på sådana handlare är vissa nordiska banker och internationella investmentbanker.«

398. Dessa aktörer kan också handla i egen bok, dvs. köpa och sälja aktier för den egna firmans räkning och behålla hela förtjänsten eller stå för förlusten sj älva. Även sådan handel kan vara latenskänslig.'”

8.3.3 — Handel för annans räkning (kundhandel) 399. Investerare som vill köpa och sälja aktier och som inte själva är medlemmar på en marknadsplats behöver utföra handeln genom en av marknadsplatsens medlemmar. Detta gäller oavsett om investeraren är en privatperson eller t.ex. en stor pensionsfond. Handeln utförs genom att kunden kontaktar en medlem som i sin tur vidarebefordrar ordern till en marknadsplats och utför (exekverar) ordern på marknadsplatsen.

400. De handelsmedlemmar som handlar för kunds räkning kallas för mäklare. Exempel på mäklare är t.ex. SEB, SHB, Swedbank och Nordea. Mäklaren tar normalt ut en avgift, courtage, från den underliggande kunden för affärer som genomförs för dennes räkning.

401. Mäklaren/medlemmen är formellt part i aktieaffären men agerar i praktiken som förmedlare av köp- och säljintressen på marknadsplatsen. Det är mäklare som står för merparten av den genuina efterfrågan på en marknadsplats, eftersom de i stor utsträckning handlar på uppdrag av kunder som efterfrågar placeringar av sitt kapital.»

402. Mäklare har väldigt olika behov av låg latens i sin handel. Vissa har strategier liknande högfrekvenshandel med hög latenskänslighet medan andra, typiskt sett retail-mäklare:s som t.ex. NN inte fäster någon större vikt vid latens.:s

403. MiFID innehåller bestämmelser som medför att mäklare måste uppnå bästa möjliga resultat när de utför kundens order. I Sverige har dessa bestämmelser införts i 8 kap. 28 8 lagen om värdepappersmarknaden. Där

stadgas att, om kunden inte har gett specifika instruktioner, ska mäklaren uppnå bästa möjliga resultat för kunden med avseende på

404, Vidare måste en mäklare enligt 8 kap. 29 8 lagen om värdepappersmarknaden ställa upp system och riktlinjer för hur mäklaren ska uppnå bästa möjliga resultat när de utför en kunds order (riktlinjer för bästa orderutförande, på engelska best execution policy). Riktlinjerna ska uppdateras regelbundet och mäklarna måste informera kunderna om varje väsentlig förändring. I riktlinjerna ska mäklaren bla. uppge på vilka marknadsplatser som mäklaren utför sina kundordrar och de faktorer som påverkar valet av marknadsplats. Riktlinjerna ska omfatta de marknadsplatser som gör det möjligt för mäklaren att stadigvarande uppnå bästa möjliga resultat när en kundorder utförs.

405. När det gäller professionella kunder kan den legala skyldigheten för mäklare att följa principen om bästa orderutförande avtalas bort. I praktiken är det dock osannolikt att en professionell kund skulle acceptera att mäklaren strävade efter något annat än att utföra ordrar på bästa sätt.

406. Om en kund begär det, ska en mäklare enligt 8 kap. 32 8 lagen om värdepappersmarknaden kunna visa att den har utfört kundens order i enlighet med mäklarens riktlinjer för bästa orderutförande. Stora och professionella kunder utvärderar noga hur bra avslut en mäklare gör, ibland till och med i realtid.» Ett dåligt ordergenomförande för kunders räkning får negativa följder för kundernas vilja att placera ordrar hos den aktuella mäklaren. Kunderna utvärderar hur många ordrar som leder till avslut. Om en mäklare har dålig timing i sin exekvering och få ordrar som leder till avslut blir resultatet av exekveringen dåligt. I sämsta fall kan det resultera i att mäklaren blir ersättningsskyldig för mellanskillnaden mellan det faktiska priset och bästa priset på marknaden.” Det innebär att även om t.ex. ett antal banker med stora kundorderflöden äger en illikvid marknadsplats, har de begränsad

möjlighet att gynna denna marknadsplats genom att placera kundordrar på den marknadsplatsen.”

407. De olika parametrarna beaktas av mäklarens Smart Order Router som utifrån förprogrammerade algoritmer skickar ordrar till olika marknadsplatser." Priset för aktuell aktie är den viktigaste parametern för vart en order skickas. Oftast är dock priset på de olika marknadsplatserna detsamma eftersom tillfälliga prisskillnader snabbt jämnas ut genom marknadsaktörer som upptäcker prisskillnaden och gör en riskfri vinst (arbitragevinst).”” Istället är det oftast andra faktorer som avgör till vilken marknadsplats en köp- eller säljorder skickas. Det övergripande målet är att få ett avslut till så bra pris som möjligt och att kunna genomföra hela ordern. Orderdjupet är typiskt sett en av de viktigaste faktorerna. Den historiska likviditeten på olika marknadsplatser är därför av stor betydelse vid fördelning av ordrar.«? Latensen till de olika marknadsplatserna påverkar också vart en kundorder skickas.” Sannolikheten för att orderboken inte har hunnit förändras när ordern når marknadsplatsen är större om det är låg latens i kommunikationen med marknadsplatsen. Det är därför mer attraktivt att utföra en affär på en marknadsplats dit latenstiden är låg, i jämförelse med att utföra affären på en marknadsplats dit latenstiden är längre. Den marknadsplats som står längre

medlemmar 2012, Bilaga CNN

84 = Likviditeten på marknadsplatser ökar med samlokaliserade högfrekvenshandlare 408. Som förklarats i avsnitt 3.3.2 (s. 107 ff) ovan föredrar högfrekvenshandlare att handla på marknadsplatser som de är samlokaliserade med. Därför främjas likviditeten på en marknadsplats om den har samlokaliserade market makers. Detta är att föredra framför att ha market makers som är anslutna på distans från en anläggning några kilometer från marknadsplatsen. Som angetts ovan finns det numera inte någon marknadsplats i Europa med en noterbar marknadsandel som inte har samlokaliserade medlemmar (se stycke 279).

409. När exempelvis Australian Securities Exchange började erbjuda market makers att samlokalisera sin handelsutrustning med marknadsplatsen, istället för att ha utrustning placerad i en datorhall cirka 5 kilometer från marknadsplatsen, resulterade det i en mer effektiv market making med smalare spreadar och större volymer. Ett annat exempel är att Deutsche Börse år 2010 hade sina samlokaliseringskunder några kilometer från den datorhall där matchningsdatorn stod. Eftersom Deutsche Börse ansåg att det skulle gynna handeln på deras marknadsplats om kunderna fick lägre latens i kommunikationen med matchningsdatorn beslöt de att placera sin matchningsdator i samma datorhall som kunderna.«e Även Nasdaq OMX har i en intern presentation noterat att kvaliteten på market making på Burgundy hade förbättrats om Burgundy hade haft samlokaliserade kunder."

410. Som angetts ovan har även avståndet mellan MTF:en och den primära marknadsplatsen betydelse för market makern eftersom en market maker som vill ställa priser på en liten MTF måste göra det baserat på information från primärmarknaden. I förlängningen kan därför ett kortare avstånd mellan primärmarknaden och en liten MTF öka likviditeten på MTF:en (se stycke 392).

411. Av CESR:s marknadsstudie från år 2010 framgår det entydigt att likviditeten och effektiviteten på en marknadsplats ökar om marknadsplatsen har samlokaliserade högfrekvenshandlare.«

8.5 Den stora betydelsen av likviditet 412. För samtliga typer av handlare är marknadsplatsens likviditet en viktig faktor för om man väljer att ansluta sig till den. Detta visas av svaren på Konkurrensverkets enkät till Nasdaq OMX medlemmar 2012, där nästan alla respondenter tillmätte likviditet stor betydelse vid beslutet om man ska ansluta sig till en viss marknadsplats.2!

413. De som handlar vill ha god likviditet i marknadsplatsernas orderböcker för att säkerställa att avslut kan ske till önskade volymer utan stor fördröjning och med rätt pris. Ju fler som är anslutna till och handlar på en viss marknadsplats, desto mer ökar sannolikheten att kunden kan genomföra en viss order, och till ett bra pris. För att undvika marknadspåverkan krävs ett orderdjup/ likviditet. En investerare vill så långt möjligt undvika att exekvera köp- och säljordrar i marknadsplatsens orderbok om det innebär en påverkan på aktiens pris. Likviditeten, dvs. hur omfattande, effektiv eller tillgänglig handeln i en enskild aktie är på en marknadsplats, har därför avgörande betydelse för om ordrar skickas till marknadsplatsen.

414. Svaren på Konkurrensverkets medlemsenkät 2012 bekräftar att för mäklare som är anslutna till flera marknadsplatser är likviditeten i en aktie (bl.a. orderbokens djup) och sannolikhet för avslut mycket viktiga parametrar vid valet av vilken marknadsplats ordern ska utföras på.

415. Som angetts ovan utvärderar stora och professionella kunder noga hur bra avslut en mäklare gör (se stycke 406). Likviditeten på en marknadsplats har stor betydelse för kvaliteten i exekveringen och därmed på mäklarnas val av var de väljer att exekvera ordrar.

416. Som exempel på nackdelarna med att handla på en illikvid marknadsplats kan nämnas att handlare på en svensk bank vid en kundträff i maj 2010 uppgav för Nasdaq OMX att det var problem när ordrar routades till Burgundy eftersom de oftast inte lyckades utföra hela ordern på Burgundy. När volymerna på Burgundy inte räckte till, skickades resterande volymer av

bankens kundorder vidare till Nasdaq OMX. Den resterande volymen kom ”sist i kön” i orderboken på Nasdaq OMX och bankens kund fick därmed till slut en högre kostnad.2

417. Nasdaq OMX har i en intern presentation från slutet av år 2010: jämfört kostnaden för en affär på Chi-X och Nasdaq OMX med hänsyn taget till både explicita och implicita kostnader. Som framgår var den explicita kostnaden (handelsavgifter) lägre vid handel på Chi-X i London än på Nasdaq OMX i Stockholm. Den implicita kostnaden, till följd av sämre likviditet och därmed sämre aktiekurser, var dock betydligt större vid handel på Chi-X än på Nasdaq OMX. Spreaden är en stor del av den implicita kostnaden, särskilt på en illikvid marknadsplats. Ju större order, desto större betydelse fick de

implicita kostnaderna.

418. Nätverkseffekter gör att handeln i en aktie sker där den förväntas vara stor, och den förväntas vara stor där den historiskt sett har varit stor. Det krävs mycket för att bryta existerande handelsmönster. För mäklare är det inte i linje med principerna om bästa orderutförande och kundernas krav på en god exekvering att placera kundordrar på en ”tom marknadsplats”.

419. Likviditet är inte något som kommer automatiskt. När en ny MTF startar krävs det handlande kunder som skapar likviditet genom att riskera eget kapital och som lägger ordrar med minst lika bra priser som på konkurrerande marknadsplatser. Det kräver medverkan från aktörer vars handelsstrategier tillför likviditet, såsom market making.” Ju fler market makers som är verksamma på marknadsplatsen, desto bättre.2s Som beskrivs ovan ökar samlokaliserade market makers kvaliteten på likviditetstillförseln (se avsnitt 8.4, s. 121 f).

420. Nasdaq OMX har uppgett att den grundläggande ”hygienlikviditeten”, dvs. hur många och hur välfungerande market makers marknadsplatsen har, är en av tre faktorer som påverkar likviditeten på en marknadsplats (något förenklat).27 Det kan framhållas att Nasdaq OMX startade upp en ny MTF avsedd för paneuropeisk handel i London, Neuro, som lades ner eftersom

Nasdaq OMX enligt egen uppgå Ill

421. Att ha medverkan av market makers är nödvändigt för en ny MTF, men det är inte tillräckligt. En viktig faktor som påverkar likviditen är medlemmarnas antal och marknadstäckning.2? Egenhandlare med arbitragestrategier behövs t.ex. för att minimera prisskillnader mellan olika marknadsplatser. Vidare behövs det mäklare som exekverar ordrar utifrån en genuin efterfrågan från underliggande investerare. God likviditet skapas alltså av en blandning av aktörer såsom market makers, andra egenhandlare och mäklare/investerare.«!

422. I allmänhet är det så att likviditet föder likviditet. En marknadsplats med god likviditet tenderar att hamna i en god spiral och attrahera mer handel medan en marknadsplats med dålig likviditet kan hamna i en motsvarande negativ spiral.s2 Om en marknadsplats uppnår en viss andel av handeln, kommer fler att anse att det är nödvändigt att vara ansluten till den för att få tillgång till all tillgänglig likviditet. Den kritiska gränsen anses gå vid en marknadsandel om cirka 5—10 procent.

423. För att locka till sig handel i konkurrens med de etablerade börserna, där den mesta av likviditeten finns samlad, erbjöd de nystartade MTF:erna i regel låga

priser för handel, gratis marknadsdata och interoperabilitet för clearing.e: Exempelvis hade Bats, Turquoise, Chi-X och Burgundy samtliga negativa avgifter för den passiva ordern i en exekverad transaktion.=; Primärmarknader har däremot kunnat ta betalt för passiva ordrar eftersom market makers vill vara aktiva på marknadsplatser med god likviditet. Nasdaq OMX och andra primärmarknader har således tagit betalt för både den passiva och aggressiva sidan, om än olika mycket.ss Primärmarknader har också lättare att ta betalt för marknadsdata.

424. Avgifter för handel och marknadsdata har således i regel varit lägre på de nya MTF:erna. Det finns dock implicita transaktionskostnader vid handel på MTF:er som till stor del beror på hur mycket likviditet det finns i orderböckerna. Om en order skickas till en MTF som erbjuder det bästa priset på aktien, är det inte säkert att de volymer som erbjuds till det bästa priset räcker till att utföra hela ordern. Då måste resterande del av ordern antingen utföras till ett sämre pris på MTF:en — vilket för en mäklare är svårt att förena med kraven på bästa orderutförande — eller skickas vidare till en annan marknadsplats där det finns mer volym. En sådan order tar tid att genomföra och innebär en risk för att priset på aktien hinner ändra sig.

425. Trots en aggressiv prispolitik vad gäller avgifter för handel, har de nya MTF:erna därför haft svårt att erbjuda totala låga kostnader för handel. De har i regel måttliga marknadsandelar. Efter genomförandet av MiFID är det inte något f.d. börsmonopol i Europa som har förlorat sin ledande nationella ställning, även om de i varierande utsträckning tappat volymer till MTF:er.

9.1 — Utgångspunkter för bedömningen 426. Det huvudsakliga syftet med att definiera en relevant marknad är att fastställa vilka konkurrensmässiga begränsningar de berörda företagen utsätts för. Syftet med att definiera både en produktmarknad och en geografisk marknad är att identifiera de faktiska konkurrenter till de berörda företagen som är i stånd att begränsa deras beteende och hindra dem från att agera oberoende av ett effektivt konkurrenstryck.»”

427. Den relevanta produktmarknaden omfattar de produkter som köparna anser vara utbytbara, dvs. sådana produkter som på grund av pris, funktion och egenskaper i övrigt kan tillfredsställa samma behov hos köparen. Den relevanta geografiska marknaden omfattar det område inom vilket de berörda företagen tillhandahåller de relevanta produkterna, inom vilken konkurrensvillkoren är tillräckligt likartade och som kan skiljas från angränsande geografiska områden framför allt på grund av väsentliga skillnader i konkurrensvillkoren.»

428, Utbytbarhet från efterfrågesidan utgör det mest omedelbara och effektiva konkurrenstrycket för leverantörer av en viss produkt. Ett företag eller en företagsgrupp kan inte ha väsentligt inflytande på de rådande försäljningsvillkoren om det är lätt för deras kunder att gå över till tillgängliga substitut eller till andra leverantörer.» I de situationer då utbytbarheten på utbudssidan kan jämföras med utbytbarhet på efterfrågesidan vad gäller effektivitet och omedelbarhet kan även denna beaktas när marknaderna definieras. För detta krävs att leverantörerna som svar på små och varaktiga förändringar av de relativa priserna kan ställa om till produktion av de relevanta produkterna och marknadsföra dem på kort sikt utan att väsentliga tilläggskostnader eller risker uppstår.«

429. Tjänster för handel med värdepapper innefattar att föra samman köpare och säljare av värdepapper. Köp- och säljordrar matchas till ett pris som båda

parter accepterar. Nasdaq OMX, Burgundy och andra marknadsplatser erbjuder sådana handelstjänster för bl.a. svenska, danska och finska aktier.

430. Marknadsplatser som tillhandahåller tjänster för handel tar betalt bl.a. i form av handelsavgifter för genomförda affärer.«! Handlarna köper dessa tjänster antingen för att kunna handla med värdepapper för annans räkning, eller för att handla för egen räkning.s2 I den schematiska bilden nedan visas två typer av handlare: ”mäklare” som handlar för annans räkning och ”egenhandlare” som handlar för egen räkning.:? Mäklare erbjuder i ett annat led förädlade tjänster för handel till sina kunder, i bilden ”investerare”. Mäklare har intäkter i form av courtage från sina kunder. Egenhandlare tjänar pengar på att med egna medel köpa och sälja värdepapper med vinst.z Investerare, slutligen, kan tjäna pengar på lönsamma investeringar. Bland investerarna finns även aktörer som förvaltar kapital åt andra, t.ex. fondförvaltare, och har intäkter i form av förvaltningsavgifter. Om handlaren handlar för egen räkning, sammanfaller begreppen egenhandlare och investerare.

Marknadsplatser

Mäklare Egenhandlare

431. Det är relevanta marknader där tjänster i det första ledet tillhandahålls som Nasdaq OMX agerar på och som således ska avgränsas, dvs. i det led där tjänster tillhandahålls av marknadsplatser till handlare (mäklare och egenhandlare). Efterfrågan i det senare ledet, där investerare efterfrågar tjänster från mäklare, påverkar dock bedömningen.

9.2 — Sammanfattning och disposition 432. Nasdaq OMX förfarande har påverkat Burgundys möjligheter att erbjuda tjänster för handel i svenska, danska och finska aktier, vilket är tjänster som också Nasdaq OMX erbjuder. För att avgränsa relevant marknad för dessa tjänster inom ramen för det här målet ska det undersökas om det finns produkter som är utbytbara med dessa tjänster, dvs. sådana produkter som på grund av pris, funktion och egenskaper i övrigt kan tillfredsställa samma behov hos köparen.

433. De relevanta produktmarknaderna som är aktuella i målet avgränsas till tjänster för handel i transparenta orderböcker med aktier noterade i Sverige, Danmark respektive Finland. Detta innefattar tjänster för handel med aktier i transparenta orderböcker och kringtjänster som handlarna betalar för i syfte att förbättra sin handelseffektivitet på de relevanta marknaderna såsom inkoppling, samlokalisering och marknadsdåta från marknadsplatserna.

434. Avgränsningen av de relevanta produktmarknaderna görs i tre dimensioner: (i) vilka värdepapper som tjänsterna för handel omfattar, (ii) vilka handelssätt som anses tillräckligt utbytbara för dessa värdepapper och (iii) vilka kringtjänster som erbjuds i syfte att förbättra handelseffektiviteten.

435. Inledningsvis undersöks utbytbarheten för tjänster för handel med olika värdepapper som handlas på de marknadsplatser som är aktuella i målet. Detta görs genom att först undersöka utbytbarheten mellan aktier och andra värdepapper ur ett investerarperspektiv. Sedan analyseras vad som föranleder bolag att notera sig på en viss reglerad marknad. Beslutet om var notering ska ske avgör var den initiala likviditeten i en aktie skapas. Därefter redogörs för om de förhållanden som gäller avseende utbuds- och efterfrågesubstitution föranleder att de relevanta marknaderna som är aktuella i målet ska avgränsas bredare än noteringsländerna.

436. Utbytbarheten mellan olika handelssätt, såsom skillnaden mellan handel på och utanför marknadsplatser, studeras utifrån funktionssätt, reglering samt investerarnas och handlarnas strategier.

437. Därefter sker en avgränsning av de kringtjänster som ska ingå på de relevanta marknaderna.

438. Slutligen avgränsas relevanta geografiska marknader. Den relevanta geografiska marknaden för respektive produktmarknad avgränsas till hela EU samt Island, Norge och Lichtenstein. Det görs bl.a. med hänsyn till handelsmönster, regelverk och tidszoner.

9.3 Relevanta produktmarknader 9.3.1 Utbytbarheten av tjänster för handel med olika värdepapper 439. På en reglerad marknad erbjuds tjänster för handel med olika typer av värdepapper. Exempel på sådana värdepapper är aktier, obligationer, derivat och börshandlade fonder. En första fråga i avgränsningen av relevanta produktmarknader är om tjänster för handel i aktier och andra värdepapper ingår på samma relevanta produktmarknad.

440. Till skillnad från aktier är obligationer räntebärande värdepapper, vanligtvis på flera år löpande skuldebrev som intygar att innehavaren lånat ut pengar till exempelvis en regering, en subnationell enhet eller ett större företag. Obligationer innebär en relativt låg risk med ganska låga förväntningar på avkastning jämfört med aktier. Därutöver skiljer sig aktier från obligationer när det gäller deras strukturella sammansättning: En aktie representerar en andel i ett bolag medan obligationer är skuldbrev.

441. Derivatinstrument är ett samlingsnamn på ytterligare en form av värdepapper. De vanligaste derivaten är optioner, terminer, futurer, warranter och swappar. Till skillnad från aktier som är kontanta instrument är derivat kopplade till händelser eller förutsättningar vid en viss tidsperiod i framtiden: Värdet på ett derivatinstrument är kopplat till värdet på en underliggande tillgång som kan vara aktier, valutor, räntor eller råvaror.

442. Börshandlade fonder eller ETF:er:s är fonder som handlas likt en vanlig aktie över börsen. ETF:er är en värdepappersform som noteras och erbjuds av finansiella institutioner. Oftast är det indexfonder men det finns även ETEF:er kopplade till länder och regioner, branscher och portföljer i räntor, valutor och råvaror. ETF:er har en väsentligt lägre handelsnivå än aktier. Syftet med en ETF är att underlätta investeringar i fonder genom att erbjuda direkt handel i dessa.

443.1 Konkurrensverkets enkät till Nasdaq OMX medlemmar 2012 fick handelsdeltagare svara på frågan om hur de skulle reagera vid en hypotetisk generell avgiftshöjning med 10 procent på handel i svenska, danska respektive finska aktier i transparenta orderböcker. 30 företag svarade på denna fråga. Av dessa var det ett fåtal som svarade att de skulle minska sin handel i svenska, danska och finska aktier till följd av en sådan avgiftshöjning. På följdfrågan om man skulle ersätta den minskade handeln i svenska, danska och finska aktier med någon annan värdepappershandel var det bara ett företag som uppgav att det

skulle göra det.«s Detta talar för att handelstjänster i andra värdepapper inte är utbytbara med tjänster för handel i transparenta orderböcker i svenska, danska respektive finska aktier.”

444. Sammanfattningsvis visar det ovanstående att olika värdepapper inte är utbytbara ur ett investerarperspektiv på grund av den betydande differentiering som råder dem emellan. Olika värdepapper uppvisar stora skillnader i (i) sätt investerare hanterar risken, (ii) strukturell sammansättning och (iii) förväntad avkastning.

445. Handel med andra värdepapper än aktier ska därför inte ingå på de relevanta marknaderna. Bedömningen att handel med andra värdepapper än aktier inte ska ingå på samma relevanta marknad som handel med aktier är en slutsats som också har gjorts av andra konkurrensmyndigheter i tidigare ärenden.

446. Vid den tidpunkt som är relevant i målet erbjöd både Nasdaq OMX och Burgundy även tjänster för handel med andra värdepapper än aktier. Ytterligare marknader som innefattar dessa produkter skulle kunna avgränsas. Konkurrensverkets talan är emellertid av processekonomiska skäl begränsad till tjänster för handel med aktier. Några ytterligare relevanta marknader som innefattar tjänster för handel med andra värdepapper än aktier avgränsas därför inte inom ramen för det här målet.

9.3.2 Avgränsning av aktiekorgen 447. Hur attraktiv en konkurrent till Nasdaq OMX är för en handlare beror på hur mycket handel denna konkurrent kan förväntas locka till sig. Som tidigare nämnts är det så att likviditet föder likviditet (se avsnitt 8.5, s. 122 ff).

448. Handel i olika aktier utgör komplement utifrån en handlares perspektiv, dvs. en handlare vill kunna handla med ett stort antal aktier och anser inte handel i en aktie som utbytbar mot handel i en annan. För att kunna nå en nämnvärd omsättning och attrahera handlare till att ta de höga anslutningskostnaderna till en ny marknadsplats måste således en nystartad MTF erbjuda handel i ett antal aktier (en s.k. aktiekorg).

449. För att det ska vara möjligt att handla med en aktie måste bolaget ifråga noteras på en reglerad marknad som t.ex. någon av Nasdaq OMX nordiska börser. Den inledande likviditeten i handeln med bolagets aktier kommer att finnas på denna reglerade marknad. Därför inleds avgränsningen av aktiekorgen med en förklaring av vilka faktorer som påverkar ett bolags beslut att notera sig på en viss reglerad marknad.

9.3.2.1 Börsnotering som utgångspunkt 450. Vid en börsnotering är investerarintresset för ett bolags aktier av synnerlig vikt för ett bolag då detta påverkar börsvärdet. Då investerarintresset för ett bolag är högst bland de investerare som har god kännedom om bolaget, och dessa investerare i stor utsträckning befinner sig i samma land som det aktuella bolaget huvudsakligen är verksamt i, vänder sig ett bolag som söker efter nytt kapital nästan alltid till den nationella börsen för notering. Ytterligare faktorer som tagits upp i praxis och som ger stöd för att ett bolag föredrar att notera sig på sin hemmamarknad är bättre kännedom om procedurer och regelverk förknippade med notering samt språkliga fördelar.

451. Aktier noteras, med några undantag, i ett land. Ett fåtal bolag är noterade i två eller fler länder. När ett bolag ska välja i vilket land det ska notera sig, innebär ovanstående faktorer att benägenheten att notera sig i det land där bolaget har sin hemvist är hög. Detta exemplifieras av att i princip samtliga noterade bolag på Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser är noterade i samma land som deras huvudkontor är beläget i.

452. Att det finns relevanta produktmarknader för börsnoteringar som är nationella och som skiljer sig från marknaderna för handel bekräftas i praxis.sso

9.3.2.22 Dubbelnotering 453. Det finns några bolag som är noterade på mer än en börs, s.k. dubbelnotering. Detta innebär att bolagets kapital är uppdelat i två olika aktiegrupper. Dessa grupper kan då noteras i olika valutor. En vanlig orsak till detta är att två bolag som varit börsnoterade i olika länder slås ihop. Då det redan finns en likviditet i handeln med bolagets aktie i två länder, och ett investerarintresse,

kan bolaget välja att kvarstå som noterat på de två olika hemmamarknaderna. Exempel på dubbelnoterade aktier är AstraZeneca som är noterade i Stockholm och i London, och ABB som är noterade i Stockholm och Zurich.

454. De aktier som är noterade på två olika börser brukar ha en nära nog perfekt priskorrelation. Detta är naturligt eftersom de olika aktiegrupperna representerar samma bolag och eventuella prisskillnader blir föremål för arbitragestrategier. För en svensk investerare finns det därför ingen anledning att t.ex. köpa ABB i schweizerfranc istället för kronor, eftersom kurserna nästan helt följer varandra och köpet i schweizerfranc innebär en extra kostnad i form av valutarisk. Även de ökade kostnaderna för clearing och avveckling av aktier noterade i ett annat land gör det mindre attraktivt för investeraren att handla i aktier noterade i ett annat land. Intresset att investera i sin hemmamarknad är också kopplat till investerarens skuldsida. Om de framtida betalningarna kommer att ske i kronor kan investeraren vilja placera i kronor för att undvika extra valutarisk.

455. Om handel i en och samma aktie i olika valutor hade utgjort substitut, borde det avspeglat sig i att handelsvolymerna korrelerat negativt. Så är dock inte fallet. Exempelvis visar datamaterial från SIX Swiss Exchange" och Stockholmsbörsen: för åren 2010-2011 att priset för en ABB-aktie i respektive lands valuta hade en korrelationskoefficient om 0,99 och handelsvolymen om 0,73. Detta bekräftar att priserna på de två marknadsplatserna är nära identiska, samtidigt som utvecklingen av handeln på de två marknadsplatserna samvarierar. Handeln på de två marknadsplatserna avseende ABBaktier är därför inte att betrakta som substitut från ett investerarperspektiv.

456. Om bolaget har en av sina noteringar utanför Europa minskar substituerbarheten för handel med aktier från ett dubbelnoterat bolag ännu mer. Olika handelstider på grund av skillnader i tidzon minskar utbytbarheten för handelstjänster i olika världsdelar. Regleringar för de länder som MiFID inte omfattar kan utgöra legala hinder som leder till att aktier från dubbelnoterade bolag inte är utbytbara.

457. De MTF:er som startats upp efter MiFID erbjuder ibland handel med aktier från ett bolags olika noteringar. Exempelvis erbjöd Chi-X år 2011 handel i AstraZenecas aktier noterade i både kronor och pund, eftersom denna marknadsplats erbjöd handel både i svenska och brittiska indexaktier.

458. Slutsatsen är att tjänster för handel med aktier som är noterade i två olika länder (dubbelnoterade aktier) inte ingår på samma relevanta produktmarknad. Detta bekräftas även i tidigare praxis, där noteringar i olika länder inte har ansetts ingå på samma relevanta marknad då sådan dubbelnotering drivs av faktorer som branschspecialisering och omfattningen av bolagets internationella verksamhet.:ss

9.3.2.3 Slutsats om aktiekorgen som utgör grunden för de relevanta produktmarknaderna 459. Hur attraktiv en potentiell konkurrent till Nasdaq OMX är för handlare, beror på hur mycket likviditet denna konkurrent potentiellt kan locka till sig. För att en handlare ska anse att det är värt att ta de höga kostnaderna för att ansluta sig till en marknadsplats behöver marknadsplatsen erbjuda ett tillräckligt stort antal instrument som är av intresse för de investerare som handlaren representerar och där marknadsplatsen kan erbjuda en tillräckligt hög likviditet. Det förekommer inte att marknadsplatser framgångsrikt erbjuder handel med endast några enstaka aktier.

460. Av de skäl som nämnts ovan tenderar den initiala likviditeten i ett visst lands aktier, dvs. likviditeten när en aktie börjar handlas, att samlas på respektive nationell börs. Detta har inte påverkats av införandet av MiFID. Svenska, danska och finska bolag tenderar således att i mycket hög grad notera sig på Nasdaq OMX respektive nationella marknadsplatser, och den initiala handeln i svenska, danska och finska aktier ligger därför inledningsvis, precis som den gjort historiskt, i mycket hög grad på respektive nationell marknadsplats.

462. Utgångspunkten för avgränsningen av de relevanta produktmarknaderna blir därför tjänster för handel i svenska, danska respektive finska aktier.

9.3.2.4 Utbuds- och efterfrågesubstitution i tjänster för handel med aktier 463. Historiskt har aktier handlats på nationella börser. Det fanns därför ett behov av att genom MiFID öppna upp de nationella marknaderna för konkurrens. Men även efter införandet av MiFID är handeln till stor del koncentrerad till de tidigare monopolen. De gamla börsmonopolen har haft svårt att expandera till att erbjuda handel i andra länders aktier, och det är nystartade MTF:er som i huvudsak har stått för konkurrensen.

464. Det är svårt för en ny marknadsplats att locka till sig likviditet (se avsnitt 8.5, s. 122 ff). För att skapa likviditet i handeln i en viss aktie på en marknadsplats krävs att ett stort antal handlare som efterfrågar handel i aktien ansluter sig till marknadsplatsen. Detta gör det svårt att expandera från att erbjuda handel med aktier noterade i ett visst land till att erbjuda handel med aktier noterade i ett annat land. Befintliga marknadsplatser som redan erbjuder handel i aktier som noterats i något annat land verkar inte ha speciell fördel när de vill erbjuda handel i aktier som noterats i andra länder.

465. Ännu år 2014 hade ingen av de gamla börsmonopolen tagit några större marknadsandelar avseende tjänster för handel med aktier noterade utanför respektive börs traditionella geografiska område.

466. 1 anslutning till införandet av MiFID försökte flera av de gamla börserna i Europa starta nya MTF:er som skulle erbjuda tjänster för handel med aktier noterade i flera europeiska länder. Bland dessa bör främst nämnas Neuro (startad av Nasdaq OMX, nedlagd efter cirka ett och ett halvt år”), Xetra International Market (startad av Deutsche Börse, nedlagd efter cirka fyra år) samt NYSE Arca (startad av Euronext, dvs. det företag som äger börserna i Belgien, Frankrike, Holland och Portugal, nedlagd efter fem år). Dessa MTF:er lyckades endast ta ytterst måttliga marknadsandelar innan de lades ned.

467. Marknadsplatser som sedan tidigare erbjuder handel i ett visst lands aktier kan således inte börja erbjuda handel i andra länders aktier tillräckligt snabbt och enkelt för att det ska råda utbytbarhet på utbudssidan.

468. Det är olika börser som är marknadsledare vad gäller olika länders aktier. Exempelvis är Nasdaq OMX marknadsledare inom tjänster för handel med

svenska aktier och Oslo Börs inom norska aktier.:? Det finns således väsentliga skillnader i styrkeförhållanden mellan olika aktörer när det gäller tjänster för handel i aktier noterade i olika länder.

469. Vidare finns det skillnader i konkurrensvillkoren mellan handel med aktier noterade i olika länder. Det kan exempelvis konstateras att Nasdaq OMX driver tre separata börser för svenska, danska respektive finska aktier, där medlemskap på en av börserna inte innebär medlemskap även på de övriga (jfr stycke 303). Börsernas öppettider är också anpassade till nationella helgdagar. Till och med MTF:er som Turquoise och Bats anpassar handeln i svenska aktier till svenska helgdagar, handeln i danska aktier till de danska helgdagarna, och så vidare.»

470. Dessa förhållanden ger stöd för att relevanta produktmarknader ska avgränsas så att tjänster för handel med ett lands alla börsnoterade bolags aktier ingår, men att tjänster för handel med aktier noterade i andra länder inte ingår i respektive relevant produktmarknad.

471.1 Konkurrensverkets enkät till Nasdaq OMX medlemmar 2012 fick handelsdeltagare svara på frågan hur de skulle reagera vid en hypotetisk generell avgiftshöjning med 10 procent på handel i svenska, danska respektive finska aktier. Som redovisats i stycke 443 talar svaren för att tjänster för handel i andra länders aktier inte är utbytbara mot handel i svenska, danska respektive finska aktier.«0 Endast ett av de företag som svarade på frågan har uppgett att de vid en avgiftshöjning eventuellt skulle kunna byta till handel med aktier noterade i andra länder.

472. Av Nasdaq OMX interna material framgår att Nasdaq OMX inte ser marknadsplatser som erbjuder handel i andra länders aktier som direkta

konkurrenter. Jen

474. Detta kan jämföras med att Burgundy i december 2011 riktade en förfrågan till Nasdaq OMX om att få hyra plats av Nasdaq OMX i datorhallen i Lunda. Nasdaq OMX svarade i februari 2012 att de inte hyr ut utrymme till företag som bedriver med Nasdaq OMX direkt konkurrerande verksamhet (se stycke 249).

475. En viktig faktor vid avgränsning av aktiekorgen är, som nämnts ovan, i vilket land ett visst bolag väljer att börsnotera sig. Valet av var börsnotering ska ske styrs i hög grad av det underliggande investerarintresset. Det är därför av intresse i vilken mån investerarnas preferenser styrs av handelsavgifter och andra faktorer. |

476. Det pris en handlare betalar till en marknadsplats för att genomföra en order kan bestå av såväl rörliga som fasta avgifter, och priset kan variera beroende på orderstorlek, om det är en passiv eller aggressiv order m.m. För en typisk affär kan avgiften vara i storleksordningen 0,011 procent av ordervärdet eller 11 kronor för en order 100 000 kronor.:ss

477. Om avgiften för att handla i en viss kategori aktier skulle höjas med 5—10 procent på samtliga marknadsplatser, medför det rimligen inte att investerare substituerar till handel med andra typer av aktier, då den ökade kostnaden för handel är mycket liten i förhållande till den förväntade avkastningen på investeringen, och även i förhållande till värdet på investeringen som sådan.

478. Den ”home bias” som är ett av skälen till att aktier nästan alltid noteras på hemmamarknaden innebär att investerare tenderar att föredra aktier från bolag med hemvist i det egna landet. Att investerare föredrar nationellt noterade aktier kan förklaras av flera faktorer.7 Investerarna har bättre kännedom om närmarknaden och de företag som verkar i eller har sin hemvist där. Investerarna erhåller en trygghet i form av bättre information och kunskap om hemmamarknadens bolag, inte minst beroende på den nationella mediebevakningen. För vissa investerare finns regulatoriska eller andra hinder för att investera i andra tillgångar än nationella (t.ex. en Sverigefond). Valutafluktuationer kan medföra en större risk vid investeringar i utländska aktier än inhemska. Vilken valuta en aktie handlas i minskar även benägenheten att handla med aktier noterade i ett annat land än det där investeraren har sin hemvist på grund av att det antingen krävs en valutaväxling eller tillgång till en depå för den valuta som aktien handlas i. För små, lokala banker är handeln mer koncentrerad till en eller ett fåtal valutor jämfört med större banker med större resurser och med en global verksamhet. Även clearing och avveckling blir mer komplicerat och kostsamt vid handel med utländska aktier.

479. Tjänster för handel i svenska, danska respektive finska aktier är därför inte utbytbara med varandra och inte heller med tjänster för handel i några andra länders aktier. Således kan tre relevanta produktmarknader som omfattar tjänster för handel i aktier noterade i Sverige, Danmark respektive Finland avgränsas.4ss

9.3.3 Olika handelssätt för aktier 480. Det finns olika sätt att genomföra aktieaffärer. Att handla på en marknadsplats är det vanligaste sättet, där handeln genomförs i orderböcker.

481. Tjänster för handel i transparenta orderböcker är centrala för marknadsplatserna i det aktuella målet. Den huvudsakliga handeln sker i sådana orderböcker. Det bildar en naturlig utgångspunkt för marknadsavgränsningen.

482. De auktioner som primärmarknaderna såsom Nasdaq OMX, LSE, Euronext m.fl. har i början och slutet av handelsdagen används för att bestämma öppnings- och slutpriset på intradaghandeln. Däremellan sätts priserna för handel i den kontinuerliga intradaghandeln. Auktioner och intradaghandel i transparenta orderböcker benämns gemensamt i det följande ”tjänster för handel i transparenta orderböcker”.

483. Med utgångspunkt i handel i transparenta orderböcker avgörs i tur och ordning om det råder utbytbarhet med annan handel i orderböcker (handel i dolda orderböcker), annan handel på marknadsplatser (s.k. manuella avslut som anses utgöra handel på marknadsplatsen men som sker utanför orderböckerna) och handel utanför marknadsplatser (systematisk internhandel (SI), Broker Crossing Networks (BCN) och övrig handel utanför marknadsplatser).

9.3.3.1 Handeli dolda orderböcker 484. 1 en transparent orderbok kan den som vill handla se hur mycket som bjuds ut eller efterfrågas, och till vilka priser man kan räkna med att få omedelbart avslut. Det finns ett informationskrav före handel som följer av införandet av MiFID.:s Det ger handlare och investerare kunskap om vilken handel som är möjlig att genomföra i en aktie.

485. Med stöd av möjlighet till undantag från informationskravet i MiFID förekommer även handel i dolda orderböcker.?o I dolda orderböcker visas inte information om tillgänglig volym och pris, och det är först efter att en order är lagd som handlaren vet om det fanns något att matcha ordern mot. En fördel med dolda orderböcker är att den som handlar inte behöver blotta sina avsikter för andra, och kan därigenom minska risken att andra aktörer utnyttjar den informationen. Handel utanför transparenta orderböcker kan vara av betydelse för aktörer som vill kunna genomföra större affärer utan att riskera att påverka rådande kurser eller att andra aktörer drar nytta av vetskapen att större positionsförändringar är på gång. Avslut i de dolda orderböckerna görs ofta till kurser som baseras på de transparenta orderböckerna.”!

486. Ett exempel på dolda orderböcker är Nasdaq OMX MTF Nordic at mid. Matchning av ordrar i Nordic at mid sker separat från matchningen i de transparenta orderböckerna och information om en affär blir synlig först efter att den har genomförts. Avslut görs till en kurs som är mitt emellan köp- och sälj-kurs i Nasdaq OMX transparenta orderbok.

487. När Nordic at mid lanserades i november 2010 hade denna ett krav på minsta orderstorlek, t.ex. 50 000 euro för large cap-aktier på Stockholmsbörsen. I juni 2012 togs det kravet bort och istället infördes en handelsregel som innebär att större ordrar har prioritet framför mindre ordrar.

488. Även om handel i både transparenta och dolda orderböcker kan erbjudas av en och samma aktör, t.ex. en reglerad marknad, finns det omständigheter som visar att tjänster för handel i transparenta och dolda orderböcker inte är utbytbara med varandra. Handel i transparenta orderböcker erbjuder en Öppenhet och transparens som inte erbjuds i dolda orderböcker. Information om kurser och volymer är inte synlig i dolda orderböcker, och den som ska handla kan således inte veta om avslut är möjligt eller inte. Vidare är handel i transparenta orderböcker för vissa aktörer enda sättet att handla, då handel i dolda orderböcker ibland kräver en viss minsta volymstorlek på ordrarna, och i andra fall ger mindre ordrar lägre prioritet. Vidare sker avslut i dolda orderböcker till en kurs som är i mitten av spreaden i de transparenta orderböckerna.

489. Tjänster för handel i transparenta respektive dolda orderböcker tillgodser alltså olika behov. De förra ger den som handlar en visshet om vilka avslut som kan göras och därmed möjlighet till omedelbara avslut, även för mindre

ordrar. De senare erbjuder inte denna visshet men ger å andra sidan möjlighet till handel med större poster utan att påverka aktiekurserna i för handlaren negativ riktning. Med hänsyn till de i jämförelse med transparenta orderböcker låga handelsvolymerna i dolda orderböcker, kan det också ta längre tid att få till stånd önskade affärer i en dold orderbok.

490. Det föreligger inte tillräcklig priskonkurrens mellan transparenta och dolda orderböcker för att de ska utgöra samma marknad. Detta visas bl.a. av svaren på Konkurrensverkets enkät till Nasdaq OMX medlemmar 2012. Enkäten ger inget stöd för att en prishöjning på 10 procent avseende tjänster för handel i transparenta orderböcker skulle innebära att handlarna handlade på andra sätt.” År 2010 utgjorde handel i dolda orderböcker cirka 2 procent av den totala handeln i orderböcker i svenska, danska och finska aktier.

491. Det är inte nödvändigt för en marknadsplats att erbjuda handel i både transparenta och dolda orderböcker, utan det förekommer marknadsplatser som erbjuder handel i endast transparenta orderböcker (t.ex. Burgundy och Nasdaq OMX fram till november 2010), eller handel endast i dolda orderböcker (t.ex. Liquidnet och Sigma X MTF).

492. Handel i dolda orderböcker ingår inte i samma relevanta marknad som tjänster för handel i transparenta orderböcker.

9.3.3.2 Handel utanför orderböcker på marknadsplatser 493. Som beskrivits ovan genomförs en del handel med aktier utanför marknadsplatsernas orderböcker, men i enlighet med marknadsplatsens regler och rapporteras dit i efterhand (se stycke 274). Sådan handel sägs därför ske på marknadsplatsen och benämns ofta ”off book, on exchange”, eller manuella avslut. Av MiFID följer krav på att information om transaktioner ska offentliggöras efter att de genomförts. Det gäller både affärer på och utanför marknadsplatserna.”? Att rapportera en affär till en reglerad marknad eller en MTEF kan vara ett sätt att uppfylla informationsplikten, som ett alternativ till att rapportera affären som en OTC-transaktion till en särskild rapporteringstjänst.

494, Precis som för handel i dolda orderböcker är information om utbud och efterfrågan för de manuella avsluten inte synlig på förhand eftersom det inte finns någon orderbok som ordrarna läggs in i. Denna typ av handel kan

därför inte tillgodose det behov av information om möjlig handel som handeln i transparenta orderböcker kan.

495. Matchningen av köp- och säljordrar i denna typ av handel sker inte med hjälp av marknadsplatsens orderbok eller matchningstjänst. Istället är det handlarna som på egen hand har hittat köpare och säljare för att få ihop affären. Matchningen kan ske bilateralt mellan två handlare eller internt hos en handlare.?> Den tjänst som marknadsplatsen säljer är därför inte jämförbar med tjänster för handel i orderböcker. Det är snarare en rapporteringstjänst som erbjuds än en handelstjänst, eftersom handlarna själva står för själva matchningen av köp- och säljordrar.?s

496. Manuella avslut, och de rapporteringstjänster som t.ex. Nasdaq OMX tillhandahåller och Burgundy erbjöd vid den relevanta tidpunkten, ingår därför inte på samma relevanta marknad som tjänster för handel i transparenta orderböcker.

9.3.3.3 Handel utanför marknadsplatser 497. Handel utanför marknadsplatser kan genomföras som traditionellt manuellt mäkleri eller i bankers egna automatiserade system för matchning av ordrar. Även om denna typ av handel ofta redovisas samlat i statistiska källor, rör det sig om olika typer av handel.

498. Vid handel utanför marknadsplatser sker — liksom för de manuella avsluten — matchningen av köp- och säljordrar inte med hjälp av en marknadsplats orderbok eller matchningsdator. Istället sammanförs köpare och säljare manuellt eller via ett elektroniskt matchningssystem. Denna typ av handel syftar främst till att bankerna ska kunna matcha sina egna kunders ordrar (antingen mot varandra eller mot bankens eget lager) och inte till att bjudas ut på en marknad för handelstjänster i konkurrens med de tjänster för handel som marknadsplatser tillhandahåller. Handel i BCN, SI och manuellt mäklande som banker och mäklare kan ägna sig åt är således en form av egenproduktion. I den mån dessa alternativ inte bjuds ut på marknaden ingår de därför inte på den relevanta marknaden.”

499. Det förekommer att banker erbjuder andra banker eller mäklarföretag att ansluta sig till deras BCN.z: Detta är dock inte särskilt vanligt.” I den mån tjänster för handel faktiskt erbjuds till andra banker, är det den bank eller mäklare som äger systemet som själv bestämmer vilka som ska ges tillträde. Också i vilken turordning ordrar matchas bestäms av den mäklare eller bank som organiserar handeln. Detta till skillnad mot reglerade marknader och MTF:er som, enligt villkor som följer av lag,£ måste ge fritt tillträde på neutrala villkor och där handeln sker enligt transparenta och förutbestämda regler.

500. Det finns flera avgörande skillnader mellan den handel i orderböcker som erbjuds av reglerade marknader och MTF:er å ena sidan, och den handel som sker utanför dessa å andra sidan. Dessa skillnader medför att handeln inte är tillräckligt utbytbar för att tjänster för dessa typer av handel ska ingå på samma relevanta marknader som handel på transparenta marknadsplatser

502. Konkurrensverkets utredning har visat att utbytbarheten mellan olika sätt att handla varierar mellan olika aktörer. Även om det är investerare som initierar

5

"""

503. Preferenserna för var handeln ska genomföras varierar mellan olika aktörer. Vilken preferens man har beror bl.a. på hur stora poster man handlar och hur viktigt det därigenom är att söka sig till handelssätt som inte innebär marknadspåverkan och informationsläckage. Ett skäl för att bara handla på marknadsplatser är deras öppenhet om man vill vara transparent i sin handel.» Ett skäl för att söka sig även utanför marknadsplatserna är att försöka hitta allt tillgängligt utbud och all efterfrågan av aktier.:s Det finns dock aktörer som av olika skäl är tveksamma till att handla i BEN. De kan t.ex. vilja vara säkra på att bara möta andra ”genuina” investerare. När de handlar i BCN finns risk att någon annan (t.ex. den bank som står bakom systemet) utnyttjar informationen som de ger när de lägger in ordrar där. Ett annat skäl kan vara att BCN inte är öppna för alla och att det inte finns några klara regler. Vidare erbjuds inte alla aktörer möjlighet att handla i BCN.

504. Även aktörer som har en positiv syn på handel utanför marknadsplatser och till och med föredrar sådan framför handel på öppna marknadsplatser, har en betydande andel av sin handel i transparenta orderböcker.:? Möjligheterna att faktiskt byta handel i en transparent orderbok mot handel utanför marknadsplatser är således begränsade.

Nasdaq OMX. linn

506. Nasdaq OMX genomförde vissa förändringar i sin prissättning av handeln i anslutning till att de nya MTF:erna började ta marknadsandelar i den

hande bn: je NN

507. Även före införandet av MiFID och etablerandet av MTF:er förekom handel utanför börserna, t.ex. genom att mäklare manuellt matchade köpare och säljare. Trots detta har Nasdaq OMX beskrivit denna tid som att börserna i Stockholm, Helsingfors och Köpenhamn hade monopol på handeln med aktier noterade vid respektive börs.2: Med andra ord konkurrerade inte handel utanför marknadsplatserna med börshandeln.

508. Sammanfattningsvis utgör handeln utanför marknadsplatser en egenproduktion som till stor del inte bjuds ut på marknaden i konkurrens med marknadsplatsernas tjänster för handel med aktier. Vidare tillgodoser denna handel andra behov än handel i transparenta orderböcker, och möjligheterna att faktiskt flytta handel bort från marknadsplatserna är, och var i synnerhet år 2010, begränsade. Handel utanför marknadsplatser ska därför inte ingå på samma relevanta marknad som tjänster för handel i transparenta orderböcker.

9.3.3.4 Slutsats om olika sätt att handla med aktier 509. Tjänster för handel i transparenta orderböcker är inte utbytbara mot andra sätt att handla med aktier. Denna slutsats stöds av svaren på fråga 19 i Konkurrensverkets enkät till Nasdaq OMX medlemmar 2012. Svaren på denna fråga ger stöd för att andra sätt att handla med svenska/danska/finska aktier än i transparenta orderböcker inte utgör ett substitut.»

9.3.4 — Kringtjänster 510. Tjänster för handel i transparenta orderböcker är den centrala tjänsten som marknadsplatser erbjuder till sina handlare. Inom aktiehandel finns det inte bara konkurrens mellan marknadsplatser för ordermatchning utan även en stark konkurrens mellan handlare för att hitta de bästa handelsmöjligheterna. I processen av aktieköp och aktieförsäljning kan en handlares effektivitet påverkas starkt av kvaliteten på de kringtjänster som handlarna köper från marknadsplatser.

9.34.1 Inkoppling och samlokalisering 511. För att kunna köpa handelstjänster i form av matchning av köp- och säljordrar behöver handlarna ansluta sina handelsdatorer till marknadsplatsens matchningsdator.»”s För själva inkopplingen till marknadsplatsen kan marknadsplatsen ta ut vissa tekniska avgifter.” För att kunna erbjuda tjänster för handel på en viss marknadsplats behöver handlare betala en avgift för inkoppling som särskiljer sig från de avgifter som rör handel i sig.

512. Handlare kan härutöver välja att till en extra kostnad samlokalisera”? handelsutrustning med marknadsplatsens matchningsdator.” Samlokalisering är en tjänst som handlarna med låglatensstrategier använder för att öka sannolikheten att nå framgång i sin verksamhet. Samlokaliseringstjänster omfattar att ha ett skåp eller en del av ett skåp placerat i samma datorhall som marknadsplatsens matchningsdator är placerad i. Samlokaliserad handel är ingen separerad handel från icke samlokaliserad handel och avgifterna för samlokaliseringstjänster är att anse som en extra avgift som några handlare väljer att betala för att kunna vara effektivare i sina handelsstrategier på den marknadsplats handlaren är samlokaliserad med.

513. Tekniska avgifter för inkoppling av handlarnas utrustning och avgifter för samlokalisering är en del av marknadsplatsernas erbjudande till sina handlare. Deras enda funktion är att möjliggöra handeln med aktier på de marknadsplatser handlaren är ansluten till och de är en del av handelstjänsterna. På grund av sin starka koppling till handeln med svenska, danska och finska aktier i transparenta orderböcker ska inkopplingstjänster inkluderas i de relevanta produktmarknaderna.

514. Inkopplings- och samlokaliseringstjänsterna ska därför inkluderas i de relevanta produktmarknaderna.

9.3.4.2 Marknadsdata 515. För att kunna handla måste alla handlare ha tillgång till marknadsdata rörande innehållet i var och en av de orderböcker de handlar i och gjorda avslut.” Eftersom innehållet i en orderbok är unikt för en marknadsplats, är marknadsdata specifik för varje marknadsplats och kan inte produceras av någon annan aktör. Det finns företag som köper marknadsdata från olika marknadsplatser och som sammanställer denna för att sedan sälja vidare, t.ex. Thomson Reuters. Oavsett om marknadsdata säljs direkt av Nasdaq OMX till handlaren eller om den når handlaren via tredje part måste marknadsdatan alltid köpas från Nasdaq OMX i första ledet.

516. Försäljning av marknadsdata ingår i de tjänster som marknadsplatserna tillhandahåller handlarna. Att det finns ett nära samband mellan handelstjänster och försäljning av marknadsdata visas av att marknadsplatser som har en stark ställning vad gäller handelstjänster har möjlighet att ta mer betalt för marknadsdata.5

517. Marknadsplatsernas försäljning av marknadsdata ska därför inkluderas i de relevanta produktmarknaderna.

9.3.5 — Slutsats om de relevanta produktmarknaderna 518. Sammanfattningsvis ska de relevanta produktmarknaderna avgränsas till tjänster för handel i transparenta orderböcker med aktier noterade i Sverige, Danmark respektive Finland. En sådan avgränsning av nationella marknader stöds av tidigare praxis.5”

519. Handel i dolda orderböcker och handel utanför reglerade marknader och MTE:er är förvisso alternativ i vissa situationer och för vissa aktörer. Konkurrensen från dessa alternativ är dock för begränsad för att ingå på samma relevanta produktmarknader i detta fall. Det konkurrenstryck som dessa alternativ kan utöva beaktas därför istället vid bedömningen av Nasdaq OMX ställning på de relevanta marknaderna (se avsnitt 10, s. 149 ff).

9.4 = Relevanta geografiska marknader 520. Marknadsplatser som vill erbjuda handel i transparenta orderböcker skulle i teorin kunna vara lokaliserade var som helst inom EU, där samma reglering gäller.

521. Genom MiFID har EU ett gemensamt regelverk för handel med värdepapper och de regulatoriska förutsättningarna för att erbjuda tjänster på de relevanta produktmarknaderna är därför likartade inom hela EU. Det finns också marknadsplatser i andra EU-länder än Sverige och Storbritannien som erbjuder tjänster för handel med svenska, danska och finska aktier, om än i mycket liten omfattning.;» Detta ger stöd för att den geografiska marknaden inkluderar hela EU.

522. Eftersom det innebär stora nackdelar att ha sin matchningsdator placerad långt ifrån sina kunder, har det trots regelverket i praktiken blivit så att företag som erbjuder tjänster på de relevanta produktmarknaderna är etablerade främst i Stockholm och i London.

523. En placering i Stockholm innebär fördelar för en marknadsplats som erbjuder tjänster för handel med svenska, danska och finska aktier. En stor del av handeln som originerar från Stockholm genomförs också i Stockholm. En viss del går dock till avslut i London, och det finns även ett flöde från London till Stockholm, dvs. Londonbaserade firmor som handlar på Nasdaq OMX i Stockholm.50:

524. Svaren på Konkurrensverkets enkät till Nasdaq OMX medlemmar 2012 bekräftar att marknadsplatser i London ingår på samma relevanta geografiska marknad som Stockholm.

525. Det finns även länder utanför EU som implementerat MiFID, nämligen Island, Norge och Lichtenstein. De ska också anses ingå på de relevanta geografiska marknaderna.

526. Det finns enstaka länder i Europa där konkurrensvillkoren är likartade som inom EU men som inte implementerat MiFID. Ett sådant land är Schweiz. Det

är möjligt att Schweiz skulle kunna inkluderas i den geografiska marknaden. Det är dock inte nödvändigt att ta slutlig ställning till om Schweiz ska ingå i den relevanta geografiska marknaden eftersom det inte påverkar Nasdaq OMX ställning på de relevanta marknaderna.

527. Skillnader i reglering och olika tidszoner talar emot att inkludera t.ex. USA och Asien, eller att avgränsa den geografiska marknaden som global.

528. Den geografiska marknaden kan därför avgränsas till hela EU samt Island, Norge och Lichtenstein.

529. Den fördel det innebär för en marknadsplats som erbjuder handel i svenska, danska och finska aktier att vara placerad i Stockholm ska beaktas vid bedömningen av Nasdaq OMX marknadsstyrka och förfarandets potentiella effekter istället för att beaktas vid avgränsningen av relevant geografisk marknad.

e Den europeiska marknaden för tjänster för handel i transparenta orderböcker i aktier noterade i Sverige.

e Den europeiska marknaden för tjänster för handel i transparenta orderböcker i aktier noterade i Danmark.

e Den europeiska marknaden för tjänster för handel i transparenta orderböcker i aktier noterade i Finland.

S31.1 de relevanta marknaderna ingår handelstjänster i form av ordermatchning, inkopplings- och samlokaliseringstjänster samt marknadsdata. Tjänster för handel i andra valutor än de inhemska ingår ej.

10 Dominerande ställning

10.1 — Rättsliga utgångspunkter 532. Begreppet dominerande ställning avser den situationen att ett företag har en sådan ekonomisk maktställning att det får möjlighet att hindra en effektiv konkurrens på de relevanta marknaderna genom att företagets ställning tillåter det att i betydande omfattning agera oberoende i förhållande till sina konkurrenter, kunder och, i sista hand, konsumenter. En dominerande ställning grundar sig i allmänhet på en kombination av flera faktorer som var för sig inte nödvändigtvis är avgörande.

533. Det aktuella företagets möjlighet att agera oberoende är relaterad till nivån av konkurrensbegränsningar som det står inför. För att konstatera en dominerande ställning krävs det inte att företaget har eliminerat alla möjligheter till konkurrens på marknaden.” En dominerande ställning möjliggör för det dominerande företaget att ha ett avsevärt inflytande på de villkor under vilka konkurrensen kan utveckla sig och i stor omfattning agera utan att behöva ta hänsyn till konkurrensen och utan att för den skull skada den egna verksamheten.>»

10.2 Nasdaq OMX hade tidigare en monopolställning 534. Nasdaq OMX starka ställning på de relevanta marknaderna har sitt ursprung i stora nationella börser som under många år i praktiken har varit monopol. Före MiFID hade i praktiken ingen ännu utmanat Stockholmsbörsen, Köpenhamnsbörsen eller Helsingforsbörsen. Till följd av tidigare monopolställning här dessa börser haft en särställning i respektive land med en unik möjlighet att utveckla sin verksamhet även efter konkurrensutsättningen.

10.3 Nasdaq OMX hade höga marknadsandelar 535. Konkurrensverket har beräknat marknadsandelar baserat på omsättningen på respektive marknadsplats.»» Eftersom likviditeten på en marknadsplats är en viktig konkurrensfaktor, och då omsättningen på en marknadsplats speglar tillgänglig likviditet, är andelar av den totala marknadens omsättning ett relevant mått vid bedömning av Nasdaq OMX ställning på de relevanta marknaderna. Ett annat, och åtminstone i andra branscher kanske vanligare,

sätt att mäta marknadsandelar baseras på företagens intäkter. Konkurrensverket har inte tillgång till intäktsdata från alla marknadsplatser som erbjuder

Nasdaq OMX tog ut betydligt högre avgifter för handel än de konkurrerande MTF:erna.”» Nasdaq OMX tog dessutom ut avgifter för marknadsdata, något som konkurrenterna normalt inte kunde göra.sn Marknadsandelar mätt i företagens intäkter skulle således ha visat på betydligt högre marknadsandelar för Nasdaq OMX än marknadsandelar mätt i handelns omsättning. De marknadsandelar som redovisas i det följande är alltså en underskattning av Nasdaq OMX ställning jämfört med en beräkning baserad på intäkter.

536. Tabellen nedan visar omsättningen i svenska, danska respektive finska aktier i

på de olika marknadsplatserna. Belopp anges i miljoner euro. En beskrivning av dataunderlaget finns i Bilaga D.

537. I nedanstående diagram visas Nasdaq OMX och dess konkurrenters marknadsandelar på de relevanta marknaderna år 2010.

538. Av diagrammen framgår att Nasdaq OMX hade mycket höga marknadsandelar. Nasdaq OMX andel av handeln i transparenta orderböcker var mycket större än övriga marknadsplatsers marknadsandelar tillsammans. Bats och Chi-X marknadsandelar redovisas separat, då företagen inte hade gått samman år 2010. För svenska aktier var Burgundy år 2010 större än Turquoise, och hade nästan lika stor del av omsättningen som Bats.

539.1 gruppen ”Övriga” återfinns de övriga marknadsplatser där handel i antingen svenska, danska eller finska aktier förekom år 2010. Dessa övriga marknadsplatser stod för mellan 0,3 och 2,2 procent av omsättningen på de relevanta marknaderna.

540.Sedan införandet av MiFID har Nasdaq OMX marknadsandelar sjunkit från 100 procent i takt med att nya aktörer trätt in på marknaderna, vilket framgår av diagrammen nedan. Diagrammen visar marknadsandelar av omsättning — dvs. värdet på de aktier som handlats — i transparenta orderböcker för Sverige, Danmark respektive Finland.

Svenska aktier - marknadsandelar

ji nee

FEET SAGE AAGE PAT

Danska aktier - marknadsandelar

3 50-

20 denn

RR ER ESR SEN GR EO EK SR ER SPEER ER SERVE LSYYS

Finska aktier - marknadsandelar

541. Under tiden för missbruket var Nasdaq OMX marknadsandelar med något enstaka undantag hela tiden över 70 procent på alla de tre relevanta marknaderna. Detsamma gällde under år 2011. Närmsta konkurrent, Chi-X, hade under samma period marknadsandelar på mellan 10 och 20 procent. Till följd av övriga konkurrenternas mycket låga marknadsandelar i förhållande till Nasdaq OMX, kan det vara svårt att urskilja dessa i diagrammen ovan. De största konkurrenternas marknadsandelar redovisas därför i separata diagram som presenteras i Bilaga E till stämningsansökan.

542. Förutom Burgundy var Nasdaq OMX största konkurrenter år 2010 och 2011 således Chi-X, Turquoise och Bats. Deras marknadsandelar var små i förhållande till Nasdaq OMX. Dessa utländska MTF:er fokuserade på de mest omsatta aktierna i flertalet länder och erbjöd inte handel i alla aktier som handlades på de nationella börserna. Endast Burgundy försökte utmana Nasdaq OMX i handeln med mindre omsatta aktier.

543. Nasdaq OMX har lämnat uppgifter om marknadsandelar uppdelat på storlekssegment.5 Andelarna är beräknade utifrån data från Thomson

Reuters och inkluderar även handel i dolda orderböcker. Enligt Nasdaq OMX torde skillnaden mot endast transparenta orderböcker vara liten. Vidare avser marknadsandelarna handel med svenska, danska och finska aktier sammantaget.ss Som framgår av tabellen nedan är det främst i handel med indexaktier och andra stora aktier som konkurrenterna har tagit marknadsandelar.

544. Nasdaq OMX marknadsandelar uppgick på aggregerad svensk, dansk och finsk nivå under år 2010 för mid cap tilll procent och small cap till Mä procent.5!$ När det gäller segmentet small cap så var det utöver Nasdaq OMX endast Burgundy som tagit nämnvärd andel, men ändå bara procent. Nasdaq OMX konkurrenter, med undantag för Chi-X i segmentet indexaktier, hade alltså år 2010 mycket små marknadsandelar i de mindre likvida segmenten.

545. Trots att både Burgundy och utländska aktörer tog upp konkurrensen har Nasdaq OMX förblivit den klart största marknadsplatsen för handel med svenska, danska och finska aktier. Särskilt stark ställning har Nasdaq OMX haft inom mindre omsatta aktier.

546. Även om handel i dolda orderböcker och den handel som sker i Broker Crossing Networks (BCN) skulle inkluderas i de relevanta marknaderna (jfr stycke 494 och 495), är Nasdaq OMX marknadsandelar mycket höga. Det saknas tillförlitligt underlag om omfattningen av handel utanför marknadsplatser, inklusive BCN (se stycke 287). Branschorganisationen AFME har inhämtat data från mäklare och uppskattat hur stor del av den rapporterade handeln utanför marknadsplatser som utgör handel i BCN. För år 2010 uppskattar AFME andelen BCN i Europa till 4 procent av all rapporterad handel, eller 11 procent av rapporterad handel utanför marknadsplatser.”

Baserat på denna uppskattning, har Konkurrensverket beräknat Nasdaq OMX andelar av handeln i svenska, danska respektive finska aktier i transparenta och dolda orderböcker samt BCN. BCN har härvidlag antagits utgöra

11 procent av rapporterad handel utanför marknadsplatser. Även med detta mått var Nasdaq OMX andelar mycket höga.

547. Sammantaget medför Nasdaq OMX marknadsandelar en mycket stark presumtion för dominans under den i ärendet relevanta tidsperioden samt även under år 2011.519

10.4 Nasdaq OMX var en nödvändig handelspartner för en stor del av efterfrågan 548. Ingen mäklare som vill erbjuda investerare att handla i svenska, danska eller finska aktier i någon större utsträckning kan avstå från att vara ansluten till Nasdaq OMX. Det beror delvis på att Nasdaq OMX har den största andelen av tillgänglig likviditet? och delvis på att Nasdaq OMX erbjuder flest nordiska värdepapper att handla med, och är ensamt om att erbjuda handel i vissa.” Att inte vara ansluten till den marknadsplats där den mesta av handeln sker vore inte förenligt med kraven på mäklare att vidta alla rimliga åtgärder för att uppnå bästa möjliga resultat för kunden. Konkurrensverkets marknadskontakter bekräftar att det är nödvändigt att vara ansluten till Nasdaq OMX för handlare som har ambitionen att handla i nordiska aktier i något annat än ringa utsträckning.

549. Då prisformeringen i svenska, danska respektive finska aktier huvudsakligen sker på primärmarknaderna, är marknadsdata från Nasdaq OMX nödvändig för dem som handlar med aktier från dessa länder.s2 Även för market makers är det nödvändigt att vara uppkopplad till primärmarknaden för att få prisinformation att regera på. Det bör i sammanhanget också påpekas att Nasdaq OMX har kunnat ta betalt för marknadsdata, vilket inte Burgundy har gjort.” Det sammanslagna Bats Chi-X började ta betalt för marknadsdata först år 2012, vilket de inte kunnat göra tidigare när de hade lägre marknadsandelar.” Bats Chi-X priser för marknadsdata är också betydligt lägre än de gamla börsernas. Att Nasdaq OMX har kunnat ta betalt för sin marknadsdata, i motsats till andra marknadsplatser, visar på betydelsen för kunder att ta del av denna information och betydelsen av att vara ansluten till Nasdaq OMX.

550. Vidare är det så att MTF:er anpassar sina öppettider till primärmarknaderna. De dagar Nasdaq OMX har stängt för handel på Stockholms-, Köpenhamns

520 rr

eller Helsingforsbörsen, har även konkurrerande MTF:er stängt för handel i det landets aktier.5s

551. I och med att i stort sett alla mäklare som erbjuder handel i nordiska aktier är uppkopplade mot Nasdaq OMX, men inte mot alla andra marknadsplatser som erbjuder sådan handel, torde möjligheterna att få likviditet och därigenom omsättning vara större för Nasdaq OMX än konkurrenterna. Härigenom vidmakthålls Nasdaq OMX ställning.

552. Bland Nasdaq OMX kunder finns de som startade Burgundy för att få ett alternativ till Nasdaq OMX. Detta försök har dock inte kunnat skapa ett fullgott alternativ utan Burgundys ägare behövde fortsatt utföra en mycket stor andel av sin handel på Nasdaq OMX. Nasdaq OMX är därför att betrakta som en nödvändig handelspartner för en mycket stor del av efterfrågan, vilket ökar möjligheten att i betydande omfattning agera oberoende av kunder och konkurrenter.

10.5 — Inträdeshindren var höga 553. Sedan marknaden öppnades upp för konkurrens genom genomförandet av MIiFID har ett antal nya aktörer startat och erbjudit handel med aktier på MTF:er. De nya aktörerna tog relativt snabbt en liten andel av handeln i segmentet indexaktier och har tillämpat en i vissa avseenden aggressiv prissättning och bidragit med innovation. Trots MTF:ernas aggressiva prissättning har deras marknadsandelar förblivit måttliga. Som redovisats ovan finns det större implicita transaktionskostnader vid handel på MTF:erna än på primärmarknaderna (se avsnitt 8.5, s. 122 ff). Trots att MiFID formellt sett har gjort det lätt för en marknadsplats att erbjuda handel med aktier noterade på reglerade marknader i Europa, har det i praktiken varit svårt för nya marknadsplatser att skapa förutsättningar för en likvid handel.

554, Ett tydligt exempel på likviditetens stora betydelse visas i nedanstående diagram där Nasdaq OMX har beräknat likviditetens betydelse i förhållande till handelsavgiften.5s Detta innebär att det har varit svårt för MTF:erna att bryta existerande handelsmönster trots att de konkurrerar med låga handelsavgifter.

555. Nyinträdena till trots får därför inträdeshindren, på grund av nätverkseffekter, betecknas som höga. Nasdaq OMX hade som gammalt monopol all likviditet i sina orderböcker från början. Likviditet är svår att locka till sig. Ännu år 2014 var det endast Bats/Chi-X som lyckats ta marknadsandelar av Nasdaq OMX som översteg 10 procent, trots att många andra försökt (t.ex. Quote MTF, Turquoise, Equiduct, NYSE Arca och Burgundy).

556. Även Nasdaq OMX eget försök att ta marknadsandelar i handeln med andra länders aktier, genom MTF:en Neuro, visar på svårigheterna att träda in på marknader för tjänster för handel med aktier.5

557. Marknaden präglas också av stordriftsfördelar. Det finns höga fasta kostnader > bla. för tekniska handelssystem och små marginalkostnader för själva handeln.z? Nasdaq OMX erbjuder, och Burgundy erbjöd, handel i en stor mängd svenska, danska respektive finska aktier. Det finns stordriftsfördelar i att erbjuda handel i alla storlekssegment. Nasdaq OMX har i en skrivelse uppgett: =?

558. Burgundy har till Konkurrensverket uppgett att stordriftsfördelarna är ”väldigt stora”, att kostnaderna är fasta och i huvudsak relaterade till IT och personal samt att Burgundy skulle kunna öka volymerna ”i princip hur mycket som helst” utan att kostnaderna skulle öka.5»

10.6 — Det saknades tillräcklig motverkande köparmakt 559. Som beskrivits ovan har Nasdaq OMX kunder vissa möjligheter att genomföra aktieaffärer utan att köpa tjänster för handel från marknadsplatser, genom att själva hitta matchande köp- och säljordrar. En sådan möjlighet till egenproduktion hos kunderna, t.ex. genom BCN, kan i vissa fall disciplinera ett företag och begränsa dess möjlighet att höja priser, även om alternativen inte ingår på de relevanta marknaderna. Då likviditeten på existerande BON

är låg, utgör dock dessa sällan ett reellt alternativ till handel i transparenta orderböcker.

560. Handel i transparenta orderböcker står också för den allra största delen av den handel som sker med de svenska, danska och finska aktierna. Handeln utanför orderböckerna är endast i begränsad utsträckning ett alternativ till handel i orderböckerna och den största delen av tillgänglig likviditet återfinns i marknadsplatsernas transparenta orderböcker. Nasdaq OMX andelar är följaktligen höga även sett till all handel.

561. Trots att det fanns vissa alternativ för att handla med aktier, såg Burgundys ägare inte att dessa var tillräckliga för att sätta press på Nasdaq OMX. De såg behov av att starta en MTF som erbjöd handel i alla storlekssegmenten. De alternativa vägarna innebar alltså inte att Nasdaq OMX kunder kunde utöva motverkande köparmakt av någon betydelse.

562. Då likviditet är en avgörande faktor krävs det en koordinerad aktion från många handlare för att sätta press på en dominerande marknadsplats. Burgundy var ett sådant försök. Möjligheten för enskilda handlare att agera mot en dominerande marknadsplats är ännu mindre än för en grupp av handlare.

10.7 — Priserna på Nasdaq OMX tjänster m.m, talar för dominans 563. Som redovisats ovan har de nya MTF:erna i regel försökt konkurrera med primärmarknaderna genom att erbjuda låga priser för handel och även erbjudit flera alternativ för central motpartsclearing.! Trots sina ansträngningar har de nya MTF:erna ändå inte lyckats att ta betydande marknadsandelar. Det har dessutom i jämförelse med primärmarknaderna varit svårare för nyinträdande MTF:er att ta betalt för exempelvis marknadsdata,? samlokalisering och för passiva ordrar, jämfört med primärmarknaderna. De flesta MTF:erna har heller inte försökt inträda på hela de relevanta marknaderna utan har koncentrerat sig på de mest likvida aktierna.

564. Förutom att Nasdaq OMX genomförde vissa prissänkningar för de mest omsatta aktierna i anslutning till att de nya MTF:erna började ta marknadsandelar i den handeln, har Nasdaq OMX inte genomfört prissänkningar i betydande omfattning sedan år 2009. Vad gäller auktioner genomfördes

tvärtom betydande avgiftshöjningar mellan sommaren 2010 och våren 2011. Nasdaq OMX prisförändringar redovisas i Bilaga F till stämningsansökan.

565. Nasdaq OMX har dessutom flera olika prislistor för handeln med en komplex prisstruktur som innehåller olika komponenter och möjligheter till rabatter. Det har gjort det svårare att jämföra priset för att utföra en viss transaktion på Nasdaq OMX jämfört med priset med att utföra transaktionen på någon av MTF:erna, som i allmänhet haft mindre komplicerade prislistor.

566.

fa

ne Under Konkurrensverkets utredning har ett stort antal aktörer framfört att Nasdaq OMX har kompenserat prissänkningar avseende intradaghandeln med prishöjningar gällande andra tjänster såsom marknadsdata, samlokalisering och teknikavgifter.

567. Nasdaq OMX erbjöd inte kunderna några alternativ för central motpartsclearing. EMCF, som delvis ägdes av Nasdaq OMX, var det enda alternativet som kunde användas för central motpartsclearing (se stycke 296). Detta trots att de MTF:er som konkurrerade med Nasdaq OMX erbjöd interoperabilitet, dvs. ett större utbud av olika alternativ för clearing, vilket uppfattas som positivt av många kunder.5>s

568. Nasdaq OMX har således, trots att marknaden avreglerats och de nya MTF:erna har haft en aggressiv prispolitik, kunnat tillämpa såväl högre handelsavgifter som avgifter för kringtjänster än de nya MTF:erna och ändå lyckats behålla mycket större marknadsandelar än sina konkurrenter. Sammantaget visar detta att Nasdaq OMX har en marknadsstyrka och inte har varit utsatt för ett effektivt konkurrenstryck från MTFE:erna eller dess kunder.

10.8 Slutsats om att Nasdaq OMX hade en dominerande ställning 569. Nasdaq OMX mycket höga marknadsandelar ger en stark presumtion för dominans. Härtill tillkommer att det råder höga inträdeshinder till följd av nätverkseffekter, stordriftsfördelar och stora utmaningar för nya aktörer att locka till sig likviditet. Nasdaq OMX har också under lång tid varit en oundgänglig handelspartner för en mycket stor del av efterfrågan. En effektiv motverkande köparmakt saknas och Nasdaq OMX har kunnat hålla högre priser än sina konkurrenter. Nasdaq OMX hade därför under tiden för

11.1 — Rättsliga utgångspunkter 570. Det följer av 2 kap. 7 & KL att missbruk från ett eller flera företags sida av en dominerande ställning på marknaden är förbjudet. I bestämmelsen anges ett antal, icke-uttömmande, exempel på olika former av missbruk av dominerande ställning som är förbjudna.

571. Av EU-domstolens praxis följer att missbruk är ett objektivt begrepp som särskilt omfattar sådant beteende av ett dominerande företag som kan påverka strukturen på en marknad där konkurrensen redan är försvagad just till följd av det dominerande företagets existens och som, genom att företaget använder andra metoder än sådana som räknas till normal konkurrens om varor och tjänster på grundval av de ekonomiska aktörernas prestationer, hindrar att den konkurrens som föreligger på marknaden upprätthålls eller utvecklas.57

572. Förbudet mot missbruk av dominerande ställning tar således sikte på den situationen att konkurrensen på en viss marknad redan är försvagad, och att de förutsättningar till faktisk och potentiell konkurrens som trots allt finns skadas ytterligare genom att det dominerande företaget agerar på ett sätt som inte utgör normal pris- och prestationskonkurrens. Att ett sådant agerande är förbjudet för dominerande företag har sin grund i att agerandet till följd av företagets styrka är särskilt ägnat att skada konkurrensen och andra företags intressen. Ett dominerande företag har alltså ett särskilt ansvar för att inte genom sitt beteende inverka skadligt på en reell och icke snedvriden konkurrens.5>»

573. Detta innebär att dominerande företag inte får uppställa konstlade hinder för konkurrenter att konkurrera utifrån produkternas inneboende egenskaper. Konsumenterna ska kunna välja leverantör baserat på pris, urval, kvalitet och

nyskapande.” Olika beteenden som ökar konkurrenternas kostnader för att inträda eller expandera på marknaden kan utgöra missbruk.s” Utestängningseffekter uppkommer inte endast när konkurrenternas inträde på marknaden omöjliggörs, utan också när ett sådant inträde försvåras. Det kan t.ex. röra sig om att dominanten skapar eller förstärker strategiska inträdesbarriärer som hindrar eller försvårar för konkurrenterna att träda in eller växa på marknaden. Det kan också utgöra missbruk att uppställa hinder för kundernas rörlighet, t.ex. genom att förhindra kunderna från leverantörsbyte genom att göra det besvärligt och onödigt dyrt att handla hos konkurrenter. En kundavskärmning kan få särskilt stor betydelse på marknader som präglas av starka nätverkseffekter, vilket det är fråga om i det aktuella målet, eller om det är fråga om avskärmning av s.k. nyckelkunder.

574. När det gäller graden av marknadsstyrka påverkar denna i princip effekterna av det aktuella företagets beteende snarare än förekomsten av missbruket som sådant.;2 När en dominerande ställning har uppkommit till följd av ett tidigare lagstadgat monopol är det en omständighet som måste beaktas.”

575. Frågan om ett agerande utgör missbruk ska bedömas utifrån förhållandena vid den tidpunkt då agerandet ägde rum.”

576. För att ett agerande på marknaden av ett dominerande företag ska utgöra missbruk är det inte nödvändigt att påvisa en faktisk påverkan på konkurrensen. Det är tillräckligt att agerandet tenderar att inskränka konkurrensen, eller med andra ord att det är ägnat att ha sådana verkningar.

577.1 vissa fall är det särskilt tydligt att det är fråga om missbruk. Uppenbara konkurrensbegränsningar (ibland kallade icke dolda begränsningar” på engelska naked restrictions) omfattar beteenden från dominerande företag som endast ökar konkurrenshindren och inte ger några effektivitetsvinster.5 Det är då inte nödvändigt att styrka metodernas konkurrensbegränsande förmåga mer i detalj. Tribunalen har uttalat att kvalificeringen av en uppenbar konkurrensbegränsning som missbruk beror på dess konkurrensbegränsande förmåga. Det betyder att det inte behöver styrkas att det föreligger vare sig en konkret effekt på marknaden eller ett orsakssamband.s5o

578. Om ett företag har ett konkurrensbegränsande syfte är det en omständighet som, tillsammans med andra, kan beaktas för att bedöma om det rör sig om ; missbruk.5! Interna dokument som visar att en åtgärd vidtas för att utestänga en konkurrent kan därför vara användbara för att tolka det dominerande företagets beteende. Bevis för att ett beteende hos ett företag i dominerande ställning syftar till att inskränka konkurrensen, kan också utgöra bevis för att beteendet är ägnat att få sådana verkningar.”

11.2 Missbruksagerandet och dess konsekvenser 579. Nasdaq OMX missbruksagerande, som utestängde Burgundy från datorhallen i Lunda, har beskrivits i avsnitt 6.5.1 (s. 42 ff). I korthet består missbruksagerandet i att Nasdaq OMX har utövat påtryckningar på Verizon med avsikt

att hindra Burgundy från att placera sin matchningsdator i Verizons datorhall i Lunda i Stockholm. Nasdaq OMX framförde till Verizon att om Verizon upplät plats för Burgundys matchningsdator i Verizons datorhall i Lunda skulle Nasdaq OMX flytta sin egen primära matchningsdator för handel och samlokaliseringstjänst från Verizons datorhall i Lunda. En sådan upplåtelse kunde även påverka Verizons globala samarbete med Nasdaq OMX.

580. Nasdaq OMX framförde och vidhöll sitt budskap i kontakterna med Verizon vid åtminstone tre tillfällen under oktober 2010.

a

Nasdaq OMX vidhöll sin inställning att Burgundy inte fick hyra plats i Lunda trots att Verizon uppmärksammade Nasdaq OMX på att det fanns en risk för rättsligt efterspel för Nasdaq OMX. Nasdaq OMX var villiga att riskera negativa reaktioner från Burgundys ägare, som även var kunder till Nasdaq OMX, så länge Nasdaq OMX lyckades hindra Burgundy från att flytta sin matchningsdator i Lunda.

581. Av intern korrespondens på Nasdaq OMX från den aktuella tiden, som beskrivs i avsnitt 6.5.2 (s. 45 ff), framgår det tydligt att syftet med Nasdaq OMX påtryckningar var att förhindra Burgundy från att samlokalisera med kunder i datorhallen i Lunda. Såväl chefen för Nasdaq OMX-koncernens verksamhet i Europa, chefen för den nordiska börsverksamheten som den person som var försäljningsansvarig för aktier på Nasdaq OMX nordiska börser tog aktiv del i de interna diskussionerna på Nasdaq OMX. De var angelägna om att Burgundy inte skulle få placera sin matchningsdator i Verizons datorhall i Lunda i Stockholm.

582. Vid tiden för Burgundys offentliggörande av den planerade flytten hade Burgundy/Cinnober och Verizon kommit överens om detaljerna i affären (se avsnitt 6.4.2— 6.4.3, s. 28 ff). Den ansvarige säljchefen på Verizon hade redan undertecknat de beställningsformulär som Verizons säljare hade tagit fram och som Cinnober hade undertecknat och returnerat till Verizon. Om Nasdaq OMX agerade inte hade ägt rum, hade Burgundy kunnat placera sitt handelssystem i Verizons datorhall i Lunda från mitten av februari 2011.

583. Efter det att Nasdaq OMX utövat påtryckningar på Verizon för att se till att Verizon avstod från affären med Burgundy/Cinnober, eskalerade Verizons personal frågan till delar av Verizons koncernledning i USA (se avsnitt 6.5.3, s. 52 ff). Dessa högt uppsatta personer var i normala fall inte inblandade i avtal som Verizon ingick med enskilda företag avseende tjänster i datorhallen i Lunda i Stockholm. Nasdaq OMX påtryckningar resulterade i att Verizon inte hyrde ut plats för Burgundys matchningsdator i datorhallen i Lunda.

584. Vad Nasdaq OMX i praktiken gjorde var att hindra Burgundy från att placera sin primära matchningsdator i en datorhall som Burgundy själva, och många andra berörda aktörer, bedömde var lämplig. Flera av Burgundys faktiska och potentiella kunder hade efterfrågat att Burgundy skulle placera sin primära matchningsdator i Lunda. Burgundy hade vid ett flertal tillfällen kontaktat Verizon om att eventuellt flytta sitt handelssystem till datorhallen i Lunda. För Verizon var det fråga om att sälja en tjänst som utgör Verizons kärnverksamhet. Om affären mellan Verizon och Burgundy/Cinnober hade kunnat realiseras hade det således varit fördelaktigt för såväl Burgundy/Cinnober, Verizon som de handlande kunderna.

585. I och med att kundernas fysiska avstånd till Burgundys matchningsdator hade minskat om matchningsdatorn hade placerats i Lunda, hade kunderna fått ökad möjlighet till snabb kommunikation med Burgundy. Det hade också inneburit lägre konnektivitetskostnader för kunderna.

586. Nasdaq OMX missbruksagerande resulterade emellertid i att Verizon inte ingick avtal med Cinnober om att hyra ut plats avsedd för Burgundys matchningsdator i Verizons datorhall i Lunda. På grund av Nasdaq OMX missbruksagerande tvingades Burgundy att placera sin matchningsdator i en annan datorhall. Den placerades i början av år 2011 i en datorhall i Akalla, som ligger cirka 5 kilometer från datorhallen i Lunda. Till skillnad från datorhallen i Lunda hade inte någon av Burgundys kunder någon befintlig handelsutrustning i datorhallen i Akalla. Det innebar betydande hinder för Burgundys faktiska och potentiella kunder att ansluta sig till och handla på Burgundy på ett effektivt sätt och försvagade Burgundys konkurrensposition gentemot Nasdaq OMX.

587. Nasdaq OMX krav på att Verizon skulle utestänga Burgundy från Verizons datorhall i Lunda avviker från de förhållanden som normalt råder i datorhallar som drivs av fristående datorhallsleverantörer. Det finns flera andra exempel på att ett antal olika marknadsplatser har sina matchningsdatorer i en och samma samma datorhall (se stycke 345-346).

588. Nasdaq OMX agerande syftade till att skapa en konkurrensnackdel för Burgundy och ledde till försämringar för kunderna, utan att på något sätt förbättra Nasdaq OMX eget erbjudande till kunderna. Redan utan en detaljerad bedömning går det att dra slutsatsen att Nasdaq OMX agerande var till skada för konkurrensen och för konsumenterna och utgjorde missbruk av Nasdaq OMX dominerande ställning.55t

589. Trots detta redogör Konkurrensverket i det följande för ett antal omständigheter som visar att Nasdaq OMX agerande var ägnat att få skadliga effekter på konkurrensen.

11.3 Nasdaq OMX utestängning av Burgundy var ägnad att få skadliga effekter på konkurrensen 11.3.1 Inledning 590. Datorhallen i Lunda var den enda datorhallen i Norden där ett stort antal handlande kunder hade placerat handelsutrustning. När det gällde handel med svenska, danska och finska aktier framgår det av svaren på Konkurrensverkets enkät till Nasdaq OMX medlemmar 2012 att de nordiska handlarna med få undantag antingen hade handelsutrustning placerad i datorhallen i Lunda eller i handlarens egna lokaler. Londonbaserade handlare hade, också med få undantag, antingen handelsutrustning i datorhallen i Lunda eller i London. Ingen handlare hade handelustrustning placerad i datorhallen i Akalla. Det fanns heller inte någon annan datorhall i Norden där flera handlare hade placerat handelsutrustning för handel med aktuella aktier. Ett fåtal nordiska handlare hade, utöver handelsutrustning i Norden, även handelsutrustning i London.55s

591.1 det följande redovisas vilka kunder det var som hade placerat handelsutrustning i Nasdaq OMX respektive i Verizons del av Lunda och som Burgundy inte kunde samlokalisera med till följd av Nasdaq OMX agerande. Därefter beskrivs den försämring det innebar för kunderna i Lunda när Burgundys handelsutrustning istället fick placeras hos en annan datorhallsleverantör. Sedan beskrivs ett antal omständigheter som visar att både Nasdaq OMX och Verizon bedömde att utestängningen av Burgundy från Lunda kunde få negativa konsekvenser för Burgundy, och därmed på konkurrensen.

11.3.2 Kunderna med handelsutrustning i Lunda som Burgundy förhindrades att samlokalisera med 11.3.2.1 Nasdaq OMX samlokaliseringskunder i Lunda 592. Nasdaq OMX samlokaliseringskunder i Lunda utgjordes huvudsakligen av företag som bedrev handel på Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser. De hyrde antingen plats direkt av Nasdaq OMX eller indirekt genom någon tjänsteleverantör (ofta benämnd service vendor) som var samlokaliserad direkt med Nasdaq OMX.:s Förutom handlande kunder och deras teknik-

leverantörer fanns det några samlokaliseringskunder som levererade tjänster relaterade till värdepappershandeln som t.ex. marknadsdata.5>

593. Nasdaq OMX har tillhandahållit uppgifter om vilka företag som köpte samlokalisering direkt av Nasdaq OMX under åren 2008-2012.55 Nasdaq OMX uppgifter åskådliggörs i figuren nedan. Som framgår ökade antalet samlokaliseringskunder över åren. BJRPRRRNN

594. De handlande kunderna som köpte samlokalisering direkt av Nasdaq OMX i Lunda är markerade med blåa fält i figuren. Som framgår var det stycken under år 2010 och stycken under år 2011.

595. De bruna fälten består företag av som köpte samlokalisering direkt av Nasdaq OMX t.ex. för att handla med andra finansiella produkter än aktier.

596. De gula fälten utgörs av tjänsteleverantörer (service vendors). De tillhandahöll i sin tur samlokalisering till andra företag. Det fanns därför i praktiken fler handlande kunder i Lunda än vad som framgår av figuren. BERRRI

Nasdaq OMX uppgifter om antalet kunder som köpte samlokalisering direkt av Nasdaq OMX i Lunda utgör således en underskattning av antalet kunder som faktiskt bedrev handel från Nasdaq OMX del av Lunda.

597. Då tjänsteleverantörerna är företag med utländsk hemvist som önskar hålla sina kunders identitet hemlig, saknar Konkurrensverket information från tjänsteleverantörerna om vilka kunder de hade i Lunda som handlade på Nasdaq OMX. Konkurrensverket har dock under utredningen fått viss information om ytterligare medlemmar på Nasdaq OMX som hyrde plats av en tjänsteleverantör i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde.

598. I Bilaga G till stämningsansökan har Konkurrensverket kartlagt vilka kunder som, direkt eller indirekt, sannolikt var samlokaliserade med Nasdaq OMX under år 2011. Som framgår av bilagan innefattade det många av Nasdaq OMX största kunder, sett till omsättningen. Exempelvis hade största medlemmarna på Nasdaq OMX, eller Bill största medlemmarna, handelsutrustning i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde i Lunda. Åtminstone av dem var även medlemmar på Burgundy (se vidare i bilagan).

599. Antalet samlokaliserade medlemmar under år 2011 som anges i Bilaga G är sannolikt en underskattning. I september 2012 uppgav Nasdaq OMX att de hade ett samlokaliserade medlemmar, antingen direkt eller via sponsored access (SA).

600. Konkurrensverket har under utredningen kontaktat ett stort antal finansiella aktörer inklusive internationella, specialiserade market makers. MIM

= Exempel på market makers som var samlokaliserade med Nasdaq OMX är Bl Bland Nasdaq OMX samlokaliseringskunder fanns det även andra högfrekvenshandlare och internationella banker som bedrev latenskänslig egenhandel. Exempel på sådana kunder som stod för en stor andel av handeln på Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser är fig

601. Bland samlokaliseringskunderna fanns även nordiska banker som var delägare i Burgundy. Exempel på sådana kunder är JJjjf

=

602. Det kostar relativt mycket att vara samlokaliserad med en marknadsplats. Därför är det så att handlande kunder som väljer att samlokalisera handelsutrustning med en marknadsplats åtminstone delvis bedriver latenskänslig handel med den utrustning som är placerad nära marknadsplatsen. För i princip alla som valt att samlokalisera med Nasdaq OMX var närhet till marknadsplatsen (latens) en viktig fråga.”

603. Sammantaget stod Nasdaq OMX samlokaliseringskunder för ungefär ij procent av omsättningen på Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser. Ett antal handlare hade dock fler än en handelsdator, vilket innebär att den andel av handeln på Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser som genererades från Nasdaq OMX samlokaliseringsområde var lägre.

604. 1 Bilaga G finns även en beräkning av hur stor andel av den totala volymen på Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser som genererades från handelsutrustning i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde. Som anges i bilagan har

Nasdaq OMX uppskattat att under åren 2010-första kvartalet 2012 skedde lll BD procent av handeln i transparenta orderböcker på Nasdaq OMX med hjälp av samlokaliserade handelsdatorer.;7 Som framgår av bilagan har Nasdaq OMX under hösten 2014 även tillhandahållit data som visar att under hösten 2010 och tidig vår 2011 utgjorde den samlokaliserade handeln runt] procent för de tre indexen av mest omsatta aktier på Stockholms-, Helsingfors- och

Köpenhamnsbörser, il

Under våren 2012 utgjordes ungefär) procent av omsättningen i de tre indexen av samlokaliserad handel.

605. Nasdaq OMX har också beräknat hur stor andel av alla lagda ordrar på OMXS30 som kom från olika typer av samlokaliseringskonton på Nasdaq OMX. Beräkningarna visar att hösten 2010 stod andelen skickade ordrar från handelsutrustning i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde för mellan Bj och I procent. Våren 2012 var andelen uppe i cirka] procent, se vidare Bilaga G.

606. Nasdaq OMX uppskattningar stöds av en forskningsrapport från Stockholms Universitet. I rapporten anges det att mellan 25 och 50 procent av handeln i OMXS30 i augusti 2011 var högfrekvenshandel. Specialiserade högfrekvenshandlare stod för 29 procent av handeln och till detta kommer den högfrekvenshandel som utförs av medlemmar som bedriver blandad handels I en annan forskningsartikel uppges att andelen handel i OMXS30 från Nasdaq OMX samlokaliseringskunder under oktober 2012 var drygt 41 procent.;??

608. medlemmar på Nasdaq OMX som även var delägare i Burgundy hyrde plats av Verizon i Verizons del av Lunda och bedrev handel därifrån.”

Bilaga C scr JiHlllln nana

609. Konkurrensverket beräkningar visar att ungefär procent av omsättningen på Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser skedde från handelsdatorer placerade i Verizons del av Lunda, se vidare Bilaga G.

11.3.3 Kundernas fysiska avstånd och latens till Burgundy ökade 610. Nasdaq OMX samlokaliseringskunder är extremt latenskänsliga. Det är viktigt för dem att ha kort avstånd till marknadsplatsen och att snabbt kunna reagera på ny marknadsinformation. Hög latens till en marknadsplats innebär ökade affärsrisker. Det är även väsentligt att ingen annan handlande kund har en snabbare anslutning till marknadsplatsen. Många latenskänsliga egenhandlare handlar därför i princip endast på en MTF när de är samlokaliserade (detta har behandlats i avsnitt 8.3.2, s. 107 ff).

611.1 den faktiska situation som uppstod efter Nasdaq OMX inblandning i Cinnobers/Burgundys affär med Verizon, fick samlokaliseringskunderna i Lunda ett längre fysiskt avstånd till Burgundys matchningsdator än om Burgundy hade flyttat till Lunda. Datorhallen i Akalla, där Burgundys matchningsdator istället placerades, ligger cirka 5 kilometer från Lunda.

612. På uppdrag av Konkurrensverket har en oberoende expert upprättat en rapport som visar vilken latens kunderna i Lunda hade fått till Burgundy vid olika alternativ. Rapporten visar att kunderna med handelsutrustning i Lunda hade fått lägre latenstid till Burgundy om Burgundys matchningsdator stod i Verizons del av Lunda jämfört med när Burgundy stod i Akalla.;? Eftersom avstånden inom Lunda datorhall i de flesta fall understiger 100 meter, " framgår det av rapporten att latensen till följd av avstånd hade motsvarat en fördröjning om 0,5 mikrosekund enkel väg. Eftersom information av betydelse för en viss order behöver passera flera gångar mellan kundens handelsutrustning och marknadsplatsens matchningsdator (se stycke 335) uppkommer fördröjningen på grund av det fysiska avståndet flera gånger. Då meddelanden av betydelse för en viss order skickas tre gånger fram och tillbaka mellan marknadsplatsen och kunden, hade fördröjningen på grund av det fysiska avståndet inom datorhallen motsvarat cirka 1,5 mikrosekunder (3x0,5).

613. Detta ska jämföras med de fördröjningar som enligt rapporten uppstod vid överföring av information mellan Lunda och Akalla. Det fanns fiberstråk tillgängliga mellan Lunda och Akalla som var mellan 5,2 och 18,3 kilometer. Det motsvarar teoretiska nätfördröjningar ena vägen (från Lunda till Akalla eller åter) om mellan 26 och drygt 90 mikrosekunder. Med ett antagande om att ett nätelement hade placerats i vardera änden av fiberkabeln, som vart och ett adderade 1 mikrosekunds fördröjning, hade ytterligare minst 2 mikrosekunders fördröjning tillkommit. För det kortaste fiberstråket om 5,2 kilometer hade det inneburit, enkel väg, en minsta möjlig teoretisk fördröjning om 28 mikrosekunder (26+2). Då meddelanden av betydelse för en viss order skickas tre gånger fram och tillbaka mellan marknadsplatsen och kunden innan affären är avslutad, hade cirka 84 mikrosekunders (3x28) fördröjning (latens) tillkommit på grund av avstånd. Detta ska jämföras med 1,5 mikrosekunders fördröjning på grund av avstånd vid kommunikation inom Lunda, se föregående stycke. För en handlare i Lunda innebar det sammantaget cirka 30 gånger större fördröjning till följd av geografiskt avstånd vid kommunikation med en marknadsplats i Akalla jämfört med kommunikation med en marknadsplats inom datorhallen i Lunda. Enligt rapporten var de faktiskt uppmätta fördröjningarna vid kommunikationen mellan Lunda och Akalla ännu högre än den teoretiska minsta möjliga fördröjningen och uppmättes till mellan 35 och 150 mikrosekunder enkel väg.57.

614. För de latenskänsliga egenhandlarna är det den absoluta (sammanlagda) latensen i kommunikationen med en viss marknadsplats som avgör huruvida den information som en viss order baseras på fortfarande är aktuell när ordern når marknadsplatsen (se avsnitt 8.3.2.2, s. 110 ff). Nasdaq OMX agerande ökade samlokaliseringskundernas fysiska avstånd till Burgundy. Därmed ökade kundernas sammanlagda latenstid till och från Burgundy. Det innebar en ökad risk för att kundernas ordrar skulle baseras på inaktuell information när de nådde fram till Burgundy.

615. För de latenskänsliga egenhandlarna är det även viktigt att känna till sin latens relativt andra handlare. För handlare som inte är samlokaliserade råder osäkerhet om den relativa latenspositionen (se avsnitt 8.3.2.3, s. 112 f). Dessa faktorer påverkade på ett negativt sätt de latenskänsliga handlarnas benägenhet att ansluta sig till och handla på Burgundy i Akalla från deras befintliga handelsutrustning i Lunda.

616. Den rapport som en expert upprättat på uppdrag av Konkurrensverket, bekräftar att latensen mellan Lunda och Akalla sannolikt hade betydelse för vissa aktörer och att de hade förmåga och möjlighet att utnyttja denna skillnad.

11.3.4 Kundernas kostnader för att samlokalisera med Burgundy ökade 617. Efter att Burgundy utestängts från datorhallen i Lunda fick de latenskänsliga kunderna i Lunda ta ställning till om det skulle vara lönsamt att samlokalisera handelsutrustning med Burgundy i Akalla. Eftersom Nasdaq OMX är primärmarknad för svenska, danska respektive finska aktier och samlar den största likviditeten, hade det inte varit ett alternativ för kunderna att flytta den handelsutrustning de hade placerat i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde för att istället samlokalisera med endast Burgundy i Akalla.7s För att de latenskänsliga kunderna skulle vara beredda att handla med svenska, danska och finska aktier på Burgundy hade de således behövt investera i samlokalisering med ytterligare en marknadsplats i Stockholm.

618. Det är dyrt för kunder att samlokalisera med en marknadsplats i en datorhall där de inte tidigare har någon utrustning. Det medför en mängd teknikkostnader såsom anslutningskostnader, samlokaliseringskostnader, kostnader för egen handelsutrustning som hård- och mjukvara, kabelutrymme etc. samt administration.;” Därtill kommer att högfrekvenshandlare generellt sett har mycket höga krav på teknik och anslutningar.

619. För kunderna är det betydligt billigare och även administrativt enklare att ansluta sig till en liten MTF som har sin matchningsdator placerad i en datorhall där kunderna redan är samlokaliserade med en annan marknadsplats. Kunderna sparar såväl teknikkostnader som personalkostnader för installation, test av utrustning, övervakning m.m. Personalkostnaderna kan vara betydande. När Burgundy tvingades att flytta sin matchningsdator till en annan datorhall än Lunda blev det således dyrare för kunderna med handelsutrustning i Lunda att samlokalisera med Burgundy.””

620. Den rapport som en expert upprättat på uppdrag av Konkurrensverket bekräftar att en direktanslutning mellan Lunda och Akalla var dyrare och mer komplex än en motsvarande intern anslutning inom Lunda.se

621. Bilaga H till stämningsansökan innehåller en sammanställning av kundernas teknikkostnader i det tänkta scenariot att de skulle ha samlokaliserat med Burgundy i Akalla hösten 2010.3 Det rör sig lågt räknat om 142 000-290 000 kronor i engångskostnad och 189 000-195 000 kronor i månadskostnad. För en kund som hade velat göra hela eller delar av systemet redundant, dvs. dubblera anslutningar eller komponenter för att säkra systemets tillförlitlighet, hade det inneburit ännu högre kostnader. I princip hade kostnaderna kunnat uppgå till det dubbla, dvs. närmare 400 000 kronor i månaden per kund. I de angivna beloppen ingår inte heller kostnader för snabb överföring av aktuell prisinformation (marknadsdata) från primärmarknaden, dvs. från Nasdaq OMX i Lunda, till kundernas handelsutrustning i Akalla. Kostnaden för en sådan förbindelse varierar beroende på kundens krav på kapacitet och hastighet, och hade kunnat uppgå till femsiffriga belopp både i engångskostnad och i månadskostnad. I de angivna kostnaderna ingår inte heller kostnader för personal m.m. Trots att beloppen enligt beräkningen är betydande innebär de således ändå en klar underskattning av de faktiska kostnader det hade medfört för kunderna att samlokalisera handelsutrustning med Burgundy i Akalla.

623. Kundernas beräknade kostnader för att samlokalisera med Burgundy i Akalla, som specificeras i Bilaga H, ska jämföras med kostnaderna det hade medfört för kunderna att samlokalisera med Burgundy i Verizons del av Lunda. Uppskattningsvis hade det kostat 37 000 kronor i engångskostnad och 22 000-23 000 kronor i månadskostnad för en kund att ansluta befintlig handelsutrustning i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde till Burgundy i

Verizons del av Lunda. Grunderna för dessa beräkningar redovisas närmare i Bilaga H.52

624. Vid en jämförelse av kostnaderna i de båda scenarierna kan det konstateras att det hade varit dyrare för kunderna med handelsutrustning i Lunda att samlokalisera med Burgundy i Akalla än i Lunda, där de samlokaliserade kunderna redan hade placerat handelsutrustning. Det hade inneburit kostnadsökningar per kund på cirka 105 000-253 000 kronor i engångskostnad och cirka 2 miljoner kronor per år i rörliga kostnader. Dessutom hade det tillkommit kostnader för redundanta system, som många kunder vill ha, vilket i princip kan innebära att kostnaderna dubbleras i förhållande till de angivna beloppen. Det hade även tillkommit kostnader för överföring av marknadsdata från primärmarknaden samt personalkostnader m.m. Den angivna kostnadsökningen är således en klar underskattning.

625. Det rörde sig sammanfattningsvis om betydligt högre kostnader att samlokalisera med Burgundy i Akalla än i Lunda.

11.3.5 Det geografiska avståndet mellan Burgundy och primärmarknaden ökade 626. Om en latenskänslig kund med handelsutrustning i Lunda hade samlokaliserat handelsutrustning med även Burgundy i Akalla, hade det inneburit nackdelar i latenshänseende jämfört med om de hade kunnat samlokalisera med Burgundy i Lunda. Vissa handelsstrategier är nämligen svårare och mer riskfyllda att utföra på en MTF när det är ett fysiskt avstånd mellan MTE:en och primärmarknaden.52 Det gäller exempelvis market making och arbitragehandel, dvs. handelsstrategier som tillför likviditet.

627. En market maker som ställer priser på en liten MTF, som t.ex. Burgundy, måste beakta att prisformeringen på aktierna i huvudsak sker på primärmarknaden där den största likviditeten finns. Market makern måste således hämta aktuell information från primärmarknaden (i det här fallet Nasdaq OMX). Om det kommer ny information från primärmarknaden måste market makern snabbt uppdatera sina priser på MTF:en. Vid latensskillnader mellan primärmarknaden och MTF:en ökar risken för att market markerns priser på MTF:en är felaktiga. Det innebär att market makern kan utföra bättre och billigare market making på MTF:en om MTF:en är placerad i samma datorhall som primärmarknaden (se stycke 392-394. Även arbitragestrategier blir svårare och mer riskfyllda att utföra om det är ett fysiskt avstånd mellan MTF:en och primärmarknaden.

628. Om Burgundy hade flyttat sin matchningsdator till Lunda hade de latenskänsliga egenhandlarna fått möjlighet att samlokalisera med både Nasdaq OMX och Burgundy i samma datorhall. Det hade möjliggjort en effektivare och mindre riskfylld handel på Burgundy för dessa aktörer.

11.3.6 Betydelsen av försämringen för de latenskänsliga kunderna i Lunda 629. Latenskänsliga kunder som handlar med eget kapital, såsom Burgundys potentiella kunder med handelsutrustning i Lunda, ansluter sig till en MTF endast om det kan förväntas bli lönsamt. En lönsam anslutning förutsätter dels att de är samlokaliserade med MTF:en för att uppnå lägsta möjliga latenstid och minimera risken, dels att kostnaderna inte är för höga i förhållande till den faktiska eller förväntade handelsvolymen på MTF:en. När kostnaderna för att samlokalisera med Burgundy blev högre minskade det möjligheten att kunderna skulle anse att det var ekonomiskt motiverat att ansluta sig till och handla på Burgundy i Akalla.s2

630. Försämringen för de latenskänsliga kunderna i Lunda bekräftas av svaren på Konkurrensverkets enkät till Nasdaq OMX medlemmar 2012. Respondenterna ombads att svara på frågan om de hade handlat mer/börjat handla på Burgundy om Burgundy hade stått i Lunda. Flera företags svar indikerar att om Burgundy hade uppnått en högre likviditet hade benägenheten att ansluta sig till Burgundy i Lunda varit ännu högre.3s

631. Även andra marknadsaktörer som Konkurrensverket varit i kontakt med under utredningen har bekräftat att det hade varit en fördel för Burgundy att placera sin matchningsdator i Lunda för att kunna ansluta market makers/ högfrekvenshandlare.ses

632. Latensen uppkommer, förutom till följd av det fysiska avståndet och i kundernas handelsutrustning, även i marknadsplatsens matchningsdator. Under antagande att latensen i kundernas handelsutrustning hade varit densamma oavsett om de handlade på Nasdaq OMX eller Burgundy, innebar Nasdaq OMX agerande att Burgundy hade behövt vara avsevärt effektivare än Nasdaq OMX (alltså ha en snabbare matchningsmotor) för att kunna erbjuda kunderna i Lunda en sammanlagd latens som var likvärdig med deras sammanlagda latens i kommunikationen med Nasdaq OMX. Från datorhallen i Akalla kunde Burgundy således inte konkurrera med Nasdaq

OMX på likvärdiga villkor i latenshänseende, vilket hade varit möjligt från datorhallen i Lunda.

633. Sammanfattningsvis hade de latenskänsliga handlarna i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde kunnat samlokalisera med Burgundy på ett billigare och effektivare sätt om Burgundy hade flyttat sin matchningsdator till Verizons del av datorhallen. Den latenskänsliga handeln på Burgundy hade kunnat utföras med lägre risk. Det hade inneburit ökade möjligheter att kunderna skulle ha anslutit sig till Burgundy, vilket i sin tur hade kunnat öka likviditeten på Burgundy (jfr avsnitt 8.4, s. 121 f).

11.3.7 Försämringen för mindre latenskänsliga handlare i Nasdaq OMX respektive Verizons del av Lunda 634. Mäklarnas handel för annans räkning baserades på principerna om bästa orderutförande. Det innebar i praktiken att likviditeten på Burgundy var avgörande för hur mycket kundhandel de kunde utföra på Burgundy.

635. Om handeln på Burgundy hade varit mer likvid med en större och mer varierad kundbas där bl.a. högfrekvenshandlare ingick, hade mäklarna kunnat exekvera fler kundordrar på Burgundy. Som beskrivits ovan, är det väl etablerat i branschen att likviditet föder likviditet (se avsnitt 8.5,

5. 122 ff).se

636. Ett antal nordiska mäklare hade placerat handelsutrustning i Lunda, antingen i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde eller i Verizons del av Lunda. Mäklare har uppgett att latenstiden till marknadsplatser hade betydelse vid exekvering av kundordrar (se stycke 349 och 407).

637. För att minimera den risk som följer av att en mäklare har högre latens till en viss marknadsplats än andra handlare, behöver mäklaren justera för latensskillnader i sin Smart Order Router (SOR). Om en order når de olika marknadsplatserna samtidigt minskar risken i exekveringen. Som angetts i stycke 351 var det i slutet av år 2010 få nordiska mäklare som hade hunnit utveckla sin Smart Order Router så att den kunde kompensera för att de hade olika fysiska avstånd, och därmed varierande latenstider, till de olika marknadsplatser som de var anslutna till. Situationen hade blivit mindre komplex för mäklarna att hantera om Burgundy hade flyttat till Lunda, vilket hade underlättat vid exekveringen av kundordrar på Burgundy.

638. För mäklare med handelsutrustning i Lunda hade det också minskat deras kostnader för anslutning till Burgundy om Burgundy hade flyttat sin matchningsdator till Lunda. Mäklarna var redan anslutna till Burgundy på distans. Om Burgundys matchningsdator hade varit placerad i Lunda hade de istället kunnat ansluta sig med korskopplingar inom datorhallen. Som framgår av sammanställningen i Bilaga H hade en mäklare kunnat spara upp till cirka 100 000-275 000 kronor per år i rörliga kostnader, och ännu mer om man även inkluderar kostnader för redundanta anslutningar och marknadsdata.s En befintlig kund till Burgundy som hade handelsutrustning i Verizons del av Lunda har uppgett att de hade sparat cirka 240 000 kronor per år om Burgundy hade flyttat till Lunda.”

11.3.8 Både Nasdaq OMX och Verizon bedömde att utestängningen var ägnad att få konkurrensbegränsande effekter 639. Nasdaq OMX agerande syftade till att uppnå en både kortsiktig och permanent utestängning av Burgundy från datorhallen i Lunda. Som framgår nedan var man på Nasdaq OMX väl medvetna om att utestängningen av Burgundy från Lunda påverkade Burgundys konkurrensförutsättningar negativt. Beröda personer på Nasdaq OMX insåg att det hade varit effektivt för kundernas handel på Burgundy om fördröjningarna till Burgundy hade kunnat minskas genom att Burgundys handelsutrustning placerades i Lunda.

640. Nasdaq OMX visste att nätverksfördröjningar var en stor fråga för många kunder. Detta visas t.ex. av att Nasdaq OMX i bl.a. en Service Guide, som var en del av Nasdaq OMX avtal med kunderna om villkoren för samlokaliseringstjänsten,”” har framhållit att kunderna genom samlokalisering med Nasdaq OMX kunde reducera nätverksfördröjningar till en ”icke-fråga”. I ett inledande avsnitt i Service Guide angav Nasdaq OMX följande:>!

641. Nasdaq OMX syn på vikten av latens och starka reaktion på Burgundys offentliggjorda flytt i oktober 2010 bekräftar att Nasdaq OMX ansåg att Burgundys konkurrenskraft hade ökat om Burgundy hade fått placera matchningsdatorn i datorhallen i Lunda. Som framgått i avsnitt 6.5.2 (s. 45 ff) hade Nasdaq OMX påtryckningar på Verizon det direkta syftet att utestänga Burgundy från Lunda och försvåra för Burgundy. Exempelvis konstaterade den person som ansvarade för Nasdaq OMX börsverksamhet i Norden att i Lunda hade Burgundy fått bättre tillgång till market makers (se e-post citerad i stycke 162).

642. Också i andra sammanhang har det uppmärksammats internt på Nasdaq OMX att latensen mellan exempelvis Lunda och Akalla har betydelse för handlande kunder. Redan det förhållandet att initierade personer hos Nasdaq OMX, som sedan lång tid varit den dominerande aktören, har bedömt att beteendet kan begränsa konkurrensen gör att det är sannolikt att det också kan få en sådan effekt.

643. Även följande uttalande av Nasdaq OMX vid ett möte på Konkurrensverket bekräftar att Nasdaq OMX bedömde att utestängningen fick effekt:>>

644. Nasdaq OMX har under utredningen också uppgett att man ville förhindra att Burgundy ”åkte snålskjuts” på Nasdaq OMX investeringar och slapp att

bygga upp en egen samlokaliseringstjänst.”: Även detta visar att Nasdaq OMX ansåg att det hade varit förmånligt för Burgundy att flytta sin matchningsdator till Lunda.

645. Vidare uppgav Nasdaq OMX i början av år 2012 till Burgundy att Nasdaq OMX inte ville hyra ut utrymme i sitt samlokaliseringsområde i datorhallen i Lunda till Burgundy, eftersom Burgundy var en direkt konkurrent till Nasdaq OMX (se stycke 249). Att Burgiundy inte fick hyra plats av Nasdaq OMX är i sig ett tecken på att Nasdaq OMX ansåg att det hade varit förmånligt för Burgundy att placera sitt handelssystem i Lunda.

646. Inte endast Nasdaq OMX, utan också Verizon, ansåg att en flytt till Lunda hade inneburit fördelar för Burgundy eftersom kunderna hade fått samma latensmässiga förutsättningar till Burgundy som till Nasdaq OMX. Som framgått ovan bedömde bl.a. Verizons chefsjurist att alla andra datorhallar än Lunda i sig var mindre attraktiva för Burgundy (se stycke 206). En annan av Verizons bolagsjurister konstaterade internt att Nasdaq OMX påtryckningar på Verizon skulle kunna utgöra ett missbruk av en dominerande ställning (se stycke 204). Det var också något som Verizons externa konkurrensrättsliga rådgivare uppmärksammade Nasdaq OMX på vid ett möte med Nasdaq OMX den 27 oktober 2010 (se stycke 146).

647. Såväl Nasdaq OMX som Verizon, som båda har ingående marknadskännedom, bedömde alltså att agerandet var ägnat att få konkurrensbegränsande effekter.

11.3.9 Slutsats om att Nasdaq OMX utestängning av Burgundy var ägnad att skada konkurrensen 648. Burgundys förutsättningar att locka till sig handel från de latenskänsliga kunder som hade placerat handelsutrustning i datorhallen i Lunda hade förbättrats om även Burgundys matchningsdator hade placerats i samma datorhall. Om latenskänsliga kunder hade anslutit sig till Burgundy hade prissättningen på Burgundy blivit effektivare och likviditeten hade sannolikt ökat (jfr avsnitt 8.4, s. 121 f). Därmed hade transaktionskostnaderna för att handla på Burgundy minskat även för mäklare och andra kunder. Det hade kunnat sätta igång en positiv spiral i handeln på Burgundy (jfr avsnitt 8.5, s, 122 ff). Burgundy hade sannolikt kunnat utöva ett mer effektivt konkurrenstryck på Nasdaq OMX. Detta i sin tur var sannolikt avgörande för Nasdaq OMX beslut att vidta de åtgärder för att utstänga Burgundy från Lunda som Konkurrensverkets talan avser.

11.4 Burgundy kunde inte vidta effektiva motåtgärder 11.4.1 Inledning 649. Om Burgundy enkelt hade kunnat uppnå samma konkurrensfördelar genom att flytta sin matchningsdator till en annan datorhall än Verizons datorhail i Lunda, hade effekten av Nasdaq OMX åtgärder varit liten. Om de alternativ som stod Burgundy till buds efter Nasdaq OMX agerande däremot var sämre eller dyrare, var Nasdaq OMX agerande ägnat att begränsa konkurrensen.” Som framgår nedan var det inte möjligt för Burgundy att vidta några effektiva motåtgärder.

11.4.2 Burgundy hade inte fått hyra plats i Nasdag OMX samlokaliseringsområde 650. Nasdaq OMX samlokaliseringskunder hade kunnat uppnå motsvarande kostnads- och latensfördelar vid handel på Burgundy om Burgundys primära matchningsdator hade placerats i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde. Det är uppenbart att Nasdaq OMX inte hade accepterat att inrymma Burgundy i den del av hallen som Nasdaq OMX disponerade. Det bekräftas av att Nasdaq OMX nekade Burgundy att hyra plats av Nasdaq OMX efter att Burgundy i december 2011 framfört en förfrågan om detta (se stycke 249).

11.4.3 Placering i en annan datorhall i Stockholm var inte ett effektivt alternativ för Burgundy 651. Såvitt känt finns det inte något exempel på en ny MTF som klarat sig utan samlokaliseringskunder. För att attrahera samlokaliseringskunder har många mindre MTE:er valt att placera sin matchningsdator i samma datorhall som andra marknadsplatser. I hela Europa har finansiella aktörer en tendens att samlas i kluster, s.k. likviditetscentra. Hösten 2010 fanns det inte — och det finns inte heller idag — några andra datorhallar i Stockholm, eller i övriga Norden, med ett motsvarande faktiskt och potentiellt kundunderlag som det fanns i datorhallen i Lunda.

652. Av de företag som svarat på Konkurrensverkets enkät till Nasdaq OMX medlemmar 2012 var det inget icke-nordiskt företag som hade en handelsdator någon annanstans i Norden än i datorhallen i Lunda, Ingen som svarade på Konkurrensverkets enkät, dvs. inte heller någon av de svenska, danska eller finska kunderna, var samlokaliserad med Burgundy i Akalla.>”s

653. Som framgått ovan hade det vid anslutning till Burgundy varit gynnsamt för samlokaliseringskunderna i Lunda om Burgundys matchningsdator också hade varit placerad i Lunda. En placering av Burgundys matchningsdator i Akalla, eller en annan datorhall i Stockholm, var inte ett fullgott alternativ. Burgundy saknade därmed möjlighet att kompensera utestängningseffekterna genom att söka sig till en annan likvärdig datorhall i Stockholm. Inte heller i övriga Norden finns det något finansiellt centrum som i omfattning var i närheten av det i datorhallen i Lunda.

11.4.4 Placering i London var inte ett effektivt alternativ för Burgundy 654. London är ett finansiellt centrum i Europa. Där finns det datorhallar som inrymmer flera marknadsplatser. Efter att Burgundy år 2013 förvärvades av och integrerades med Oslo Börs, flyttades Burgundys handelssystem till London. Som framgår nedan hade det dock inte varit ett fullgott alternativ för Burgundy att år 2010 placera sin utrustning i en datorhall i London som inrymde en eller flera andra marknadsplatser.

655. Nasdaq OMX var Burgundys huvudsakliga konkurrent. Nasdaq OMX matchningsdator var placerad i Stockholm. De som handlade för kunds räkning i svenska, danska och finska aktier var i stor utsträckning mäklare som kom från dessa länder. Flertalet av dem hade placerat sina handelsdatorer i Stockholm. Alla nordiska mäklare som besvarade Konkurrensverkets enkät till Nasdaq OMX medlemmar 2012 hade en Smart Order Router placerad i Norden, och de flesta i Stockholm.” Endast några enstaka nordiska mäklare hade en Smart Order Router i London utöver den i Stockholm, exempelvis i syfte att attrahera och behålla Londonbaserade kunder eller för att komma nära Oslo Börs.» Det fanns, såvitt känt, inte någon svensk, dansk eller finsk mäklare som hade placerat en Smart Order Router i London för att exekvera ordrar åt nordiska kunder.?” Vid den här tiden var det inte lika vanligt att de svenska, danska och finska aktörerna var medlemmar på någon marknadsplats i London.«»

656. Burgundys ägare hade också ett intresse av att ha kvar mycket handel i Stockholm och gynna finanssektorn i Stockholm. Deras idé med att starta Burgundy var att Burgundy skulle bli en konkurrent till N asdaq OMX i Stockholm.s De ville även stärka Stockholm som finansiellt centrum (mer om detta i stycke 671 nedan).se

658. När det gällde de mindre likvida aktierna, särskilt small cap men även mid cap, stod de nordiska aktörerna för en jämförelsevis stor andel av handeln (se stycke 306). Mindre likvida aktier utgör av naturliga skäl en relativt liten del av den totala handeln med svenska, danska och finska aktier men den är ändå av stor samhällsekonomisk betydelse. Omsättningen på Nasdaq OMX år 2010 avseende small cap-handel uppgick till cirka Bs Det finns lokala aktörer vars huvudsakliga fokus är att ge kunder investeringsråd om svenska small och midcap-aktier, agera likviditetsgarant för mindre bolag samt exekvera kundordrar med avseende på svenska small och mid cap-aktier.s Lokala aktörer hade inte samma resurser eller intresse av att ansluta sig till MTF:er i London som de internationellt verksamma kunderna som fokuserade på handel med mer likvida aktier. Ett av syftena med Burgundy var att utgöra en motvikt till Nasdaq OMX även inom de mindre

likvida segmenten (se stycke 671 nedan). Det hade varit svårare om matchningsdatorn hade placerats i London.

659. Latensen mellan London och Stockholm är hög. Enligt den expertrapport som upprättats på uppdrag av Konkurrensverket var fördröjningen mellan Stockholm och London cirka 400 gånger högre än fördröjningen mellan Lunda och Akalla.<» Flera aktörer som Konkurrensverket har varit i kontakt med under utredningen har uppgett att orderboken på den marknadsplats som är geografiskt avlägsen blir ”suddig”.sw Ju längre avstånd till marknadsplatsen, desto längre tid har förflutit innan informationen når kunden och desto större är risken att priserna redan har hunnit förändras eller tillgänglig volym ändras.s! Dessutom har latenstiden en större varians vid ett ökat avstånd och det s.k. jittret ökar. Att sända en kundorder till den närmaste marknadsplatsen minskar däremot risken för att prisbilden har hunnit ändras när ordern når fram.s2 Allt annat lika är det därför mer attraktivt att utföra en affär på en marknadsplats dit latenstiden är kort, i jämförelse med att utföra affären på en marknadsplats dit latenstiden är längre.s? En order som skickades från en Smart Order Router i Stockholm skulle därför ha en högre sannolikhet att exekveras i Stockholm än om den skickades till London.s: Svaren på Konkurrensverkets enkät till Nasdaq OMX medlemmar 2012 bekräftar att latenstiden till marknadsplatsen är en faktor som påverkar var mäklare väljer att genomföra en enskild affär.s:

660. De flesta svenska, danska och finska bankerna hade vid den aktuella tidpunkten inte utvecklat någon teknik för att hantera geografiska avstånd till olika marknadsplatser; inte ens mellan olika marknadsplatser i Stockholm

(se stycke 637). Om Burgundy hade placerat sin matchningsdator i London hade många svenska, danska och finska aktörer fått det ännu svårare att hantera latensskillnaderna än om Burgundy stod i Akalla i Stockholm.

661. Vidare är närhet till primärmarknaden, där den huvudsakliga prisformationen sker, viktig för vissa latenskänsliga handelsstrategier. Om en MTE står långt från den datorhall där primärmarknaden är placerad påverkar det handlarnas kostnad och risk för t.ex. handel med market making- och arbitragestrategier på MTF:en (se t.ex. stycke 392-394 och 396). Eftersom Nasdaq OMX primärmarknader fanns i Stockholm talar även detta för att det hade varit sämre för Burgundy att placera sin matchningsdator i London än i Stockholm.

662. Konkurrensverkets kontakter med andra marknadsplatser bekräftar att om en marknadsplats endast ska fokusera på handel med svenska, danska och finska aktier, är det bästa alternativet att samlokalisera sig med primärmarknadsplatsen i Stockholm, dvs. i datorhallen i Lunda.

663. Att marknadsplatsens geografiska placering faktiskt har betydelse för vilken handel den attraherar framgår av statistik från Burgundy som inkluderar perioden efter det att Burgundys handelssystem flyttats till London.s7 Nedanstående figur visar handeln i svenska, danska och finska aktier på Burgundy från olika medlemmar utifrån deras nationella hemvist. Under den tidsperiod då Burgundy var placerad i Stockholm (2009-2013) stod de svenska medlemmarna för en mycket stor andel av handeln. I oktober 2010 var de brittiska medlemmarnas andel av handeln endast 10 procent och svenska medlemmar stod för nästan all resterande handel. Efter att Burgundy köpts av Oslo Börs och flyttat till London blev handeln på Burgundy mycket liten. Av den kvarvarande handeln på Burgundy ökade de brittiska medlemmarnas andel av handeln till 76 procent, medan de svenska kundernas andel minskade till 15 procent.

Burgundy - Andelar av handeln från olika medlemmar

1004 895-027

ME FEFFE RER EREEREFERPIE

ERS ERSSERL SPEER SS ELGSS

664. Följande figur visar utvecklingen av handeln på Burgundy under samma tidsperiod i absoluta tal. Som framgår minskade omfattningen av handeln kraftigt när Burgundy flyttades till London sommaren 2013.

Handelsvolymer på Burgundy

IE KSR

FESC EEE

ERS ER VERSER SSERLY

665. Slutsatsen är att det hade varit ett sämre alternativ för Burgundy att placera sin matchningsdator nära en marknadsplats i London än att placera den i samma datorhall som Nasdaq OMX i Stockholm.

11.4.5 Slutsats om att Burgundy saknade möjlighet att vidta effektiva motåtgärder 666. Burgundy saknade möjlighet att lindra verkningarna av Nasdaq OMX förfarande. I den mån motstrategier alls hade gått att genomföra, var de andrahandsalternativ som var mindre effektiva och mer kostsamma än om Burgundy hade fått placera sin utrustning i datorhallen i Lunda, både för samlokaliseringskunderna i Lunda och för Burgundy.

11.5 Marknadsförhållanden som påverkade konkurrensförutsättningarna 11.5.1 Nasdaq OMX starka ställning 667. Som konstaterats ovan har Nasdaq OMX under lång tid haft en stark dominerande ställning. Även om Nasdaq OMX nordiska marknadsplatser har tappat marknadsandelar sedan MiFID infördes samlar de fortfarande den största likviditeten och har kvar sin ställning som primärmarknad. Det är på Nasdaq OMX som prisformeringen av svenska, danska och finska aktier sker. Nasdaq OMX är en nödvändig handelspartner för en mycket stor del av efterfrågan. Mäklare måste vara anslutna till Nasdaq OMX för att kunna nå en stor del av likviditeten. Högfrekvenshandlare är beroende av låg latens till primärmarknadsplatsen och var i stor utsträckning samlokaliserade med Nasdaq OMX i Lunda.

11.5.2 Marknaden var i ett känsligt skede 668. Hösten 2010 präglades marknaderna av en osäkerhet om vilka aktörer och vilka affärsstrategier som skulle lyckas efter att de gamla börsmonopolen hade konkurrensutsatts. MTF:erna i London hade ett begränsat utbud av svenska, danska och finska aktier som var koncentrerat till de mest likvida aktierna. De hade inte uppnått några betydande marknadsandelar inom dessa aktier. Bats och Chi-X hade ännu inte slagits samman och de var båda relativt små aktörer. Det var svårt att utmana de traditionella börserna.

669. Den tekniska utvecklingen av handelssystem och handelsapplikationer gick snabbt. Höghastighetshandel och samlokalisering med marknadsplatser var en relativt ny företeelse men ökade i betydelse och omfattning. Nasdaq OMX lanserade det nya handelssystemet INET som ytterligare banade väg för höghastighetshandeln med svenska, danska och finska aktier. Det var en utmaning för många nordiska kunder att anpassa sina tekniska system till att likviditeten i olika aktier var utspridd på flera marknadsplatser och den ökade betydelsen av högfrekvenshandel.

670. Marknaden var således i ett känsligt skede vid den tid då missbruket ägde rum.

11.5.3 Burgundy var en nära och viktig konkurrent till Nasdaq OMX 671. De nordiska medlemmarna på Nasdaq OMX tog initiativet att bilda Burgundy efter det att de svenska, danska och finska börserna köpts upp av det amerikanska företaget Nasdaq.s De såg ett behov av att sätta press på Nasdaq OMX genom att skapa ett lokalt förankrat alternativ som erbjöd handel med aktier i alla storlekssegment.s” Det fanns en oro hos flera nordiska

medlemmar över Nasdaq OMX prissättning.s? Både näringsliv och banker stod bakom initiativet att bilda Burgundy.s

672. Burgundy var i flera avseenden en närmare konkurrent till Nasdaq OMX än MTF:erna i London. Liksom Nasdaq OMX placerade Burgundy sin matchningsdator i Stockholm, nära de nordiska kunderna. Burgundy följde den traditionella nordiska marknadsmodellen med att, förutom pris och volym, också visa parternas identitet i gjorda avslut. Det tilltalade de nordiska kunderna. Till skillnad från MTF:erna i London erbjöd Burgundy även handel i mindre likvida aktier. För flertalet mindre likvida aktier fanns det inget system för central CCP-dearing, vilket gjorde det svårare för utländska marknadsplatser att konkurrera om handeln i dessa aktier.

673. Burgundy erbjöd lägre priser för handel än Nasdaq OMX och — i motsats till Nasdaq OMX — gratis marknadsdata samt interoperabilitet vad gällde olika clearinglösningar (se t.ex. styckena 296, 423 och 567).

674. Burgundy hade ett stort potentiellt kundunderlag. Burgundys ägare svarade förl procent av kundhandeln på Stockholmsbörsen och tillsammans med övriga svenska, danska och finska kunder svarade de förl] procent.?: I segmentet small cap stod de svenska, danska och finska kunderna för 91 procent av den totala omsättningen på Nasdaq OMX (se stycke 306). Inom de mindre likvida aktierna var Burgundy den enda egentliga utmanaren till Nasdaq OMX. Nasdaq OMX hade ll] procent av handeln i nordiska small capaktier och Burgundy resterande] procent (se stycke 543). Nasdaq OMX

ensamställning inom de mindre likvida aktierna var i själva verket ett av skälen till att bilda Burgundy.e5

675. Från starten sommaren 2009 och under 2010 ökade Burgundys andel av handeln. Trenden var fortsatt god under första halvan av 2011.2s Burgundys ökande marknadsandelar åskådliggörs i nedanstående figur. Tidpunkten för missbruket, oktober 2010, är markerad med en vertikal linje.

Burgundy - marknadsandel

Så EEK ER ESS ESESSS

676. Burgundys marknadsandel varierade mellan olika aktier. Inom vissa indexaktier kunde Burgundys marknadsandel vid den här tiden uppgå till 10—15 procent.ez

677. Att Nasdaq OMX uppfattade att Burgundy var en viktig konkurrent framgår

678. Ett annat exempel på Nasdaq OMX syn på hotet från Burgundy är

dokumentet isl

11.5.4 Marknaden präglas av mycket starka nätverkseffekter 679. Trots att Burgundy i början hade en positiv försäljningstrend var det svårt för Burgundy att locka till sig likviditet. Det finns inträdeshinder bl.a. till följd av mycket starka nätverkseffekter och stordriftsfördelar (se bl.a. avsnitt 8.5, s, 122 ff och avsnitt 10.5, s. 157 ff). Det var en viktig tidsperiod för Burgundy eftersom utvecklingen under de första månaderna och 1-2 åren efter att en ny MTF lanserats i princip avgör dess fortsatta framgång.s2

680. Burgundy var hösten 2010 en relativt nystartad MTF och behövde snabbt få större omsättning och likviditet i orderböckerna. Att lyckas ansluta en varierad kundbas var nyckeln till framgång. Oktober 2010 hade ingen

specialiserad högfrekvenshandlare anslutit sig till Burgundy. Ingen av Burgundys ägare eller andra handlande kunder var samlokaliserad med Burgundy.

681. Mäklare som handlar för kunds räkning ska uppnå bästa möjliga resultat i enlighet med principerna om bästa orderutförande. Så länge likviditeten var låg på Burgundy riskerade mäklarna att exekveringen blev dålig om för många och stora ordrar skickades dit. Det hade kunnat ifrågasättas av de kunder för vilkas räkning ordrar utfördes och som följer mäklarnas exekveringskvalitet noga. Burgundys ägare kunde därför inte favorisera Burgundy till följd av sitt ägarskap, trots att de stod för en mycket stor andel av kundhandeln i svenska, danska och finska aktier (se t.ex. stycke 406, 415 och 416).

682. Förutsättningarna för en liten MTF att få samlokaliserade högfrekvenshandlare ökar om MTF:en är placerad i en datorhall där det finns andra marknadsplatser och samlokaliserade kunder. Det innebär stora effektivitetsvinster om även primärmarknadsplatsen är placerad i samma datorhall som MTF:en.8!

683. Ett antal faktiska eller potentiella kunder till Burgundy, inklusive högfrekvenshandlare samt ägare till Burgundy och utländska banker, hade placerat handelsdatorer i Lunda nära primärmarknaden Nasdaq OMX. Handlarna i Lunda var nyckelkunder även för Burgundy. Som utvecklats ovan hade Burgundys förutsättningar att ansluta dessa kunder förbättrats om Burgundy hade flyttat till datorhallen i Lunda.

11.5.5 Slutsats om marknadsförhållanden som påverkade konkurrensförutsättningarna 684. Burgundy var en nära och viktig konkurrent till Nasdaq OMX. Burgundy hade vid tiden för missbruket en positiv utvecklingstrend men behövde, i likhet med andra nystartade MTF:er, relativt snabbt ansluta fler handlare för att få igång en positiv spiral i handeln. Nasdaq OMX utestängning av Burgundy från datorhallen i Lunda inträffade vid en tidsperiod som var viktig för Burgundys fortsatta framgång. Det rådde osäkerhet om vilka MTEF:er och strategier som skulle bli framgångsrika efter att de etablerade nationella börsmonopolen som Nasdaq OMX hade konkurrensutsatts.

11.6 Nasdaq OMX invändningar om att agerandet inte utgör missbruk kan inte godtas 11.6.1 Sammanfattning av Nasdaq OMX invändningar 685. Nasdaq OMX har invänt mot att Konkurrensverket har utgått från att kunderna i Lunda hade kunnat ansluta sig till Burgundy inom datorhallen i Lunda med användande av korskopplingar.s2 Nasdaq OMX har också framfört att agerandet av olika skäl var nödvändigt och därför inte ska anses utgöra missbruk. De argument som Nasdaq OMX har framfört kan, såsom de måste förstås, delas in i tre kategorier.

e Nasdaq OMX har påstått att samlokaliseringskunderna i praktiken inte hade fått etablera direkta korskopplingar till Burgundy enligt Nasdaq OMX avtal och policies beträffande konnektivitet i Lunda som gällde i oktober 2010. Enligt Nasdaq OMX hade fördelarna ur latenshänseende vid kommunikation med Burgundy därmed inte blivit lika stora som om kunderna hade kunnat ansluta sig till Burgundy i Lunda med korskopplingar.

e Nasdaq OMX har gjort gällande att Nasdaq OMX hade haft rätt att motsätta sig att samlokaliseringskunderna anslöt sig med direkta korskopplingar till Burgundy eftersom det behövdes för att skydda Nasdaq OMX investeringar i sin samlokaliseringsverksamhet.

e« Nasdaq OMX har hävdat att agerandet var nödvändigt av andra skäl, såsom säkerhetsaspekter och för att säkerställa likvärdiga marknadsförhållanden för handeln på andra konkurrerande marknadsplatser i enlighet med grundläggande principer bakom regelverket och MiFID.

686. Konkurrensverket behandlar i det följande varför Nasdaq OMX invändningar inte kan godtas.

11.6.2 Nasdaq OMX avtal och policies för konnektivitet i Lunda innebar inte något hinder mot direkta korskopplingar till Burgundy 687. Nasdaq OMX har uppgett att det är fel att utgå från att samlokaliseringskunderna hade kunnat få en sådan låg latens vid kommunikation med Burgundy inom Lunda som Konkurrensverket har uppgett (se avsnitt 11.3.3, s. 172 ff). Nasdaq OMX har hävdat att samlokaliseringskunderna inte hade kunnat etablera nya direkta korskopplingar från sin handelsutrustning placerad i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde till Burgundy i Verizons del av Lunda och att det hade inneburit ytterligare fördröjningar i

kommunikationen.s=ypslllll

688. Nasdaq OMX har angett att en av de många möjliga kopplingarna mellan en kund i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde och Burgundy, hade varit att kunden använde sig av en konnektivitetsleverantör som hade placerat utrustning i både Nasdaq OMX samlokaliseringsområde och i Verizons del av - Lunda.s: Nasdaq OMX har uppskattat att det i sådana fall hade inneburit en latensökning, jämfört med den latens om cirka 0,5 mikrosekunder enkel väg som Konkurrensverkets expert har beräknat skulle uppkomma till följd av fysiskt avstånd inom Lunda (se stycke 612), med ungefär 0,25 mikrosekund på grund av 50 meter längre kabellängd och cirka 1-3 mikrosekunder (enkel väg) på grund av fördröjningar i konnektivitetsleverantörernas utrustning.

689. Konkurrensverket kan konstatera att även om Nasdaq OMX invändning resonemangsvis skulle godtas, hade kommunikationen till Burgundy blivit betydligt bättre också i Nasdaq OMX scenario. Det ska nämligen jämföras med den faktiska situation som uppstod, där Konkurrensverkets expert har beräknat latensen mellan Lunda och Akalla i tillgängliga fiberstråk till 28- 92 mikrosekunder (enkel väg) (se stycke 613). För det fall Nasdaq OMX invändning skulle accepteras utgör Nasdaq OMX agerande således ändå missbruk.

690. Nasdaq OMX invändning måste dock underkännas. Först och främst är det ett faktum att infrastrukturen i datorhallen i Lunda medgav att utrustning i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde kunde anslutas till utrustning i Verizons del av Lunda med direkta korskopplingar. Korskopplingar är också det normala sättet att koppla samman två aktörer i en datorhall.ss Som angetts i stycke 347 är det, i datorhallar som inrymmer flera marknadsplatser, allmänt vedertaget att de handlande kunderna kan beställa och tillåts ansluta sig med korskopplingar till de olika marknadsplatser som finns i hallen.

691. Konkurrensverket anser att det inte heller är möjligt att utläsa någon sådan policy som Nasdaq OMX har hänvisat til jeg

nn

År

Sammanfattningsvis hade Nasdaq OMX inte haft något avtalsmässigt stöd för att vägra korskopplingar till Burgundy.

702. — LLLGT]||[|!TTTT.Ä.[p!BB[.»ollb E1bHb I

703. Det finns exempelvis inte något i den interna korrespondensen inom Nasdaq OMX under oktober 2010 som Konkurrensverket kopierat vid platsundersökning hos Nasdaq OMX som tyder på att Nasdaq OMX ansåg att de kunde vägra samlokaliseringskunderna att etablera direkta korskopplingar till Burgundy i Verizons del av datorhallen (se avsnitt 6.5.2, s. 45 ff beträffande den interna kommunikationen på Nasdaq OMX).6t Tvärtom

framgår det av en möteskallelse inom Nasdaq OMX den 7 oktober 2010 att

tillåta korskopplingar utanför samlokaliseringsområdet direkt till Burgundy

fråga om det redan hade funnits en bestämmelse som hade förbjudit

704. Även Verizon verkar i sina förhandlingar med Burgundy/Cinnober ha utgått

etablera korskopplingar till Burgundy. Detta trots att Verizon hade stor

skulle kunna kommunicera med Burgundy i Lunda, inklusive möjligheten till

Rn 5 även Bilaga 114 (intern e-post

Nasdaq OMX 2010-10-06), där Nasdaq OMX angav att om Burgundy skulle flytta till Lunda skulle det vara en stor hjälp för Burgundy och deras market makers och hjälpa Burgundy att fortsätta

ytterligare ett år.

712. Sammanfattningsvis kan Nasdaq OMX invändning inte godtas. Även om Nasdaq OMX resonemangsvis i praktiken hade kunnat förhindra direkta korskopplingar till Burgundy, kan detta under alla förhållanden inte läggas till grund för bedömningen. Vad det dominerande företaget självt har uppgett om hur det skulle agerat i avsaknad av det ifrågasatta agerandet, bör granskas kritiskt.

713. Vad Nasdaq OMX genom detta argument i själva verket hävdat är att de skulle ha haft rätt att påtvinga sina kunder restriktioner som hade hindrat

kunderna att välja hur de skulle ansluta sig till en konkurrerande marknadsplats. Kunderna hade då berövats möjligheten att ansluta sig till en konkurrent på det sätt som är normalt vedertaget för att koppla ihop olika aktörer inom datorhallar. Vad Nasdaq OMX har uppgett är inte något som kan läggas till grund för missbruksbedömningen.sss

11.6.3 Nasdaq OMX agerande var inte objektivt nödvändigt och de negativa effekterna uppvägs inte av effektivitetsvinster som kommer konsumenterna till godo 11.6.3.1 Rättsliga utgångspunkter 714. Ett agerande som hindrar eller försvårar konkurrenters inträde eller "expansion på marknaden kan vara tillåtet om det grundas på behovet att skydda berättigade intressen hos ett företag som konkurrerar med pris och prestationer eller är motiverat av objektiva skäl.ss Det är Nasdaq OMX som måste föra bevisning om att agerandet varit motiverat av objektiva skäl.se Endast ett påstående att Nasdaq OMX haft berättigade intressen eller objektiva skäl är således inte tillräckligt.

715. För att ett effektivitetsförsvar ska kunna godtas måste följande fyra villkor vara uppfyllda. För det första måste de påstådda effektivitetsvinster som följer av det ifrågasatta agerandet kunna neutralisera de sannolika skadliga verkningarna på konkurrensen och konsumenternas intressen på de berörda marknaderna. För det andra måste effektivitetsvinsterna ha uppnåtts eller kunna uppnås genom det ifrågasatta agerandet. För det tredje måste det ifrågasatta agerandet vara en nödvändig förutsättning för att effektivitetsvinsterna ska kunna uppnås. För det fjärde får företaget inte eliminera en reell konkurrens genom att undanröja alla eller nästan alla befintliga källor till faktisk eller potentiell konkurrens.sss

719. Som Konkurrensverket redan har konstaterat hade de flesta inblandade vunnit på om Burgundy fått placera sin matchningsdator i Verizons del av Lunda (se stycke 584). De skäl som Nasdaq OMX har uppgett uppväger inte de fördelar som de inblandade aktörerna har gått miste om.

720. När det gäller omfattningen av missbruket konstaterar Konkurrensverket att Nasdaq OMX invändning endast avser korskopplingar mellan de olika hallarna inom Lunda, och inte utestängningen av Burgundy från datorhallen som sådan genom påtryckningarna på Verizon. Redan av denna anledning måste Nasdaq OMX argument underkännas.

721. Vidare fanns det ett antal handlande kunder i Verizons del av datorhallen i Lunda som inte köpte samlokalisering av Nasdaq OMX (se stycke 607-609). De kunderna hade kunnat beställa korskopplingar till Burgundy i Lunda utan

att involvera Nasdaq OMX. För dessa kunder saknar Nasdaq OMX invändning all relevans.

722. Nasdaq OMX argumentation om att Burgundy, i avsaknad av ett förbud mot direkta korskopplingar mellan kunderna i Nasdaq OMX samlokaliseringsområde och Burgundys matchningsdator, hade fått ”tillgång” till Nasdaq OMX samlokaliseringskunder är svår att förena med tanken bakom MiFID. Det är naturligt att kunder som vill handla med vissa aktier samlokaliserar sig med den marknadsplats som samlar den största likviditeten. På grund av nätverkseffekter finns den största likviditeten kvar på de marknadsplatser som tidigare var nationella monopol. För kunderna var det inte ett alternativ att samlokalisera med Burgundy istället för med Nasdaq OMX (se t.ex. stycke 617). Det finns dock inga skäl att tillåta tidigare monopolister att försvara historiskt höga marknadsandelar genom att försvåra för en ny konkurrent att också få samlokaliseringskunder. Syftet med MiFID var ju att utsätta tidigare monopolbörser som Nasdaq OMX för konkurrens.7!

723. Nasdaq OMX har inte heller täckning för att ett förbud mot nya direkta korskopplingar till Burgundy i Verizons del av Lunda var nödvändigt för att skydda Nasdaq OMX investeringar i samlokaliseringstjänsten. BERN

Kn Det hade inte varit objektivt

nödvändigt för Nasdaq OMX att förbjuda samlokaliseringskunderna att etablera konnektivitet till en annan marknadsplats via direkta korskopplingar för att skydda sin egen samlokaliseringsverksamhet. Det hade inte heller resulterat i några effektivitetsvinster för kunderna.

724. Sammanfattningsvis var Nasdaq OMX agerande inte nödvändigt för att skydda Nasdaq OMX investeringar i samlokaliseringstjänsten i Lunda.

11.6.3.3 Nasdaq OMX agerande var inte nödvändigt av andra skäl 725. Nasdaq OMX har under Konkurrensverkets utredning fört fram ytterligare förklaringar som motiv för dess agerande. Nasdaq OMX har bl.a. påstått att agerandet skulle vara motiverat av säkerhetsskäl. Till stöd för detta påstående har Nasdaq OMX hänvisat till legala krav som uppställs i 13 kap. 182 st. värdepappermarknadslagen (2007:528),75 vilka har sitt ursprung i MiFID. Nasdaq OMX har vidare försvarat bolagens agerande med hänsyn till att det var nödvändigt för att skydda bolagens investeringar i den nya marknaden för algoritmisk handel och högfrekvenshandel.ss Nasdaq OMX har därutöver gjort gällande att agerandet var objektivt nödvändigt för att säkerställa likabehandlingen mellan marknadsdeltagarna.”

726. Nasdaq OMX har emellertid inte kunnat underbygga denna argumentation. Inte någon av invändningarna uppfyller de villkor som krävs för att dess agerande ska kunna godtas som ett försvar.

727. Det har inte heller framkommit något i övrigt under Konkurrensverkets utredning som tyder på att Nasdaq OMX agerande skulle vara objektivt nödvändigt.

11.6.4 Slutsats om att Nasdaq OMX invändningar inte kan godtas 728. Nasdaq OMX invändning avseende samlokaliseringskundernas möjlighet att ansluta sig till Burgundy i Verizons del av Lunda kan inte godtas. Det innebär att bedömningen ska baseras på att samlokaliseringskunderna hade fått bättre möjligheter till snabb kommunikation med Burgundy, exempelvis genom direkta korskopplingar, som en följd av att det fysiska avståndet till Burgundy hade minskat om matchningsdatorn hade placerats i Lunda.

729. Nasdaq OMX agerande har inte heller grundats på ett behov av att skydda berättigade intressen eller varit objektivt motiverat. Det verkliga skälet till Nasdaq OMX agerande har istället varit att försvåra för Burgundy.

11.7 — Slutsats om att Nasdaq OMX har missbrukat en dominerande ställning 730. Ett antal faktiska eller potentiella kunder till Burgundy hade placerat handelsdatorer i Lunda där primärmarknaden Nasdaq OMX hade sin matchningsdator. Nasdaq OMX hade ett försprång i latenshänseende i förhållande till dessa kunder jämfört med Burgundy.

731. Om Burgundy hade fått flytta sin matchningsdator till Lunda hade Nasdaq OMX fördelar ur latenshänseende neutraliserats eller i vart fall minskats väsentligt. Kundernas anslutningskostnader hade minskat och de hade kunnat handla på Burgundy med lägre risk. Det hade kunnat ändra incitamenten för ett antal kunder att ansluta sig till eller handla mer på Burgundy. Det hade ökat Burgundys möjligheter att ansluta latenskänsliga kunder, vilket i sin tur hade förbättrat förutsättningarna för ännu fler kunder att ansluta sig. Likviditeten hade kunnat öka och de implicita transaktionskostnaderna för kunderna hade kunnat minska. En flytt till Lunda hade således kunnat utlösa en positiv spiral i handeln på Burgundy och bidra till ett effektivare konkurrenstryck på marknaden.

732. Nasdaq OMX agerande gentemot Verizon i oktober 2010 utestängde Burgundy från datorhallen i Lunda. Det blev därmed omöjligt för Burgundy att samlokalisera med många av de faktiska och potentiella kunderna i Lunda genom att placera sin matchningsdator i Verizons del av datorhallen i Lunda.

733. För samlokaliseringskunderna i Lunda innebar Nasdaq OMX agerande att de inte kunde samlokalisera med Burgundy på ett sätt som hade varit optimalt ur både latens- och kostnadshänseende. Agerandet var ägnat att begränsa deras möjlighet att flytta delar av sin handel till Burgundy, vilket kunde ha undergrävt Nasdaq OMX möjlighet att upprätthålla höga prisnivåer och erbjudit kunderna ett konkurrenskraftigt alternativ till Nasdaq OMX.

734. För Burgundys del var alla alternativ som stod till buds sämre än en flytt till Lunda. Det var inte möjligt för Burgundy att välja en annan datorhall med likvärdiga fördelar som datorhallen i Lunda.

735. Nasdaq OMX agerande var således ägnat att minska orderflödet på Burgundy. Det blev svårare för Burgundy att skapa ett större kundunderlag och att öka likviditeten i orderböckerna. Burgundy gick även miste om möjliga kostnadssänkningar på grund av skalfördelar. Det innebar en höjning av inträdeshindren på en marknad som redan kännetecknades av höga inträdeshinder. Burgundy var en nära och viktig konkurrent till Nasdaq OMX och utestängningen av Burgundy påverkade, eller var ägnad att påverka, konkurrenssituationen på hela marknaden.

736. Nasdaq OMX agerande kan återföras till en konkurrensbegränsande utestängningsstrategi där syftet var att försvåra etablering och tillväxt för Burgundy på annat sätt än genom normal pris- och prestationskonkurrens. Nasdaq OMX agerande medförde inte några effektivitetsvinster för kunderna som kan uppväga konkurrensproblemen. Agerandet var inte objektivt nödvändigt av andra skäl. Den enda förklaringen till Nasdaq OMX agerande är att avsikten var att försvåra för en viktig konkurrent. Förfarandet utgör en

uppenbar konkurrensbegränsning som med god marginal faller utanför området för normal pris- och prestationskonkurrens.

12 Tillämpning av artikel 102 FEUF

737. Av rådets förordning (EG) nr 1/2003 följer att när en konkurrensmyndighet eller en nationell domstol tillämpar nationell konkurrensrätt på ett missbruk som är förbjudet enligt artikel 102 i Fördraget om Europeiska Unionens funktionssätt, FEUF, ska de även tillämpa artikel 102 FEUF.s

738. Artikel 102 FEUF har motsvarande innehåll som 2 kap. 78 KL. För att förbudet i artikel 102 FEUF ska vara tillämpligt tillkommer ett krav på att missbruket av den dominerande ställningen omfattar den inre marknaden eller en väsentlig del av denna, samt att det kan påverka handeln mellan medlemsstater. i

739. Samhandelskriteriet i artikel 102 FEUF är uppfyllt om missbruket kan påverka handeln mellan medlemsstater. Med uttrycket handel täcks all gränsöverskridande ekonomisk verksamhet. Kravet på att det ska finnas en effekt på handeln mellan medlemsstater innebär att flödet av varor och tjänster mellan minst två medlemsstater påverkas. Härmed avses att det måste var möjligt att med en tillräcklig grad av sannolikhet på grundval av ett antal objektiva rättsliga eller faktiska omständigheter, förutse att avtalet kan ha inflytande, direkt eller indirekt, faktiskt eller potentiellt, på handelsmönstret mellan medlemsstater.”

740. De relevanta geografiska marknaderna omfattar hela EU samt Island, Norge och Lichtenstein. Det är uppenbart att detta område utgör en väsentlig del av den inre marknaden. Det är av samma skäl uppenbart att samhandeln kunnat påverkas av det agerande som är aktuellt i målet. Av betydelse är även att en del av handeln i aktuella aktier sker på MTF:er i London och att många av de faktiska och potentiella kunderna till Nasdaq OMX och Burgundy var finansiella aktörer med hemvist i andra europeiska länder. Ett antal kunder utförde sin handel på Nasdaq OMX från t.ex. London. Därmed finns en påverkan på samhandeln, varför artikel 102 FEUF är tillämplig.

741. En tillämpning av artikel 102 FEUF leder till samma resultat som en tillämpning av 2 kap. 7 8 KL. Missbruket är således förbjudet även enligt artikel 102 FEUF.

13 Konkurrensskadeavgift

om företaget eller någon som handlar på dess vägnar uppsåtligen eller av oaktsamhet missbrukat sin dominerande ställning i strid med 2 kap. 7 $ KL

dess moderbolag hållas ansvariga.»

744. Enligt 3 kap. 6 $ 1 KL får konkurrensskadeavgiften inte överstiga tio procent

747. Överträdelsen ägde rum inom flera bolag i Nasdaq OMX-koncernen. Utåt var

som global IT-chef för hela Nasdaq OMX-koncernen: NN

7.3 MR budskap till Verizon föranleddes av att han dess-

51] förarbetena till den äldre konkurrenslagen (1993:20), anges att endast det berörda företagets omsättning ska beaktas när avgiften bestäms för detta företag.

682 Prop. 1992/93:56 s. 91.

Aven [RN jurist vid Nasdaq OMX och firmatecknare för OMX Technology AB, var närvarande vid mötet med Verizon den 27 oktober 2010.

kontaktad av ba, NN

749. Såväl den affärsgren inom Nasdaq OMX som tillhandahöll samlokaliserings-

förfarandet. Ansvaret för överträdelsen åvilar de juridiska personer som ingår

750. OMX Technology AB är det företag som ansvarar för Nasdaq OMX

AB och Nasdaq OMX Clearing AB och företagen ingår fortfarande i samma

Nasdaq OMX Clearing AB trots att Nasdaq OMX Clearing AB fortfarande

börsverksamheten och Nasdaq OMX Copenhagen A/S är det bolag som

danska bolagets delaktighet i överträdelsen. Nasdaq OMX Helsinki Ltd. och Nasdaq OMX Copenhagen A/S ägdes indirekt till 100 procent av OMX AB och ingick således i samma ekonomiska enhet (och så är fortfarande fallet).

753. Svarandebolagen ingår i samma ekonomiska enhet och ansvarar samtliga för det agerande som utgör missbruk. De bör därför svara solidariskt för betalning av konkurrensskadeavgiften.

13.3 Nasdaq OMX har agerat uppsåtligen eller av oaktsamhet 754, För konkurrensskadeavgift ska kunna utdömas fordras enligt 3 kap. 5 8 KL att företaget i fråga eller någon som handlar på dess vägnar har begått överträdelsen uppsåtligen eller av oaktsamhet. Rekvisitet är uppfyllt, om ett företag eller någon som handlar på dess vägnar inte kunnat vara omedvetet/en om att det påtalade förfarandet begränsade konkurrensen.ss7 Det är inte nödvändigt att uppsåt eller oaktsamhet kan konstateras hos en person som intar en ledande ställning i företaget. Det krävs inte heller uppsåt för varje led i förfarandet.se

755.1 det här målet är det tydligt att syftet med det ifrågasatta agerandet var att förhindra Burgundy från att samlokalisera med kunder i datorhallen i Lunda och därmed att höja inträdeshindren för Burgundy. Med hänsyn till att Nasdaq OMX hade en dominerande ställning, och därmed en betydande förmåga att påverka konkurrensen, kan de involverade personerna inom Nasdaq OMX inte ha varit omedvetna om att förfarandet begränsade eller var ägnat att begränsa konkurrensen. Nasdaq OMX måste anses ha agerat uppsåtligen eller i vart fall av oaktsamhet.

13,4 — Överträdelsen kan inte anses ringa

756. De i målet relevanta marknaderna är av stort samhällsekonomiskt intresse. Nasdaq OMX dominerande ställning på dessa marknader har sitt ursprung i nationella börsmonopol. Nasdaq OMX agerande var direkt inriktat på att skapa en konkurrensnackdel för Burgundy, som var en ny aktör på nyligen konkurrensutsatta marknader. Det är uppenbart att överträdelsen inte kan anses ringa.

13.5 = Avgiftens storlek 13.5.1 Allmänt 757. Konkurrensskadeavgift ska enligt 3 kap. 88 KL bestämmas efter överträdelsens sanktionsvärde, dvs. hur stor konkurrensskadeavgift överträdelsen som sådan förtjänar.» Vid bedömningen ska beaktas hur allvarlig överträdelsen är och hur länge den har pågått.s” Vid bedömningen av allvaret ska särskilt beaktas överträdelsens art, marknadens omfattning och betydelse, samt överträdelsens konkreta eller potentiella påverkan på konkurrensen på marknaden. Vidare ska enligt 3 kap. 9-11 8 KL försvårande och förmildrande omständigheter samt omständigheter som är hänförliga till själva företaget beaktas.

758. När ett förbjudet förfarande är resultatet av marknadsmakt hos företag med dominerande ställning är det enligt förarbetena särskilt befogat att konkurrensskadeavgiften får en ingripande karaktär. Som exempel på allvarligt missbruk nämns att ett företag med monopolliknande ställning vidtar åtgärder för att hindra nya företag från att etablera sig på en marknad. Sådana överträdelser är till sin art så skadliga att avgiften bör fastställas till höga belopp.”

759. Avgiften ska enligt 3 kap. 6 82 st. KL fastställas särskilt för vart och ett av svarandebolagen. Den ska bestämmas på ett sådant sätt att den verkar avhållande på företaget i fråga och avskräckande för andra företag. Utgångspunkten bör vara att avgiften ska vara så ingripande att företag inte överträder förbudsreglerna i KL. Avgiften får enligt 3 kap. 6 8 1 st. KL inte överstiga tio procent av företagets omsättning föregående räkenskapsår.

760. Konkurrensverket har tagit fram en metod för fastställande av konkurrensskadeavgift? som tjänar som utgångspunkt för av Konkurrensverket yrkade belopp.

762. Som utgångspunkt i det här fallet är det företagens omsättning på de europeiska marknaderna för tjänster för handel i transparenta orderböcker i svenska, danska respektive finska aktier år 2010 som ska ligga till grund för beräkningen.

764. Efter denna justering uppgick den aktuella omsättningen för de företag som ingick i överträdelsen till följande belopp.

765. Nasdaq OMX agerande var direkt inriktat på att skada en konkurrent,” utan att samtidigt förbättra Nasdaq OMX eget erbjudande till kunderna. Detta tillsammans med det faktum att Nasdaq OMX, i egenskap av att företaget har sitt ursprung i tidigare monopol och att marknaden präglades av såväl nätverkseffekter som stordriftsfördelar, motiverar ett högt allvarlighetsbelopp. Vad gäller marknadens omfattning och betydelse bör en överträdelse som omfattar stora delar av Sverige bedömas som allvarligare än en överträdelse som begränsar sig till ett mindre geografiskt område. I det

aktuella målet omfattar de relevanta marknaderna ett geografiskt område som täcker hela Sverige och EU. De tjänster som påverkats har stor samhällsekonomisk betydelse. Även detta talar för ett högt allvarlighetsbelopp.

766. När det gäller överträdelsens konkreta eller potentiella påverkan på konkurrensen kan det konstateras att ett utestängande missbruk på en marknad som nyligen konkurrensutsatts typiskt sett riskerar att orsaka svåra skador på konkurrensen. Missbruket påverkade viktiga konkurrensparametrar i förhållande till ett antal nyckelkunder. Det riktade sig mot en nära konkurrent till Nasdaq OMX. Även om talan är begränsad till att omfatta oktober 2010 var missbruksagerandet ägnat att få varaktiga konsekvenser.

767. Till följd av det ovan sagda motiverar överträdelsen en allvarlighetsfaktor på 8 procent av företagens omsättning på de relevanta marknaderna.

768. Enligt Konkurrensverkets metod för att fastställa konkurrensskadeavgift ska överträdelser vars varaktighet understiger sex månader multipliceras med 0,5. Då den överträdelse som omfattas av talan avser en kortare period än sex månader, ska allvarlighetsbeloppet multipliceras med 0,5.

769. Enligt 3 kap. 9 8 KL kan sanktionsvärdet justeras uppåt eller nedåt med beaktande av försvårande eller förmildrande omständigheter som är hänförliga till själva överträdelsen. Det föreligger inte några förmildrande omständigheter som bör beaktas. Däremot finns det försvårande omständigheter i samband med överträdelsen. Överträdelsen ägde rum på en nyligen konkurrensutsatt marknad och Burgundy var i ett känsligt uppstartsskede.s” Vidare har Nasdaq OMX haft en medveten strategi att försvåra för Burgundy och det är fråga om en uppenbar konkurrensbegränsning. Sanktionsvärdet bör därför justeras uppåt med 15 procent.

13.5.3 Slutliga belopp 770. En beräkning enligt ovan utvisar att sanktionsvärdet för företagen uppgår till följande belopp.

OMX AB7o 12.297 309 kr

771. För OMX Technology AB anser Konkurrensverket att det angivna beloppet i sig inte kan anses vara tillräckligt avhållande och avskräckande med hänsyn till företagets ekonomiska situation. Enligt Konkurrensverket finns därför skäl att för OMX Technology AB:s del yrka en konkurrensskadeavgift om en miljon kronor.

772.1 tabellen nedan anges konkurrensskadeavgift efter avrundning till närmaste tusental. De yrkade avgifterna överstiger inte 10 procent av respektive svarandebolags totala omsättning enligt senast fastställda räkenskaper.

773. Konkurrensverkets beräkning av konkurrensskadeavgiftens storlek redovisas närmare i Bilaga I till stämningsansökan.

14 Preliminär bevisuppgift

774. Konkurrensverket åberopar preliminärt den bevisning som anges i Bilaga.

15 Bilageförteckning